医药生物2025年&2026年一季报综述：出海赋能，把握创新药代工布局良机

出海赋能，把握创新药代工布局良机 ——医药生物2025年&2026年一季报综述 核心观点 ⚫行业整体复苏，创新药产业链领衔。行业整体2025年营收回正，归母净利润降幅收 窄 ： 营 业 收 入 同 比+0.8%， 归 母 净 利 润 同 比-3.9%， 扣 非 归 母 净 利 润 同 比-12.5%。2026Q1业绩快速回暖：营收同比+1.4%，归母净利润+3.2%，扣非归母净利润同比+6.3%。行业营收和利润全面恢复增长，整体开始复苏，我们认为主要原因在于：国内集采及医改政策逐渐趋于温和，同时国际业务经过多年培育已然打开局面，并且出海仍在不断加速。 ⚫CXO表现亮眼，其余板块较为稳定。1）营收端：从各板块2025年/2026Q1的营收表现上看，CRO/CMO板块营收增速分别为同比+12.0%/+18.0%，引领整个行业的增 长；2）扣 非 归 母 净利 润 端 ：2025年 及2026Q1，围 绕 着 创 新 药 产 业 链 的CRO/CMO和化学制药板块增速大幅度领先行业均值。CRO/CMO板块分别同比+32.3%/+63.2%，化学制药板块分别同比+37.6%/+14.8%；生物制品板块业绩压力仍然较大。总体来看：创新药产业链业绩表现亮眼：创新药商业化放量叠加BD出海价值兑现，盈利能力大幅改善；CXO订单饱满、风险出清，进入新一轮景气上行周期，业绩加速；其余板块较为平稳，生物制品板块有待进一步修复。 伍云飞执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199wuyunfei1@orientsec.com.cn021-63326320傅肖依执业证书编号：S0860524080006fuxiaoyi@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫“低仓位+稳增长”，具有较高的配置性价比。公募基金产品重仓股中的医药持仓占比在25Q4降至历史低点（7.9%），26Q1回升至8.9%。其中，非医药主题基金重仓股中的医药持仓占比同样呈现回升趋势，较25Q4历史低点的4.0%提升至4.7%，但仍处于低配状态。估值方面，行业市盈率（TTM）呈区间震荡，但中枢较去年初上移，截至26年4月底医药生物板块市盈率为30倍。CXO仓位显著提升，创新药产业链仍为首选，化学制药+CXO持仓占医药行业基金比例达56%。26Q1化学制药仍为最高仓位板块，持仓比例稳定。值得注意的是，CXO行业25Q3迎来拐点，26Q1进入快速增长阶段，持仓占比再次显著提升（较25Q4提升3pct）。 ASCO盛会将至，中国创新药强势突围：——2026 ASCO国内公司重点研究前瞻2026-04-28礼来重磅加码，in vivo CAR-T赛道升温2026-04-22国产创新药全面突破，全球竞争力再上新台阶：——2026 AACR国内公司重点研究前瞻2026-04-19 投资建议与投资标的 ⚫从25年报和26年一季报数据来看，伴随国产创新药快速放量、BD潜力持续兑现，创新药及其产业链整体业绩增长亮眼。当前医药行业已全面从“中国制造”迈向“中国创造”，创新驱动的全球化出海进程仍处于早期阶段，后续行业高成长逻辑清晰明确。叠加板块机构持仓处于历史低位，现阶段布局医药板块具备极高性价比，仍是优质配置窗口期。 ⚫从细分领域来看，1）出海相关创新药产业链（Pharma+CXO/上游），相关标的：三生制药、康方生物、科伦博泰生物-B、石药集团、海思科、信立泰、信达生物、药明康德、昭衍新药、美迪西、益诺思、赛分科技、百奥赛图等；2）创新产品+院内需求（化药/器械），相关标的：恒瑞医药、科伦药业、奥赛康、京新药业、泰恩康、甘李药业、汇宇制药、迈瑞医疗等。 风险提示 1、如果院内诊疗秩序出现重要不利干扰，将会影响科室器械采购和院内药/械销售，进而带来相关公司业绩波动； 2、如果全球生物医药行业投融资持续处于低谷，可能导致在研管线规模缩小，CXO和上游相关企业也有一定压力。 目录 一、出海赋能，把握创新药代工布局良机.......................................................4 1.1行业整体复苏，创新药产业链领衔...............................................................................41.2 “低仓位+稳增长”，配置性价比较高..............................................................................5 二、投资建议.................................................................................................7 三、风险提示.................................................................................................8 图表目录 图1：医药行业公募仓位回升，但仍处低位（截至2026/03/31）.................................................5图2：行业市盈率（TTM）水平呈震荡趋势，但中枢较去年年初上移（截至2026/04/30）.........6 表1：行业整体业绩增速逐渐修复................................................................................................4表2：营收端CXO板块增长迅速.................................................................................................4表3：扣非归母净利润端创新药产业链亮眼..................................................................................5表4：创新药产业链仍为医药基金首选，CXO仓位再提升...........................................................7 一、出海赋能，把握创新药代工布局良机 1.1行业整体复苏，创新药产业链领衔 从医药整体来看，2025年营收回正，归母净利润降幅收窄：营收同比+0.8%，归母净利润同比-3.9%，扣非归母净利润同比-12.5%。2026Q1业绩快速回暖：营收同比+1.4%，归母净利润+3.2%，扣非归母净利润同比+6.3%。 行业营收与利润全面恢复增长，整体开始复苏，我们认为主要原因在于：国内集采及医改政策逐渐趋于温和，同时国际业务经过多年培育已然打开局面，并且出海仍在不断加速。 营收端：CXO增长迅速，其余板块较为稳定。从各板块2025年及2026Q1的营收表现上看，CRO/CMO板块营收增速分别为同比+12.0%/+18.0%，大幅领先行业整体。其余板块虽有起伏，但均较为稳定。2026Q1，医疗器械、医药流通板块营收分别同比+4.8%/+2.9%，超过平均水平；化学制药、生物制品则是表现相对较差的两个板块，有待后续修复。 利润端：创新药产业链领衔，CXO表现亮眼。2025年及2026Q1，从各板块的扣非归母净利润来看，围绕着创新药产业链的CRO/CMO和化学制药板块增速大幅度领先行业均值。CRO/CMO板块分别同比+32.3%/+63.2%，化学制药板块分别同比+37.6%/+14.8%。此外，生物制品板块业绩压力仍然较大（2026Q1同比-54.5%）。 2025全年，国产创新药BD出海再创历史新高，对外授权交易总金额达1357亿美元，首付款合计70亿美元，交易数量达157起，各项指标均刷新纪录，占全球总额的49%，超越美国。2026Q1，BD出海延续高景气态势，仅前三个月对外授权交易金额已突破600亿美元，接近2025全年的一半，创新药产业链高景气状态有望保持。 总体来看，我们认为：1）创新药产业链业绩表现亮眼：创新药商业化放量叠加BD出海价值兑现，盈利能力大幅改善；CXO订单饱满、风险出清，进入新一轮景气上行周期，业绩加速；2）其余板块较为平稳，生物制品板块有待进一步修复。 1.2“低仓位+稳增长”，配置性价比较高 基金持仓回升，但仍处低位。公募基金产品重仓股中的医药持仓占比在25Q4降至历史低点（7.9%），26Q1回升至8.9%。 其中，非医药主题基金（全市场基金）重仓股中的医药持仓占比同样呈现回升趋势，较25Q4历史低点的4.0%提升至4.7%，但仍处于低配状态。 图1：医药行业公募仓位回升，但仍处低位（截至2026/03/31） 行业市盈率（TTM）区间震荡，中枢较去年初上移。受益于创新药出海预期提升，医药生物行业市盈率自去年初开始提升，9月达到高点（32倍），随后回落。今年以来整体止跌，呈现区间震荡走势，但中枢较去年初上移。截至26年4月底，医药生物板块市盈率为30倍。 医药行业过去一年已发生显著变化，虽然当下预期较高点有所回落但向好趋势不变，我们认为随着未来更多产品出海以及已出海产品持续兑现，行业有望再次进入上行通道。 CXO仓位显著提升，创新药产业链仍为首选。从医药主题基金的细分领域配置看，26Q1化学制药仍为最高仓位板块，持仓比例稳定。值得注意的是，CXO行业25Q3迎来拐点，26Q1进入景气加速阶段，持仓占比再次显著提升（较25Q4提升3pct）。创新药产业链（化学制药+CXO）持仓占比达56%，仍为配置首选。 其他板块方面，医疗服务和医疗器械仓位继续降低，生物制品和中药保持稳定，零售和流通仍然几乎无持仓。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 综上所述，我们认为：医药行业在经历过去一年创新药出海驱动的预期提升后，持仓比例与估值虽然有所回落但已基本稳定，中枢上移表明行业明确向好。 展望后续，随着创新药出海继续兑现，产业链复苏愈发明晰，逻辑清晰且确定性较强。在机构整体低配和历史估值底部区间的背景下，创新驱动成长的逻辑仍在继续演绎，行业整体具有较高的配置性价比。 二、投资建议 从25年报和26年一季报数据来看，伴随国产创新药快速放量、BD潜力持续兑现，创新药及其产业链整体业绩增长亮眼。当前医药行业已全面从“中国制造”迈向“中国创造”，创新驱动的全球化出海进程仍处于早期阶段，后续行业高成长逻辑清晰明确。叠加板块机构持仓处于历史低位，现阶段布局医药板块具备极高性价比，仍是优质配置窗口期。 从细分领域来看： 1）出海相关创新药产业链（Pharma+CXO/上游），相关标的：三生制药(01530，未评级)、康方生物(09926，未评级)、科伦博泰生物(06990，未评级)、石药集团(01093，未评级)、海思科(002653，未评级)、信立泰(002294，增持)、信达生物(01801，未评级)、药明康德(603259，买入)、昭衍新药(603127，未评级)、美迪西(688202，未评级)、益诺思(688710，买入)、赛分科技(688758，增持)、百奥赛图(688796，未评级)等； 2）创新产品+院内需求（化药/器械），相关标的：恒瑞医药(600276，买入)、科伦药业(002422，买入)、奥赛康(002755，买入)、京新药业(002020，买入)、泰恩康(301263，增持)、甘李药业(603087，买入)、汇宇制药-W(688553，未评级)、迈瑞医疗(300760，买入)等。 三、风险提示 ⚫如果院内诊疗秩序出现重要