全球外汇 2026 年展望

全球外汇 2026年展望 美元空头继续狂欢但仍受制于美联储 今年年初，结构性因素以及多元化策略（减少美元敞口）主导全球外汇市场走势，全球地缘政治局势的变化也支持看空美元，美元因此面临风险。2026年，周期性和利率因素可能重新成为外汇市场的主要驱动力，这意味着今年晚些时候美元空头可能寄希望于美联储放松政策以及短期收益率相应走低。但考虑到美国经济第一季度可能出现反弹以及美联储可能暂停降息，空头需要先面对仍对美元有利的周期性因素。 •继续看空美元：2026年初，结构性不利因素备受关注，但我们预计当前及预期收益率差将在今年晚些时候成为外汇市场的主要影响因素。若美联储继续推进宽松政策，美元将会承压，而欧元和澳元将表现亮眼（考虑到各自央行的货币政策周期）。 •人民币反弹得到确认：2025年周期性和结构性转向的叙事可能在2026年得到验证，支撑人民币。 •南非兰特和墨西哥比索：南非兰特可能很难像去年那样表现出色，但利差优势依然明显。墨西哥比索仍有跑赢巴西雷亚尔的空间。 报告主要内容：彭博行业研究行为均衡汇率(BEER)模型的最新结论（参见第七部分；模型可在彭博终端获取）证实了美元普遍被高估。该模型使用截至2025年第三季度末的输入数据，得出欧元兑美元公允价值为1.23。 2026年1月28日 目录 如需查看更多详细分析和互动图表，请前往彭博终端 章节1.内容提要 美元的结构性利空依然存在需要数据和美联储验证 美元的结构性利空因素以及相关的多元化和防御性外汇策略主导2026年初的外汇市场叙事，但这并不意味着周期性因素不会再次成为市场关注焦点。周期性因素同样存在诸多不确定性，虽然美国经济表现出色可能在今年上半年得到确认，但美联储降息可能在今年晚些时候给美元空头提供弹药。欧元区经济持续扩张以及欧洲央行政策周期领先，有望支撑欧元全年小幅走强，而防御性货币依然具有吸引力。不过，在日元走势逆转之际，瑞士法郎多头的前景更为清晰。国内外利好因素共振，意味着我们看涨澳元的判断得到验证，而在新年伊始我们依然确信澳元会走强。非G10货币方面，人民币还有上涨空间，南非兰特和匈牙利福林可能仍具吸引力，而墨西哥比索有望跑赢巴西雷亚尔。 21.5%和15.1%2025年美元兑瑞典克朗和瑞士法郎的跌幅 14.4%欧元兑美元涨幅（2025年欧元是表现第三佳的G10货币） 23%2025年匈牙利福林兑美元涨幅 核心观点 •美元看跌叙事没有改变：2026年初的利空以结构性因素为主；虽然周期性利好因素（即美国经济表现出色以及美联储暂停降息）可能让美元多头重整旗鼓，但并非第一季度汇市的主要影响因素。欧元更具支撑力的区内周期性因素尚未显现，可能要等到下半年；日元的债务困境尚未化解，使日元面临巨大风险，而外汇干预可能迫在眉睫。 •防御性G10货币具有吸引力：我们预计2026年瑞士法郎仍将是表现最好的避险货币，而在日元走势与短期收益率恢复联动以及日本财政担忧缓解之前，日元多头会保持观望。•结构性因素对G10货币也很重要：从日元的表现不难看出，在当前的地缘政治和经济环境下，财政和债务等结构性因素不容忽视，这是美元的又一个利空（通过去美元化）。•2026年人民币有望进一步反弹：今年人民币的周期性和结构性看涨逻辑可能得到强化。•墨西哥比索或跑赢巴西雷亚尔：但今年该地区的政治不确定性很大。•匈牙利福林和南非兰特：可能无法复制去年的亮眼表现，但利差吸引力等看涨逻辑今年似乎不会改变。 表现和估值 美元是2025年表现最差的G10货币。上半年末，彭博美元指数从1月高点计算最大跌幅为10%；随着美元第四季度小幅反弹，该指数全年收跌7.6%。其中，美元兑瑞典克朗（去年表现最强的G10货币）下跌了21.1%。欧非中东新兴市场货币方面，匈牙利福林上涨了23.1%，而阿根廷比索和土耳其里拉表现垫底，兑美元分别下跌了28.9%和17.7%。新年伊始，美元整体仍被高估，其中美元兑欧元被高估5.7%，美元兑日元被高估22.2%。 章节2.值得关注的催化因素 关注地缘政治、美联储、选举、贸易和休战 如果你关注结构性因素、支持多元化策略，仍将美联储进一步降息50-100个基点作为基本假设，那么在2026年初看空美元就很合理了。评估美国通胀和经济增长情况（美联储据此将利率下调至中性利率甚至更低水平），可能重燃市场对美联储独立性的担忧，并引发去美元化市场叙事回归，地缘政治局势意外升温也会如此，强化看空美元的理由，正如我们在2026年初经历的情况。在这样的环境下，美联储新主席的任命以及11月美国中期选举都将受到市场密切关注。其他方面，如果欧元区数据出现改善迹象，我们基于欧洲央行政策看涨欧元的观点将得到验证，俄乌战争的任何停火也是如此。在新兴市场，今年多个国家的选举结果可能影响相关货币的表现，而《美墨加协定》的重新谈判将导致加元和墨西哥比索汇率计入短期风险溢价。 重要里程碑： •第一季度：美国最高法院对关税问题作出裁决•第一季度：任命美联储新主席，目前的几位候选人可能更倾向于降息•2月24日：俄乌冲突满四周年，冲突各方有更大的动力寻求达成和平协议•2026年3月：中国将公布“十五五”规划（2026-2030年）细节。关于内部结构性改革和外部地缘政治竞争力的目标可能会对人民币汇率产生影响•4月12日：匈牙利的选举16年来首次对执政党青民盟构成实质性威胁，选举结果可能对匈牙利与欧盟的关系产生深远影响•2026年4月：富时罗素开始将韩国国债纳入其世界国债指数，这可能有利于推动韩元国际化•5月15日：美联储新主席的四年任期开始•第二季度选举：英国地方选举（5月7日）、哥伦比亚选举（5月31日）和秘鲁选举（6月7日）•2026年7月：《美墨加协定》重新谈判，谈判结果将对贸易产生广泛影响•9月13日：瑞典选举•10月4日：巴西选举•11月3日：美国中期选举，民主党可能夺回众议院控制权 章节3. G10货币展望 美元空头面临动荡的一年走势仍待数据验证 结构性因素主导2026年初的外汇市场，我们看跌美元的观点提前得到验证，但这并不意味着我们可以忽略美国经济的强劲表现、通胀和利率前景（尽管评估相关的潜在结果并不简单，周期性因素可能引发美元大幅波动）。除结构性因素外，如果美国经济反弹以及美联储暂停降息得到确认，美元可能在第一季度迎来喘息机会。欧元区经济持续扩张以及欧洲央行政策周期领先，有望在2026年支撑欧元走强，而防御性货币依然具备吸引力。不过，在日元走势逆转之际，瑞士法郎多头的前景更为清晰。国内外利好因素共振，意味着我们看涨澳元的判断得到验证。2026年我们依然非常看好澳元。 3.1套利交易和利差很重要 套利交易的回归意味着当前和预期收益率差将决定2026年外汇市场的表现（图1），货币政策预期的短期分化可能是美元空头可以利用的主题，尽管更偏鸽派的美联储立场基本已被市场消化。不过，美联储主席杰罗姆·鲍威尔的任期将于5月届满，继任者偏鸽几乎已成定局。我们当前的基本假设是：利率将朝着中性水平（接近3%-3.25%区间）回落。在G10央行中，市场预期美联储的降息幅度最大，这与日本央行近期鹰派调整后仍被市场预期加息51个基点形成鲜明对比。 彭博WIRP功能（截至1月5日数据）还显示，市场预期年底前英国央行将降息42个基点，挪威央行将降息20个基点，而欧洲央行的宽松周期则已接近尾声。 2026年1月28日 市场预期鸽派美联储今年将进一步降息近60个基点 G10外汇市场已学会适应更高关税。除结构性因素外，我们认为周期性因素与货币政策考量将在2026年再度成为核心变量。这意味着美国经济增长和通胀数据将再次成为市场关注重点。政府停摆结束后的数据失真将使研判工作充满挑战，但总体而言，美国经济表现出色将是2026年的主基调。随着德国财政计划的经济影响在今年开始显现，欧元区数据终于有望出现一定改善。这与我们仍看好欧元兑美元的观点一致——有望测试1.20美元甚至更高——但在财政困境解除之前，多头面临很大的风险。 近几周，日元多头遭遇的压力并不仅来自美元兑日元，反映出本轮贬值行情深受日本国内因素驱动。美日联合外汇干预的可行性确实存在，不过即使仅进行口头干预也可能足以令美元兑日元承压，因为美元的结构性利空因素正在重新显现。在美元兑日元已大幅下跌逾3%后，汇率再度上探160的风险已降低，回落至150附近的可能性看似更大。但2月8日选举之后，市场对日本财政状况的担忧可能会再次打压日元。我们的2025年防御性外汇策略也可能得到确认，而瑞士法郎是首选防御性货币。 近期美国GDP预期持续上调，而欧元区GDP预期保持稳定，尽管风险在于2026年初市场对美国经济的预期过于乐观，对欧元区的预期过于悲观。第一季度市场将主要关注美国数据，而数据可能明显强于预期（政府停摆造成数据失真），并提振美元（如果市场叙事从地缘政治转向经济基本面）。 由于经济和地缘政治环境仍然充满不确定性，采取防御性策略仍具合理性，这将增强瑞士法郎和欧元的吸引力。此外，结构性因素并非仅限于地缘政治，在当前周期，财政和债务动态以及央行独立性也是重要的结构性考量因素。 3.2美元空头受制于增长与美联储预期 美国政府停摆及由此导致的经济数据空窗，使得对去年第四季度美国周期性动态的研判颇具挑战，解读新出炉的数据时需保持谨慎。不过，政府停摆结束后的重新运作可能给第一季度部分数据带来提振，让因为结构性因素而在年初下跌的美元获得喘息机会。我们预计，随着此前财政支出的效应逐渐传导、外部需求回升，欧元区周期性数据也会出现改善，这应会在年内为欧元兑美元提供温和支撑。 美元承压，澳元和欧元上涨 2026年1月28日 如果你认为周期性因素和利差将重新成为2026年G10货币的主要驱动因素，则应首先根据预期评估美国经济的实际表现，将其与其他G10经济体的增长进行比较，并关注通胀预期。第一季度，美国GDP增长有望受益于政府停摆后的反弹、新一轮财政刺激以及前期的降息，从而利好美元多头，但随着时间推移，周期性因素的提振作用可能减弱，市场关注焦点将转向欧元区经济形势的改善。 截至1月5日，市场对2026年美国GDP增速的普遍预期为2%，高于2025年5月时的1.4%，且视第一季度的反弹情况，仍有上修空间。相比之下，市场对欧元区和英国GDP增速的预测不断下调，目前分别为1.2%和1.1%。 市场预期2026年美国GDP将增长2%，第一季度或大幅增长 近期美联储的表态清楚表明，劳动力市场走弱将是2026年利率向中性水平回落的触发因素。就利率前景而言，通胀及通胀预期的驱动作用一直有限，但2026年若出现显著通胀，则可能对美元产生影响。尤其是，若市场认为美联储在通胀顽固或高于预期之际降息过于激进，可能引发对政策失误或央行独立性受损的担忧。届时，收益率曲线长端的风险溢价将上升，并重新激发美元的结构性看空情绪。 2025年关税对全球通胀的冲击低于预期，但存在其影响在2026年滞后传导的风险——美国CPI预计将从2025年的2.7%升至2026年的2.8%（图4）。 2026年通胀造成的冲击可能更明显 3.3周期性驱动因素占主导但结构性因素不容忽视 2025年4月2日美国政府的关税公告以及全球国防支出的激增，成为确定2025年G10货币驱动因素的转折点，使市场焦点重新转向财政健康、债务和外部收支等长期结构性因素。2026年初全球地缘政治的最新变化也表明，在当前周期中，结构性因素对全球外汇市场的影响很大。长期债券收益率上升（因预算前景以及市场对G10债券拍卖的审视趋严）引发的汇率走势，例如去年英镑遭抛售以及近期的日元下跌，都支持这一观点。因此我们预计，那些财政/债务状况稳健、外部头寸呈盈余的经济体的货币——如瑞士法郎、瑞典克朗和挪威克朗——仍将保持吸引力。美元在结构性指标上得分不高，但其全球储备货币地位仍可发挥“护盾”作用。 2025年涨幅最大的三只G10货币——瑞典克朗（21.1%）和瑞士法郎（15.1%）、挪威克朗（12.9%）——结构性因素得分均