南华期货2026外汇年度展望： 破7的概率在加大20251208

——破7的概率在加大 周骥 （投资咨询证号：Z0017101）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年12月4日 第⼀章主要观点 2025年11月至今，美元兑人民币即期汇率稳稳站在7.1下方，距离市场热议的“破7入6”关口仅一步之遥。这一情景让人不禁回溯2015年“811汇改”以来的汇率波动史——7.0，这个曾被视为“心理大坝”的汇率关口，既见证过市场恐慌下的贬值压力，也记录过基本面支撑下的升值韧性。从2019年首次破7后的快速回归，到2023年贬值破7后的两年半徘徊，美元兑人民币即期汇率的每一次“破7”与“回归”，都折射出中国经济与全球金融格局的深层变化。当前，市场最核心的疑问在于： “2026年，人民币能否破7，重回并持续运行于6时代？” 我们的观点如下： 2026年，美元兑人民币即期汇率核心走势为短期震荡蓄势，全年有望“破7”并温和贬值。支撑这一判断的核心驱动力有三：一是货币政策周期差收敛，美联储2026年延续降息节奏将推动美债收益率中枢下移、美元指数呈现结构性弱势，而中国央行维持宽松基调但大幅降息空间有限，中美利差持续收窄甚至回归正区间，资本外流压力逆转，为人民币提供坚实支撑；二是经济基本面内生动能增强，2026年作为“十五五”规划开局之年，科技自立、绿色转型等政策落地将带动投资消费信心回暖，“新三样”及高端装备出口优势持续叠加经常项目顺差稳定，成为汇率压舱石，再结合中国经济偏稳的基本面，进一步夯实人民币稳定运行的基础；三是国际资本流动转向流入，资本市场深化开放、A股纳入国际指数权重或将提升，凸显人民币资产估值吸引力，强化外资回流趋势，而新能源、数字经济等产业链优势也将吸引长期产业资本流入，持续改善外汇市场供求。不过，仍有三大潜在风险可能引发人民币阶段性回调：地缘政治黑天鹅事件（如中美经贸关系反复、美国中期选举、政策不确定性或区域性冲突）可能触发全球避险情绪推升美元，干扰升值节奏；国内经济修复不及预期（如房地产企稳速度放缓、内需复苏动能减弱）会影响基本面改善成色，削弱升值支撑力；央行若出于维持汇率稳定的目标，在人民币升值过快（出现羊群效应）时通过中间价引导等工具平抑波动，避免单边行情。从走势节奏看，2026年美元兑人民币即期汇率或呈现上半年以震荡蓄势为主，市场将持续验证国内经济复苏可持续性，主要在7.0-7.25区间波动，逐步向7.0关键点位靠近（不排除会短暂破7）；下半年人民币的升值动能将进一步强化，若“十五五”政策红利如期释放、国内经济数据持续向好，人民币或有望有效突破7.0并站稳，核心运行区间移至6.80-7.10。 风险提示：海外货币政策调整超预期、地缘政治冲突超预期、国内经济/政策变化超预期 正文 第⼆章⾏情回顾及核⼼关注要点 2026年，人民币能否真正有效升破7关口，重回并持续运行于6时代？要回答这一问题，我们将先系统梳理811汇改后人民币“破7入6”的历史轨迹，厘清“阶段性波动”与“有效性回归”的本质差异；其次深度解构历次有效回归6区间的核心动力，提炼汇率形成的底层规律；最后结合近年来人民币的贬值压力与2025年的升值反转，对照历史规律预判2026年的升值可行性。 2.1“7”关口的历史成因 “7”这个数字为什么会成为市场关注的焦点这一问题上。根据下图显示，美元兑人民币即期汇率在2015年“811汇改”前，呈单边走势较多，并有部分时间几乎盯住某一较窄区间运行，而在此次汇改后，整体呈现双向波动走势。 2008年金融危机爆发后，美元兑人民币即期汇率采取盯住美元的制度，直至2010年，汇率的弹性才被松绑。在被限制的时间里，美元兑人民币即期汇率的运行区间基本维持在6.82-6.99。虽然央行对于法定货币系统没有做出实质性的调整，但在2010年6月，央行开始重新强调汇率弹性的重要性，表示要进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。与此同时，伴随着国内经济的好转，人民币相对于美元由贬转升。彼时，6.99成为最接近7的汇率阶段性贬值高点，使得市场形成了对“7”的初步认识。 2016年11月，美国共和党总统候选人特朗普率先获得过半选举人票，击败对手希拉里，成为第45任美国总统。特朗普胜选后，美元指数在特朗普新的财政刺激以及市场对美联储加息预期逐渐增强下由弱转强，并施压于人民币。在上述背景下，美元兑人民币即期汇率在2016年年末，多次向7逼近但未能突破，从而强化了市场对“7”的认识。未能突破的原因就在于央行或使用外汇储备来维稳汇率，因此我们看到的是2016年外汇储备累计下降3198.44亿美元，全年外汇储备比上年同期降1928.12亿美元。 进入2018年，中美贸易摩擦是影响美元兑人民币即期汇率走势的最主要因素。一般在贸易摩擦加剧时，美元兑人民币即期汇率往往会急升，而贸易磋商出现实质性利好时亦会提振人民币，在贸易摩擦的平静期，汇率则呈现出震荡走势。在贸易摩擦反复下，美元兑人民币即期汇率在2018年年底逐步逼近7，央行也采取了一系列宏观审慎、逆周期调节措施，例如将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整为20%、重启逆周期因子等等，因此加深了市场对7是央行不可攻破的底线的认识。 2.2 811汇改后人民币“破7入6”的轨迹与甄别 对于“破7”这一现象，必须首先厘清其方向性，即究竟是人民币“贬值破7”还是“升值破7”，这两种情况背后的市场逻辑、驱动因素及其对未来走势的预示作用截然不同。我们的核心是探讨“升值破7”，即指美元兑人民币即期汇率从7区间下行突破7.0，回到6时代。这种情况意味着人民币相对于美元升值（需要更少的美元即可兑换1元人民币）。这种“破7”是市场看多人民币、看空美元的直接体现，其驱动力通常源于中国经济的强劲表现、外贸顺差的扩大、国际资本的持续流入以及美元的系统性走弱。因此，在分析美元兑人民币即期汇率走势时，不能简单地将“破7”一概而论，而应深入理解其具体的市场背景和驱动方向。“升值破7”是市场对中国 经济基本面和资产价值认可的积极信号，而“贬值破7”则更多地反映了外部压力和市场避险情绪。准确区分这两种情况，是理解美元兑人民币即期汇率波动逻辑、判断其未来趋势的前提和关键。 2.3历史复盘：美元兑人民币即期汇率的“破7”与“回6” 2.3.1 关键节点与市场表现 2015年“811汇改”的核心目标是增强人民币汇率的市场化程度和弹性，让市场在汇率形成中发挥决定性作用。改革前，中间价主要参考前一日收盘价，而改革后则引入了“参考一篮子货币汇率变化”和“参考前日收盘价”的双参考机制，并设置了“逆周期因子”以对冲市场的顺周期行为。这一系列举措使得人民币汇率不再单边盯住美元，而是更多地反映宏观经济基本面和市场供求关系的变化。其直接后果是，双向波动成为美元兑人民币即期汇率的新常态。在这十年间，美元兑人民币即期汇率多次触及7关口，但并非所有“破7”都能实现有效回归6区间并持续运行。 具体来看，2015年“811汇改”后，美元兑人民币即期汇率确实经历了几次完整的“破7”并回归6区间的过程，均发生在2019-2022年期间，每次间隔约一年左右。易纲行长指出，前两次用了5个月回到7下方，第三次仅用了3个月，这表明中国外汇市场韧性增强，调节能力提高。这三次"破7"回归的共同特点是：持续时间相对较短（3-5个月）、之后均能回到6区间、显示了中国外汇市场的韧性和自我调节能力，也体现了中国央行在汇率管理上的成熟与稳健。 通过解构历次“破7入6”行情，我们可以总结出人民币汇率有效从7区间回归6区间并持续运行的四大核心条件。这四大条件相互关联、形成共振，共同构成汇率稳定升值的基础： 1）基本面条件：国内经常账户顺差稳定，出口结构优化且韧性充足，经济增长动能与劳动生产率提升匹配； 2）资本流动条件：中美利差处于合理区间（非深度倒挂），人民币资产估值优势显著，资本流动实现双向均衡； 3）外部环境条件：美元指数呈结构性弱势，全球流动性环境宽松，地缘政治风险对汇率的冲击可控； 4）预期与政策条件：市场对人民币汇率形成双向均衡预期，企业结售汇行为理性，政策引导聚焦预期稳定而非单边干预。 这四大条件的核心逻辑在于：汇率的有效回归必须依托“经济基本面-资本流动-外部环境-市场预期”的正向循环。缺少任何一个条件，汇率的回归都可能是阶段性的短期波动，而非可持续的稳定运行。而自2023年5月以来，美元兑人民币汇率虽有波动，但总体维持在7以上，尚未出现第四次完整的“破7归6”。 值得注意的事，与别的几次美元兑人民币即期汇率短暂贬值破7不同，811汇改后，人民币相对于美元仅有一次成功实现了较长时间的“升值破7”。这一独特的升值周期始于2020年7月。根据我们的复盘，我们认为2020-2022年人民币升值周期的形成，是内外部因素共同作用、相互强化的结果。内部因素主要源于中国经济的强大韧性和基本面的持续向好，为人民币升值提供了根本支撑；外部因素则主要源于全球宏观环境的深刻变化，特别是美元的系统性走弱，为人民币升值创造了有利的外部条件。具体分析如下： 1、内因：中国经济的“硬核”表现 1）疫情防控成效显著，经济率先复苏 2020年，新冠疫情对全球经济造成了二战以来最严重的冲击。在这一背景下，中国凭借强有力的疫情防控措施，率先控制住了疫情蔓延，并在全球主要经济体中率先实现复工复产。国家外汇管理局副局长王春英在分析2020年下半年人民币升值原因时明确指出，中国疫情防控形势持续稳固，经济逐步向常态恢复，是支撑人民币汇率回升的国内核心因素。当欧美等主要发达经济体仍在疫情中挣扎、经济陷入衰退时，中国经济的快速复苏形成了鲜明的增长差优势。这种基本面的巨大反差，极大地增强了国际投资者对中国市场的信心，使得人民币资产成为全球资本的避风港，从而对人民币形成了强有力的支撑。 2）外贸出口持续强势，经常项目顺差扩大 疫情期间，全球供应链受到严重冲击，而中国凭借其完整的工业体系和强大的制造能力，在全球供应链中的地位不降反升。中国的外贸出口表现出超预期的韧性，防疫物资、宅经济相关产品以及机电产品出口持续强劲增长。这导致中国的货物贸易顺差显著扩大。与此同时，由于全球旅行限制，服务贸易逆差（主要是出境旅游）大 幅收窄。经常项目顺差的扩大，直接增加了外汇市场上的美元供给，改善了外汇供求关系，为人民币升值提供了最直接的动力。 3）金融市场对外开放加速，人民币资产吸引力增强 近年来，中国金融市场对外开放的步伐不断加快，债券通、沪深股通等机制不断优化，QFII/RQFII投资额度限制全面取消，外资进入中国市场的渠道更加通畅，便利性显著提升。在这一背景下，人民币资产的吸引力持续增强。一方面，中国经济的率先复苏和稳健增长，为资本市场提供了良好的基本面支撑。另一方面，中外利差维持在较高水平。2020年，中国央行保持了相对稳健的货币政策，而美联储、欧洲央行等则采取了极度宽松的零利率甚至负利率政策，导致中美、中欧利差显著扩大。高利差和稳健的经济基本面，使得中国债券和股票市场对国际资本产生了巨大吸引力。 2、外因：全球宏观环境的变化 1）美元指数进入下行通道 美元作为全球最主要的储备货币，其强弱对包括人民币在内的非美货币汇率具有决定性影响。2020年下半年，美元指数从3月的阶段性高点持续回落，全年总体处于下行通道。美元指数的走弱，主要有几方面原因：首先，美国疫情控制不力，经济复苏进程一波三折，与率先复苏的中国形成对比，削弱了美元的吸引力。其次，美联储为应对疫情冲击，采取了史无前例的量化宽松政策，向市场注入了天量流动性，这在一定程度上稀释了美元的价值。再次，随着全球避险情绪阶段性缓解，此前因恐慌而涌入美元资产的资本开始回流，也对美元形成压力。美元指数的系统性走弱，为人民币升值提供了最直接的外部推力。正如国家外汇管理局所指出的，2020年下半年非美元货币对美元普遍升值，这是人民币回升的重要外部原因。 2）主要发达经济体货币政策宽松，中外利差扩大 为应对疫情引发的经济衰退，全球主要发达经济体，包括美国、欧