Q1环比改善，逐步走出低谷

业绩简评

2025年公司实现营收25.72亿元，同比-16.32%；归母净利润3.48亿元，同比-32.40%；扣非归母净利润3.44亿元，同比-31.53%。26Q1实现营收8.18亿元，同比-1.57%；归母净利润1.48亿元，同比-7.75%；扣非净利润1.44亿元，同比-9.48%。

经营分析

1. 竞争加剧+舆论影响，25年集中承压，26Q1环比改善

   • 酱油/食醋/其他分别实现收入16.49/2.99/6.23亿元，同比-16.0%/-19.0%/-10.9%。
   • 酱油分量价来看，25年分别同比-10.9%/-5.7%。
   • 分渠道，线上/线下分别同比-36.45%/-11.13%，其中H2线上降幅收窄。
   • 分区域，西部/东部/北部/中部/南部收入同比-18.35%/-10.23%/-31.10%/-5.77%/-6.11%。（26Q1分别同比-0.52%/+6.15%/-16.45%/+5.41%/-6.69%）。
   • 公司重视渠道发展质量，25年底经销商数量3306家，期内净减少10家。26Q1经销商净减少10家。

2. 成本下降+结构改善，毛利率逐步优化

   • 25年/26Q1公司毛利率分别为37.83%/40.82%，同比+0.64pct/+1.93pct。
   • 毛利率提升推测系原材料价格下降，高价格带产品占比提升所致。
   • 25年销售/管理/研发费率分别同比+3.49/+0.23/+0.53pct。
   • 26Q1同比+1.84/-0.13/+0.47pct。
   • 25年/26Q1净利率分别为13.51%/18.12%，同比-3.21pct/-1.21pct。

公司战略与展望

• 公司锚定高端健康细分赛道，顺应结构升级趋势，聚焦中高端零添加，清理包袱再度出发。
• 期待调整成效，看好公司重启增长，持续享受细分赛道扩容红利。

盈利预测、估值与评级

• 考虑需求承压及竞争加剧，下调25-26年利润8%/11%。
• 预计26-28年公司归母净利润分别为4.9/5.7/6.4亿元，分别同增42%/15%/13%。
• 对应PE分别为27x/24x/21x，维持“买入”评级。

风险提示

• 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。