资产配置日报：资金出现波动

4月27日，美伊谈判仍未出现实质进展。上周五，市场预期美伊二轮谈判或在周末进行，但实则并未发生；本周一伊朗试图打破僵局，向美国提出新的谈判方案，建议优先达成关于霍尔木兹海峡重开和解除海上封锁的协议，并将核谈判推迟到后期进行，不过美国暂未给出答复。因而，全球性资产定价维持观望态度，布油期货价格维持在100美元/桶左右略高位水平，美元指数持稳于98-99区间。 权益市场缩量上涨。万得全A上涨0.43%，全天成交额2.61万亿元，较上周五（4月24日）缩量528亿元。港股方面，恒生指数下跌0.20%，恒生科技上涨0.77%。南向资金净流出40.92亿港元。其中，中芯国际、中国移动、中国海洋石油分别净流入9.77亿港元、9.28亿港元、6.68亿港元；而阿里巴巴和腾讯控股分别净流出6.77亿港元和6.54亿港元。 业绩期尾声，财报披露愈发密集。截至4月27日20:00，共2686家公司披露2026年一季报，披露率接近50%，另一半公司将在未来三天内集中披露业绩，这意味着业绩仍将是短期市场定价的重要因素。从已披露的业绩来看，有色金属归母净利润同比增长124.17%，同比增速在SW一级行业中排名第1，且披露率为44%排名第4，属于盈利增速和披露率均较高的行业。不过SW有色金属指数从4月8日以来上涨6.76%，涨幅不及通信、电子和计算机，若后续披露的业绩持续亮眼，可能继续补涨，关注能源金属和工业金属。 科技赛道继续拥挤，新能源有望接棒成为主线。今日市场成交集中度（前5%成交额占比）为45.90%，高于45%历史偏高经验值；TMT拥挤度为41.75%，高于40%历史偏高经验值。从成交额排名前十的个股来看，除了宁德时代、海光信息和澜起科技外，其余均与光通信和PCB相关。以史为鉴，当成交拥挤的赛道抱团瓦解后，其他景气主线有望承接流出的资金。例如2014年底至2015年初，大金融拥挤，互联网叙事“接棒”；2021年白酒成交拥挤，资金切换至新能源。落脚到本轮行情，新能源同样是一致认可的景气方向，且涨幅暂落后于算力，或将承接追逐高景气主线的资金。 国产算力链领涨，或是提前博弈5月的题材行情。4月24日（上周五）DeepSeek-v4发布，国产算力链迎来反弹。今日延续修复状态，且半导体材料设备成为领涨方向，中证半导体材料设备指数大涨6.20%。通常而言，业绩期过后的5月，受避险情绪压制的题材品种会出现阶段性修复。本轮国产算力反弹，可能是在事件推动下，资金提前博弈题材行情的结果。事实上，2025年7-8月也曾出现海外算力向国产算力切换的情况，但彼时国产算力的上涨范围更广，包括芯片设计、晶圆代工、封测等。后续国产算力能否复刻2025年8月的强势行情，主要观察国产算力全产业链能否被带动走强。 港股方面，互联网来到验证修复趋势的关键节点。恒生互联网科技业指数处于20日均值附近，同时显著放量，意味着资金在此分歧较大。若延续4月21日以来的回落状态，则4月以来的反弹或将暂告一段落；而若行情回升，则可能继续上涨。值得注意的是，从历史经验来看，5月港股互联网企业可能陆续披露财报，对其业绩预期偏弱的资金可以考虑提前止盈。 债市收益率逐渐从快速下行切换至高波状态。长端利率全天一波三折，10年国债收益率高开于1.76%，随后便快速下行至1.75%，午后一度反弹至1.77%，尾盘收于1.76%。全天来看，利率债曲线整体呈现熊平状态，5年期及以内收益率调整更为显著，幅度多在1.5-2.0bp区间，10年国债收益率上行0.6bp至1.76%，30年国债收益率上行0.5bp至2.25%。利率波动加剧背后，市场主要演绎两条定价逻辑。 一是利空线索，资金面边际收敛。24日起，7天资金可完成跨月（含五一假期），午盘资金面出现小幅波动，引发市场担忧；27日，随着月末渐进，跨月资金压力边际提升，最直观的体现或是流动性的自发平衡状态开始被打破，资金市场对于央行投放的依赖度有所提升，27日逆回购续作规模由此前的5-60亿元大幅增至2185亿元。与此同时，资金利率也小幅上行，R001、R007分别由1.29%、1.37%升至1.31%、1.38%。尽管融资成本相 较常规月末水平依然较低，但当前债市情绪对资金变化极为敏感，机构纷纷开启止盈操作。 二是利多线索，非银定存自律或将趋严。午后市场开始交易新的预期，即新增的非银定期存款，利率超过Shibor+10bp的部分，其规模不得超过当季日均存款的10%，倘若超标，或影响MPA考核得分。与以往存款自律整改的交易逻辑相似，市场普遍倾向于认为，部分利息超标的非银定存或将转化为配债力量，利好债市中长端，因而下午3点过后，5年及以上收益率普遍趋于下行。 往后看，非银定存自律趋严或多影响债市的中期定价逻辑，短期维度资金利率变化或是更关键的变量。整体来看，4月以来央行资金回笼节奏边际提速，净回笼6000亿元中长期资金之余，也将逆回购常态余额水平压降至25-45亿元低位，因而跨月期间出现资金波澜或非异常。并且从投放角度来看，一旦市场需要资金，央行便会重返呵护态度，当下难言宽松终结。不过，跨月后的资金利率中枢或是至关重要的变量，若R001、R007能够维持在1.30%、1.40%低位，近期调整过后，5月初或仍是买机；但若R001、R007中枢呈现上行趋势，无论长短端或均需考虑及时止盈。 商品市场延续震荡分化格局，能化与有色金属领涨。贵金属板块窄幅震荡，沪金微涨0.1%，沪银微跌0.1%。有色金属多数偏强运行，沪镍大幅领涨3.1%，沪锌、沪铝、沪锡录得0.2-0.7%的温和上涨，沪铜微跌0.01%。能化板块整体走强，受地缘局势提振，原油及燃油分别上涨2.6%和0.9%；化工品表现亮眼，尿素、乙二醇、聚丙烯及对二甲苯领涨，涨幅多在2-3%区间。此外，“反内卷”品种显著分化，多晶硅继上周五大跌9%后再度重挫7.0%，生猪与玻璃亦分别下跌1.8%和1.1%，而碳酸锂、焦煤及焦炭录得0.6-1.7%的反弹。 资金继续入场，化工与新能源板块受青睐。据文华财经，商品指数净流入超40亿元。分版块来看，化工板块成为吸金主力，净流入达14亿元；新能源板块亦获资金青睐，净流入10亿元，其中碳酸锂单品种净流入约9亿元；黑色系净流入6亿元。而贵金属板块内部小幅分化，沪金净流入4亿元，而沪银遭遇7亿元资金净流出。 美伊谈判陷入僵局，油涨金跌。美伊第二轮谈判一波三折，24日伊朗否认与美谈判安排，重申不会在压力、威胁和封锁下进行谈判；24-25日伊朗外长访问巴基斯坦并更新提案。据俄罗斯卫星通讯社披露伊朗的“三阶段方案”，即第一阶段以结束战争与安全保障为重点，第二阶段讨论战后霍尔木兹海峡管理，第三阶段进入核计划谈判且以前两阶段达成共识为前提。而特朗普对此回应称自己“不急”，“伊朗的时间在倒计时”。美伊谈判暂时陷入僵局，原油价格震荡走高，而黄金短期表现相对承压。 当前市场定价逻辑已发生微妙转变，“通胀交易”可能再起。资金或不再预期美伊冲突能够通过谈判快速解决，霍尔木兹海峡的开放仍需时日，高油价可能持续一段时间。在此背景下，市场可能再次交易通胀升温风险。同时沃什对通胀的关注度相比鲍威尔更高，降息推迟或被重新交易，金银暂时处于逆风。 拉长时间来看，若原油维持高位运行，交易主线将不可避免地向“滞胀/衰退预期”切换。目前美国“滞胀”初期特征初显，4月密歇根大学消费者信心指数从53.3骤降至历史绝对低位49.8；而通胀预期暂稳，4月以来5年期盈亏平衡通胀率维持在2.46%中枢波动。综合来看，短期黄金走势仍高度锚定美伊局势的演变。在当前地缘情绪波动剧烈、宏观主线处于切换前夕的窗口期，建议保持观望，谨慎应对。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 联系人：黄思源联系人：洪青青邮箱：huangsy1@hx168.com.cn邮箱：hongqq@hx168.com.cn 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。