复调业务盈利能力提升，烘焙业务贡献增量

核心观点与关键数据

• 公司业绩：2025年公司实现收入4.68亿元，同比增长15.70%；归母净利润0.84亿元，同比增长31.87%；扣非后归母净利润0.84亿元，同比增长51.26%。2026年Q1实现收入1.25亿元，同比增长23.73%；归母净利润0.18亿元，同比增长3.02%；扣非后归母净利润0.18亿元，同比增长2.72%。
• 产品结构调整：2025年酱汁类调味料收入下降0.59%，粉体类调味料收入增长26.66%，食品添加剂收入增长37.62%。2025年3月收购艾贝棒后拓展烘焙类食品，贡献0.43亿元增量。
• 渠道表现：2025年餐饮渠道收入增长17.38%，食品加工渠道增长15.88%，品牌定制渠道增长9.10%，直营商超渠道增长193.72%。2026Q1餐饮及食品加工渠道引领增长，分别同比增长44.35%和29.37%。
• 费用与利润：2025年公司毛利率同比降低1.04个pct至37.66%，主要受冷冻面团业务影响。剔除后原有复合调味品业务毛利率提升1.74个pct。销售费用大幅优化，2025年归母净利率提升2.2个pct至17.98%。2026Q1毛利率下降3.62个pct至35.59%，归母净利率同比下降2.91个pct至14.51%。

研究结论

• 增长动力：粉体类调味料及烘焙类食品增长势能向上，餐饮及食品加工渠道引领增长。
• 费用优化：公司聚焦直营渠道，减少C端经销渠道投放，费用投放更为精准有效。
• 盈利预测：小幅上调2026-2027年收入，预计2026-2028年收入分别为5.43、6.29、7.22亿元，同比增长16%、16%、15%；归母净利润分别为0.98、1.13、1.33亿元，同比增长16%、16%、18%。EPS分别为0.99、1.15、1.35元，对应PE为29倍、25倍、21倍，维持“增持”评级。
• 风险提示：食品质量安全风险、市场竞争加剧、新产品开发不及预期等。