2025年业绩高速增长，制冷剂景气度延续
优于大市 核心观点 公司研究·财报点评 基础化工·化学制品 公司2025年归母净利润37.83亿元，同比提升94.29%。2026年4月22日，公司发布《2025年年度报告》。根据公司公告，2025年公司实现营业收入269.91亿元，同比增长10.33%；实现归母净利润37.83亿元，同比增长94.29%；实现扣非后归母净利润为37.54亿元，同比增长97.23%。公司全年销售毛利率达28.23%，同比提升10.73pct；全年销售净利率达16.02%，同比提升7.12pct。其中第四季度单季实现营收65.97亿元，环比下降6.59%；实现归母净利润5.35亿元，环比下滑55.31%，一方面由于子公司巨化锦纶的环己酮、己内酰胺和丁酮肟生产装置计提了资产减值，另一方面四季度以来R22受需求下滑影响价格下降，一定程度上影响了公司制冷剂均价与利润率。2025年公司业绩大幅增长的核心驱动力源于制冷剂业务的强劲表现：三代制冷剂在配额制度下，行业供给格局发生根本性变革，从过剩竞争转向供给受限，公司凭借全球领先的生产配额优势，充分享受行业景气上行红利。 证券分析师：杨林证券分析师：张歆钰010-88005379021-60375408yanglin6@guosen.com.cnzhangxinyu4@guosen.com.cnS0980520120002S0980524080004 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价33.93元总市值/流通市值91602/91602百万元52周最高价/最低价43.92/24.10元近3个月日均成交额1033.93百万元 制冷剂为刚需消费，供给端为全球“特许经营”生产销售模式，产品价格持续稳步上涨，配额龙头持续受益。随着HFCs配额制运行，其功能性制剂的商品本质特征和特定商业模式的内在价值与认识逐步显现。基于《蒙特利尔条约》基加利修正案这一全球协议，我国HFCs实行生产配额制并拥有全球80%以上的配额，形成了“全球特许经营”的商业模式。报告期内，公司制冷剂业务实现营业收入135.44亿元，同比增长43.37%；产品平均售价达3.95万元/吨，同比增长47.55%；毛利率高达50.81%，同比大幅提升21.74pct。作为行业龙头，公司2026年获批的HFCs生产配额为29.99万吨，占全国同类品种合计份额的39.30%，配额总量绝对领先，各主流品种份额领先，牢固确立公司在市场上的主导权。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《巨化股份（600160.SH）-三代制冷剂景气周期延续，制冷剂均价逐季持续提升》——2025-10-24《巨化股份（600160.SH）-制冷剂价格持续提升，液冷业务打开成长空间》——2025-08-28《巨化股份（600160.SH）-制冷剂价格持续上涨，2025年上半年业绩高速增长》——2025-07-09《巨化股份（600160.SH）-控股股东股份增持实施完毕,三季度制冷剂长协价格落地》——2025-07-01《巨化股份（600160.SH）-2024年业绩快速增长，制冷剂价格持续提升》——2025-04-25 公司非制冷剂业务产品延续“供强需弱”的供需格局，市场竞争激烈。报告期内，公司含氟聚合物材料实现外销量4.92万吨，同比增长4.14%，但平均销售价格同比下滑2.78%至3.78万元/吨，销售毛利率下滑4.28pct至-2.03%。此外，石化材料、基础化工产品销售均价及销售毛利率均有不同程度下滑；含氟精细化学品均价有所提升，但毛利率有所下滑。国内氟聚合物产品主要集中在中低端和通用产品的同质化激烈竞争，公司将通过自主创新使得产品由“通用化”向“高端化、差异化、高值化”升级。 数据中心散热需求快速增长，液冷业务打开成长空间。随着AI技术发展，服务器功率密度大幅提升，浸没式液冷成为未来趋势，带动上游冷却液需求快速增长。公司前瞻性布局了全氟聚醚、氢氟醚等系列氟化液产品，广泛应用于半导体制造、精密清洗及数据中心、新能源领域的热管理。报告期内，公司含氟精细化学品业务实现营业收入3.94亿元，同比增长41.54%，外销量0.66万吨，同比增长31.36%。公司控股子公司创氟高科规划的5000吨/年巨芯冷却液项目中，一期1000吨/年装置运行状况良好，该项目产品主要有JHT电子流体系列、JHLO润滑油系列以及JX浸没式冷却液等产品。作为全氟聚醚新材料，具有优异的电绝缘、无腐蚀、低挥发、热稳定性好等优点，广泛应用于半导体、数据中心、电子、机械、核工业、航空航天等领域。 风险提示：氟化工需求疲弱；项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。 投资建议：公司作为氟化工龙头，产业链布局完善、成本与配套优势显著， 且财务结构健康。氟制冷剂方面，公司制冷剂配额居全球第一，将直接受益制冷剂长期景气度提升。氟精细化学品及氟材料方面，随着我国人们生活水平不断改善和战略性新兴产业迅猛发展，氟化工产品以其独特的性能，应用领域和市场空间不断拓展，年需求稳步增长。从公司自身内生效益来看，多年来，公司持续加大氟氯先进化工材料发展，高端化延伸产业链，多化工子行业集约协同能力增强，产业结构、产品结构持续优化，核心竞争能力、竞争地位不断增强。2024年以来，公司制冷剂产品价格、毛利率持续上涨，带动公司利润增长，考虑到2026年制冷剂价格持续上涨，我们上调公司盈利预测：预计2026-2028年归母净利润为55.43/66.73/73.82亿元（前值为48.23/51.70亿元），对应EPS为2.05/2.47/2.73元，对应当前股价对应PE为16.5/13.7/12.4X。维持“优于大市”评级。 公司2025年归母净利润37.83亿元，同比提升94.29%。2026年4月22日，公司发布《2025年年度报告》。根据公司公告，2025年公司实现营业收入269.91亿元，同比增长10.33%；实现归母净利润37.83亿元，同比增长94.29%；实现扣非后归母净利润为37.54亿元，同比增长97.23%。公司全年销售毛利率达28.23%，同比提升10.73pct；全年销售净利率达16.02%，同比提升7.12pct。其中第四季度单季实现营收65.97亿元，环比下降6.59%；实现归母净利润5.35亿元，环比下滑55.31%，一方面由于子公司巨化锦纶的环己酮、己内酰胺和丁酮肟生产装置计提了资产减值，另一方面四季度以来R22受需求下滑影响价格下降，一定程度上影响了公司制冷剂均价与利润率。2025年公司业绩大幅增长的核心驱动力源于制冷剂业务的强劲表现：三代制冷剂在配额制度下，行业供给格局发生根本性变革，从过剩竞争转向供给受限，公司凭借全球领先的生产配额优势，充分享受行业景气上行红利。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理测算 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理测算 制冷剂为刚需消费，供给端为全球“特许经营”生产销售模式，产品价格持续稳步上涨，配额龙头持续受益。随着HFCs配额制运行，其功能性制剂的商品本质特征和特定商业模式的内在价值与认识逐步显现。基于《蒙特利尔条约》基加利修正案这一全球协议，我国HFCs实行生产配额制并拥有全球80%以上的配额，形成了“全球特许经营”的商业模式。报告期内，公司制冷剂业务实现营业收入135.44亿元，同比增长43.37%；产品平均售价达3.95万元/吨，同比增长47.55%；毛利率高达50.81%，同比大幅提升21.74pct。作为行业龙头，公司2026年获批的HFCs生产配额为29.99万吨，占全国同类品种合计份额的39.30%，配额总量绝对领先，各主流品种份额领先，牢固确立公司在市场上的主导权。 公司制冷剂量价方面：2025年，公司制冷剂销量达34.30万吨，同比下滑2.83%，其中第四季度销量达11.24万吨，同比增长5.4%，环比增长47.8%；四季度制冷剂销售均价受R22需求影响环比下滑，2025年第四季度制冷剂均价为3.73万元/吨，同比提升27.1%，环比下滑13.1%。随着制冷剂产品均价快速上涨，公司制冷剂业务在主营业务结构、盈利结构中的占比大幅提升，由2023年的收入占比36.73%提升至2025年的47.68%，对公司盈利提升起到了正面影响。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理测算 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理测算 制冷剂市场价格方面：R22在终端补库、原料上涨背景下价格企稳回升，2026年Q1均价为1.69万元/吨；据氟务在线，截至4月22日，R22内贸及外贸价格达1.75-1.8万元/吨，成为当前市场交易最活跃的品种。R32表现强势，在需求持续 增长的背景下，制冷剂企业对R32市场的维护意愿较强，报价稳步上行，2026年Q1均价达6.25万元/吨；当前市场报价提升至6.27-6.4万元/吨。R134a 2026年Q1均价上涨至5.8万元/吨，较2025年Q4价格上涨1917元/吨；2026年一季度虽然汽车产销量同比下滑，但R134a全年景气预期仍为诸品种之首，当前报价逐步上涨至6.0-6.1万元/吨。R410a受R32及R125提价带动，2026年Q1均价达5.6万元/吨，较2025年Q4上涨2160元/吨；当前报价跟涨至5.67-5.9万元/吨。 资料来源：百川盈孚、国信证券经济研究所整理 资料来源：百川盈孚、国信证券经济研究所整理 资料来源：百川盈孚、国信证券经济研究所整理 资料来源：百川盈孚、国信证券经济研究所整理 公司非制冷剂业务产品延续“供强需弱”的供需格局，市场竞争激烈。报告期内，公司含氟聚合物材料实现外销量4.92万吨，同比增长4.14%，但平均销售价格同比下滑2.78%至3.78万元/吨，销售毛利率下滑4.28pct至-2.03%。此外，石化材料、基础化工产品销售均价及销售毛利率均有不同程度下滑；含氟精细化学品均价有所提升，但毛利率有所下滑。国内氟聚合物产品主要集中在中低端和通用产品的同质化激烈竞争，公司将通过自主创新使得产品由“通用化”向“高端化、差异化、高值化”升级。 挺价阶段，企业随行就市灵活报价，整体价格重心又有上移。依托原料成本上行、下游需求回暖、现货货源偏紧的多重支撑，下游询盘活跃度提升，企业挺价举措逐步落地，短期价格预计延续上行态势。截至2026年4月22日，挤出料报价5.8-6.0万元/吨，模压料报价7.0-7.3万元/吨，高端产品8.1万-9.8万元/吨。 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理测算 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理测算 数据中心散热需求快速增长，液冷业务打开成长空间。随着AI技术发展，服务器功率密度大幅提升，浸没式液冷成为未来趋势，带动上游冷却液需求快速增长。公司前瞻性布局了全氟聚醚、氢氟醚等系列氟化液产品，广泛应用于半导体制造、精密清洗及数据中心、新能源领域的热管理。报告期内，公司含氟精细化学品业务实现营业收入3.94亿元，同比增长41.54%，外销量0.66万吨，同比增长31.36%。公司控股子公司创氟高科规划的5000吨/年巨芯冷却液项目中，一期1000吨/年装置运行状况良好，该项目产品主要有JHT电子流体系列、JHLO润滑油系列以及JX浸没式冷却液等产品。作为全氟聚醚新材料，具有优异的电绝缘、无腐蚀、低挥发、热稳定性好等优点，广泛应用于半导体、数据中心、电子、机械、核工业、航空航天等领域。 投资建议：公司作为氟化工龙头，产业链布局完善、成本与配套优势显著，且财务结构健康。氟制冷剂方面，公司制冷剂配额居全球第一，将直接受益制冷剂长期景气度提升。氟精细化学品及氟材料方面，随着我国人们生活水平不断改善和战略性新兴产业迅猛发展，氟化工产品以其独特的性能
