业绩阶段性承压，多品牌与新渠道蓄力复苏

优于大市 核心观点 公司研究·财报点评 美容护理·化妆品 高基数下业绩阶段性承压。2025年营业收入105.97亿/yoy-1.68%；归母净利润14.98亿/yoy-3.5%，单Q4实现35.00亿/yoy-8.21%，归母净利润4.72亿/yoy-14.61%。2026Q1营业收入23.05亿/yoy-2.29%，归母净利润3.67亿/yoy-6.05%。2025年及2026Q1营收及业绩下滑主要由于主品牌珀莱雅天猫直营渠道略有压力。同时Q1产生对联营企业和合营企业的投资收益5884万。 证券分析师：孙乔容若021-60375463sunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980523090004 证券分析师：张峻豪021-60933168zhangjh@guosen.com.cnS0980517070001 证券分析师：柳旭0755-81981311liuxu1@guosen.com.cnS0980522120001 分品牌看，25年主品牌珀莱雅营收76.89亿/yoy-10.39%，在天猫和抖音上维持ROI在3.2/2.5，抖音渠道达播提升至36%；彩棠增长5.37%，保持稳健；OR营收7.44亿/yoy+102.19%，成为重要增长引擎。原色波塔和惊时分别增长125.38%/441.66%。分渠道来看，25年线上渠道营收101.17亿/yoy-1.14%，主要由于分销渠道下滑，线下渠道营收4.68亿/yoy-12.04%，持续收缩。 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价60.35元总市值/流通市值23897/23897百万元52周最高价/最低价101.29/58.91元近3个月日均成交额274.29百万元 而2026年一季度主品牌珀莱雅和彩棠仍略有下滑，但OR、原色波塔和惊时仍实现翻倍增长。线上渠道由于控制分销营收仍下滑4.13%，线下渠道由于新零售拓展营收同比增长28.69%。 毛利率和销售费用率双增。2025年毛利率同比+1.87pct，主要系降本增效成果显现，销售/管理/研发费用率分别同比+1.75/+0.42/+0.10pct，销售费用率上升主要系形象宣传推广费增加，全年毛销差同比微增0.12pct。2026Q1毛利率同比+1.76pct，主要由于控制折扣力度，销售费用率同比+5.20pct至50.83%，主要是由于品宣加强以及公司抖音占比提升。 同时公司发布员工持股计划，总人数不超过124人，包括董事金衍华、CFO金昶、董秘薛及其他核心员工121人，受让价格为60.90元/股（现价），对应公司业绩考核指标，以2025年为基数，2026年营业收入或归母净利润的增长率应不低于5%。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 风险提示：宏观环境风险，新产品推出不及预期，行业竞争加剧。 《珀莱雅（603605.SH）-三季度业绩有所承压，战略调整蓄力长期成长》——2025-10-31《珀莱雅（603605.SH）-二季度业绩稳健增长，多品牌矩阵协同发力》——2025-08-27《珀莱雅（603605.SH）-一季度归母净利同比增长29%，毛销差持续提升彰显经营质量》——2025-04-28《珀莱雅（603605.SH）-三季度归母净利同比增长21%，美妆集团化之路稳步推进》——2024-10-25《珀莱雅（603605.SH）-上半年归母净利同比增长40%，进一步夯实国货美妆龙头地位》——2024-08-28 投资建议：公司整体业绩阶段性承压，主要由于主品牌受行业竞争加剧与消费环境变化影响增长放缓，但核心大单品仍保持较强市场竞争力；同时多品牌战略成效持续显现，洗护赛道品牌实现爆发式增长，彩妆品牌维持稳健发展，多款新锐品牌在细分赛道展现出强劲增长潜力。考虑到今年仍处于渠道以及品类系列调整期，我们下调2026-2027年并新增2028年归母净利至16.23/18.02/19.02（2026-2027年原值为17.51/18.35）亿，对应PE为15/13/13x，维持“优于大市”评级。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032