国信证券晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 宏观专题:宏观经济季报-量价齐升，通缩终结倒计时宏观周报:多资产周报-资产荒主导，债市长端行情延续 行业与公司 公用环保行业周报:公用环保202604第3期-1-3月规上发电量2.38万亿kWh（+3.4%），国家发改委明确“十五五”新型能源体系建设五大重点任务 西子洁能(002534.SZ)财报点评:扣非业绩增长78.5%，有望打开海外燃机配套设备市场成长空间 株冶集团(600961.SH)财报点评:受益于金价上涨，2025年归母净利同比上升43.1% 百亚股份(003006.SZ)财报点评:线下外围市场持续快速增长，电商渠道调整后弹性可期 硅宝科技(300019.SZ)财报点评:公司业绩同比高增，硅碳负极业务快速推进 万华化学(600309.SH)财报点评:第一季度归母净利润同比增长20.6%，看好聚氨酯景气回升 晶丰明源(688368.SH)财报点评:2025年归母净利润扭亏为盈，高性能计算电源芯片进入收获期 通富微电(002156.SZ)财报点评:2025年归母净利润增长80%，四季度收入创季度新高 沪硅产业(688126.SH)财报点评:四季度收入创季度新高，盈利能力承压德 明 利(001309.SZ)财 报 点 评:1Q26预 计 归 母 净 利 润 同 比 增长4659%-5383%，企业级产品加速放量 海思科(002653.SZ)财报点评:2025全年营收同比增长18%，创新药新产品放量 金融工程 金融工程日报:沪指放量上行，光纤、服务器概念股爆发 【常规内容】 宏观与策略 宏观专题:宏观经济季报-量价齐升，通缩终结倒计时 今年一季度中国实际GDP同比增长5.0%，达到年度目标区间上沿，较去年四季度的4.5%明显回升。价格层面，GDP平减指数较去年四季度继续上升至-0.1%，二季度大概率转正，有望终结持续12个季度的通缩格局。量价同步改善，是我国经济转型提速、逐步走出通缩的重要标志。 从结构看，一季度第二产业增速回升明显，其中工业GDP同比增至6.1%，但建筑业GDP同比继续回落至-3.8%。本轮固定资产投资大概率是根据实际支付金额进行统计而非工程进度，否则难以解释为何基建和房地产开发投资增速明显上升但建筑业GDP同比却继续回落，因此本轮固定资产投资增速或领先建筑业GDP，预计二季度或下半年建筑业GDP增速将出现较明显回升。 需求方面，消费拉动仍然偏弱，居民消费倾向偏低，稳就业、稳收入政策的必要性上升。就业压力是制约消费的核心因素。历史数据显示，失业率与居民消费倾向呈强负相关：2024至2026年一季度，调查失业率平均值从5.23%升至5.30%，同期居民消费倾向从63.2%回落至62.2%。背后有建筑业收缩（较2018年净减少680.4万人）及产业升级、企业出海、AI替代等结构性因素。面对就业压力，阶段性提高基建投资是高效稳就业手段。今年作为“十五五”开局之年，项目储备充足，基建投资有望维持较高增速。 展望二季度，在低基数支撑下，出口和基建有望再度发力，经济增速或重返5.0%上方。价格方面，二季度GDP平减指数或超1%，全年名义GDP增速将显著高于去年，这将对债券市场形成压力，而对权益市场构成盈利与价格修复的支撑。 风险提示：政策刺激力度减弱，海外经济政策的不确定性。 证券分析师：李智能（S0980516060001）、田地（S0980524090003） 宏观周报:多资产周报-资产荒主导，债市长端行情延续 资产荒主导，债市长端行情延续。近期债券市场持续走强，本轮行情从短端向超长端持续扩散。先是短端利率持续倒挂，1年期国债收益率约1.16%。随后，超长债情绪反转，30-10年期利差收窄。目前看，一季度通胀及经济数据改善并未带动利率上行，其核心因素在于资金利率与负债流形成压倒性支撑，居民加杠杆意愿偏弱，定期存款到期与理财资金持续涌入债市，DR007稳定在政策利率下方，强化市场宽松预期，资金被迫拉长久期涌向长端品种。当前债市行情与2016年资产荒阶段有一定相似之处。2016年6-8月物价与经济同步回升，但在经济未大幅扩张、央行维持宽松的环境下，债市持续走强，资产荒逻辑成为市场主线。往后看，债市将从情绪驱动转向供需再平衡。4月下旬超长期特别国债首发，二季度政府债净供给有望突破万亿，参考2025年经验，供给放量或带来利率阶段性小幅反弹，但不会改变趋势，更多是为配置资金提供入场机会。同时，二季度伴随通胀持续上行，需警惕央行操作从极度呵护转向常态回归，若DR007向政策利率靠拢，10年期国债利率或回弹至1.85%以上。 多资产图景： 整体收益方面，本周（4月4日至4月11日），权益方面，沪深300上涨4.41%，恒生指数上涨3.1%，标普500上涨3.56%；债券方面，中债10年下跌0.72BP，美债10年下跌4BP；汇率方面，美元指数下跌1.5%，离岸人民币升值0.9%；大宗商品方面，SHFE螺纹钢下跌0.69%，伦敦金现上涨2.9%，伦敦银现上涨6.42%，LME铜上涨4.23%，LME铝上涨0.6%，WTI原油下跌13.43%。 资产比价方面，本周金银比数值为63.2，较上周下降2.17；铜油比数值为131.11，较上周上升22.2；铜螺比数值为31.83，较上周上升0.93；金铜比数值为0.38，较上周下降0.01；股债性价比数值为3.9，较上周下降0.24；AH股溢价数值为118.2，较上周下降0.99。 库存方面，最新一周原油库存为44684万吨，较上周上升47277万吨；螺纹钢库存为294万吨，较上周上升631万吨；阴极铜库存为145342吨，较上周上升301088吨；电解铝库存为58万吨，较上周上升2 万吨。 资金行为方面，最新一周美元多头持仓20457张，较上周下降969张，空头持仓16840张，较上周下降893张；黄金ETF规模3379万盎司，较上周上升5万盎司。 风险提示：海外市场动荡，国内政策执行的不确定性。 证券分析师：邵兴宇（S0980523070001）、田地（S0980524090003）、董德志（S0980513100001） 行业与公司 公用环保行业周报:公用环保202604第3期-1-3月规上发电量2.38万亿kWh（+3.4%），国家发改委明确“十五五”新型能源体系建设五大重点任务 市场回顾：本周沪深300指数上涨1.99%，公用事业指数上涨1.36%，环保指数上涨1.76%，周相对收益率分别为-0.63%和-0.23%。申万31个一级行业分类板块中，公用事业及环保涨幅处于第17和第13名。电力板块子板块中，火电上涨1.35%；水电上涨0.03%，新能源发电上涨5.87%；水务板块下跌0.69%；燃气板块下跌0.69%。 重要事件：国家能源局：1-3月规上发电量2.38万亿kWh，同比+3.4%。规上工业电力生产稳定增长。3月份，规上工业发电量8025亿千瓦时，同比增长1.4%，增速比1—2月份回落2.7个百分点；日均发电258.9亿千瓦时。1—3月份，规上工业发电量23782亿千瓦时，同比增长3.4%。分品种看，3月份，规上工业火电、水电、太阳能发电增速加快，核电、风电由增转降。其中，规上工业火电同比增长4.2%，增速比1—2月份加快0.9个百分点；规上工业水电增长10.8%，增速加快4.0个百分点；规上工业核电下降11.8%，1—2月份为增长0.8%；规上工业风电下降17.3%，1—2月份为增长5.3%；规上工业太阳能发电增长10.0%，增速比1—2月份加快0.1个百分点。 专题研究：国家发改委明确“十五五”新型能源体系建设五大重点任务。一是加快非化石能源高质量发展。统筹集中式和分布式清洁能源开发，高质量推进雅下水电和“沙戈荒”新能源基地等重大工程建设。预计到2030年，非化石能源供应规模将比2025年显著增长，2035年比2025年实现倍增。二是推动化石能源安全可靠有序替代。扩大国内能源生产，做好石油、天然气等能源储备能力建设，不断夯实传统能源保供基础作用。持续推进交通、工业、建筑等重点领域电能替代，加快新能源重卡推广应用，推动石油和煤炭消费达峰。三是大力推进能源科技创新。推进新能源发电技术迭代更新，加快新一代煤电、电网柔性直流输电等技术研发应用，开展长时储能、绿电制氢氨醇、可控核聚变等重大技术研发攻关，推进能源科技创新与产业创新深度融合。四是持续深化能源体制机制改革。健全绿色能源消费促进机制。优化能源项目投资机制，引导各类所有制企业特别是民营企业参与重大项目建设。用好新能源入市、绿电直联等政策。五是稳步扩大高水平能源国际合作。积极参与全球气候治理，推动绿证、绿电等标准国际互认，鼓励企业开展能源国际合作。持续推进能源进口多元化。 投资策略：公用事业：1.煤价电价同步下行，火电盈利有望维持合理水平，推荐全国大型火电企业华电国际以及区域电价较为坚挺的上海电力；2.国家持续出台政策支持新能源发展，新能源发电盈利有望逐步趋于稳健，推荐全国性新能源发电龙头企业龙源电力、三峡能源，区域优质海上风电企业福能股份、中闽能源，开展新能源与智算中心一体化深化算电协同标的金开新能，以及布局绿色氢基能源业务的电投绿能；3.装机和发电量增长对冲电价下行压力，预计核电公司盈利仍将维持稳定，推荐核电运营标的中国核电、中国广核；国家电投整合核电资产，打造A股第三家核电运营商，推荐重组标的电投产融；4.全球降息背景下高分红的水电股防御属性凸显，推荐业绩稳健性和成长性兼具的水电龙头长江电力；5.燃气推荐具有海气贸易能力，特气业务锚定商业航天的九丰能源；6.基于余热锅炉设备制造进军核能和清洁能源装备制造的西子洁能。环保：1.水务&垃圾焚烧行业进入成熟期，自由现金流改善明显，再叠加无风险收益率的持续走低，投资者的预期回报率和风险偏好均有所下降，建议关注环保板块中的“类公用事业投资机会”，推荐光大环境、上海实业控股、中山公用；2.中国科学仪器市场份额超过90亿美元，国产替代空间广阔，推荐聚光科技、皖仪科技；3.欧盟SAF强制掺混政策生效在即，对原材料需求增加，国内废弃油脂资源化行业有望充分受益，推荐山高环能。 风险提示：环保政策不及预期；用电量增速下滑；电价下调；竞争加剧。 证券分析师：黄秀杰（S0980521060002）、刘汉轩（S0980524120001）、崔佳诚（S0980525070002） 西子洁能(002534.SZ)财报点评:扣非业绩增长78.5%，有望打开海外燃机配套设备市场成长空间 四季度业绩亮眼，全年扣非业绩增长78.5%。2025年，公司实现营业收入62.41亿元，同比减少3.03%；实现归母净利润4.37亿元，同比降低0.73%；扣非归母净利润2.56亿元，同比增长78.52%。公司扣非业绩增长主要系加强销售订单质量管控，主营业务销售毛利率及净利率水平较上年同期提高所致；归母净利润同比略降主要系上年同期处置可胜技术公司股权等因素导致本期非经常性收益同比减少所致。单四季度，公司营业收入为19.08亿元，同比提高22.56%，环比提高24.00%；归母净利润为2.60亿元，同比提高1490.48%，环比提高804%；扣非归母净利润为1.06亿元，同比提高516.61%，环比提高395.81%，四季度业绩大幅增长主要系子公司杭锅工业锅炉公司完成搬迁地块的产权移交手续，确认资产处置收益2.44亿元所致。 中标海外项目，有望打开海外燃机配套设备市场。4月3日，公司发布公告，中标某集团公司燃气轮机配套SCR装置及催化剂采购项目，中标价格3591万人民币+398.99万美元（未含税），合计约为人民币6,345万元（未含税，按照中国人民银行授权中国外汇交易中心公布的当日人民币汇率中间价换算）。AIDC高速发展，全球缺电背景下，燃气轮机需求高增，设备制造景气度高，公司此次中标有望打开海外燃机配套设备市场