招财日报

每日投资策略 行业及公司点评 招银国际研究部邮件：research@cmbi.com.hk 全球市场观察 4A股低开后午后翻红，上证指数涨0.07%，创业板指涨0.31%，商业航天、绿色能源、工业气体和锂电链相对活跃，AI算力、液冷服务器和AI应用回调。港股高位缩量震荡，恒指涨0.48%，恒生科技指数跌0.08%。能源、工业和电信服务领跑，医疗保健和信息科技走弱。南向资金净流入超37亿港元；人民币盘中再创近三年新高，离岸价一度升至6.812，随后因美元反弹小幅回吐。 日韩市场整体偏强、欧洲转弱。日经225上涨0.89%，韩国综指涨逾2%并创历史新高，主要受半导体、出口和AI情绪提振。欧洲方面，STOXX 600下跌0.9%，军工航天板块重挫，但油价上行带动能源板块逆势小涨。宏观方面，德国ZEW投资者信心降至三年多低点。 美股高开低走，三大指数均跌约0.6%，反映市场在停火谈判生变、特朗普表态不愿延长停火后重新计入中东风险。房地产、公用事业和工业领跌，能源收涨。费城半导体指数逆市涨0.5%，录得15连涨。整体看，AI和业绩仍在托底，但地缘扰动重新压过了风险偏好。 美债收益率明显上行，10年期美债收益率升至4.313%，2年期升至3.802%，市场继续下调年内降息预期。美国3月零售销售环比增长1.7%，为一年来最大升幅，但加油站消费贡献了主要增量，说明数据强劲主要来自油价冲击而非内生需求改善；联储新提名主席在参议院听证会上强调不会向特朗普承诺降息，也令市场对“higher for longer”的担忧升温。 大宗商品方面，布伦特涨3.14%至98.48美元/桶，市场重新计入霍尔木兹相关风险；现货黄金跌2.95%至4,677.54美元/盎司，白银跌3.9%，铂金跌2.7%，主要受美元和美债收益率走强压制。比特币跌1.55%至75,130美元，以太坊跌1.65%，说明在停火谈判不确定性上升、利率预期偏鹰的背景下，风险资产和非收益型资产均承压。 行业点评 中国医药行业–催化剂丰富的2026年：中国Biotech/Biopharma的估值重估机遇 中国Biotech/Biopharma行业在2026年正步入一个关键阶段，其核心驱动力来自加速的全球BD合作、关键临床数据的读出以及海外监管的重要里程碑。随着在政府支持性政策下该行业转型为新支柱产业，我们认为市场低估了中国头部Biotech公司的管线价值。今年将有几个高确定性的数据读出，包括康方生物/Summit的依沃西单抗试验（HARMONi-6和HARMONi-3）、信达生物IBI363在一线NSCLC和结直肠癌中的数据，以及映恩生物的ADC联合双抗BNT327疗法，这些都有潜力重塑肿瘤领域的竞争格局。我们认为，这些以及下文强调的其他催化剂的积极结果，有望推动整个板块广泛的估值重估。我们在下文中详细列出了我们主要覆盖标的近期的关键临床和监管催化剂： 康方生物(9926 HK)：聚焦关键OS数据。HARMONi-6试验（依沃西单抗+化疗vs替雷利珠单抗+化疗），用于1L sq-NSCLC的III期OS数据将于2026年ASCO作为LBA公布。海外市场方面，预计合作伙伴Summit将在本季度读出1L sq-NSCLC III期（HARMONi-3）的PFS数据，随后在2026年下半年进行最终PFS和中期OS的数据更新。此外，一个关键的估值催化剂在于FDA对依沃西单抗治疗EGFR-TKI耐药NSCLC的PDUFA审批决定，预计在2026年11月。 百济神州(ONC US)：早期管线成熟与血液瘤领域的领导地位。BGB-43395（CDK4抑制剂）在1L及后线HR+乳腺癌中的I期数据预计将提振近期市场情绪，同时公司将启动III期注册性临床试验。1L的数据将在ASCO披露。瞄准约150亿美元的市场，BGB-43395作为潜在的第二款上市的CDK4高选择性药物，具有巨大的商业化上行空间。此外，2026年上半年将迎来包括B7-H4 ADC和GPC3/4-1BB双抗在内的新型疗法的数据读出，随后在26年下半年会有PRMT5i和CEA ADC的数据读出。血液瘤方面，Sonrotoclax(Bcl2)在国内获批后，有望于2026年上半年获得FDA批准，用于既往接受过BTKi治疗的MCL。 信达生物(1801 HK)：IBI363 (PD-1/IL-2)将成为焦点。IBI363在后线NSCLC的更新数据以及一线NSCLC的初次披露数据将在ASCO上公布。我们还预计其在一线结直肠癌（CRC）的数据将于26年下半年发布。全球化方面，合作伙伴武田计划启动IBI363的全球III期临床，可能针对经IO经治的nsq-NSCLC、1L NSCLC和1L CRC，具体取决于积极的PoC数据，预计最早于2026年或2027年启动。武田还计划在1L PDAC和1L GC中进行IBI343的全球三期开发。此外，信达生物的代谢和自身免疫管线将在全年迎来IBI3032（口服GLP-1）、IBI3002（IL-4Rα/TSLP）和IBI356（OX40L）的早期数据读出。 科伦博泰(6990 HK)：TROP2 ADC (Sac-TMT)全球及国内关键数据读出。Sac-TMT联合K药对比K药一线治疗PD-L1+ NSCLC的中国III期研究已达到PFS主要终点，详细数据将在2026年ASCO年会上公布。同时，Sac-TMT一线治疗PD-L1阴性NSCLC的中国III期研究结果预计将在2026年ESMO年会上公布。此外，合作伙伴默沙东预计将在2026年提交Sac-TMT 的美国BLA申请，由默沙东主导的全球III期临床数据可能从2026年底或2027年初陆续开始读出。 加科思(1167 HK)：泛KRAS临床数据揭示潜在的First-in-class重磅炸弹。JAB-23E73 (pan-KRAS)的进一步I期数据更新预计将在2026年8月（上半年业绩期）或ESMO（10月）公布。临床进展方面，国内1L PDAC的Ib/III期试验将在26年下半年推进至III期阶段，同时管理层也目标在年底前启动中国2L PDAC的关键性注册试验。此外，我们预计合作伙伴阿斯利康将在2026年推进JAB-23E73的海外临床研究。 翰森制药(3692 HK)：ADC管线商业化与全球扩张。对于HS-20093 (B7-H3 ADC)，计划于26年下半年在中国提交骨肉瘤和小细胞肺癌的BLA申请。翰森还计划在今年更新HS-20093的前列腺癌数据。同时，合作伙伴GSK将在2026年积极推进HS-20089 (B7-H4 ADC)的五项海外III期临床试验。此外，在翰森的代谢管线中，再生元将启动HS-20094 (GLP-1/GIP)的全球III期临床。基于优异的III期结果，翰森也将在2026年向国家药监局提交HS-20094用于减重的BLA申请。此外，翰森将在全年迎来更广泛的临床数据读出，包括TYK2抑制剂、EGFR/cMET双抗、口服IL-23多肽和口服GLP-1项目的临床数据。 2026年其他值得关注的关键催化剂。维立志博(9887 HK)的LBL-024 (PD-L1/4-1BB) 1L NEC的生存期数据将在ASCO披露，1L NSCLC数据预计在9月的WCLC上公布。维立志博还将在ESMO上展示1L SCLC数据，以及LBL-034 (GPRC5D/CD3)在多发性骨髓瘤中的更新PFS结果。诺诚健华(9969 HK)预计在ASCO公布ICP-248 (Bcl2)用于AML/MDS的数据。在自免领域，诺诚健华预计在年中读出ICP-332治疗特应性皮炎的III期数据，并在下半年读出ICP-488治疗银屑病的数据。复宏汉霖(2696 HK)计划在ASCO展示斯鲁利单抗在围手术期胃癌中的III期数据，以及PD-L1 ADC在NSCLC中的更新数据。斯鲁利单抗治疗ES-SCLC的美国桥接试验数据预计在ESMO或WCLC上公布。此外，映恩生物(9606 HK)将在5月的ESMO乳腺癌大会上分享其TROP2 ADC联合BNT327 (PD-L1/VEGF)在1L TNBC中的I/II期数据。映恩生物还将在全年发布其HER2 ADC或B7-H3 ADC联合BNT327的I/II期数据。另外，管理层将在2026年决定是否行使其B7-H3 ADC 50%全球权益的选择权。 首选标的：2026年将是中国Biotech/Biopharma具有里程碑意义的一年，多项高确定性的临床数据读出有望重塑肿瘤领域的竞争格局。在最关键的催化剂中，我们重点提示康方生物/Summit的依沃西单抗HARMONi-6和HARMONi-3数据、信达生物IBI363在一线NSCLC和结直肠癌中的早期数据，以及映恩生物ADC联合BNT327 (PD-L1/VEGF)的数据读出。在中国Biotech/Biopharma板块中，我们的首选标的为：翰森制药(3692 HK)、信达生物(1801 HK)、三生制药(1530 HK)和加科思(1167 HK)。（链接） 公司点评 海致科技（2706HK，首次覆盖-买入，目标价：84.5港元）-国内领先的基于知识图谱的企业级AI厂商 海致科技是国内领先的企业AI解决方案提供商之一，专注于融合知识图谱与大模型能力，以开发企业级AI解决方案。据弗若斯特沙利文，海致科技在中国企业级AI智能体服务商中排名第五（按2024年收入计市场份额2.8%）。我们预计公司FY25-28E总营收复合增速达29%，FY28E总营收将突破13亿元，主要由Atlas AI智能体业务强劲增长驱动。在毛利率提升与运营效率改善的支撑下，我们预计公司经调整净利润率将从FY25的4%升至FY28E的8%。我们首次覆盖给予“买入”评级。目标价84.5港元，基于34倍FY26E PS，与全球企业级AI解决方案公司估值水平持平。（链接） 中 国 平 安(2318 HK,买 入 ， 目 标 价 ：86港 元)-1Q26业 绩 前 瞻 ：OPAT/NPAT走向分化；NBV增势维持强劲 中国平安将于4月28日（周二）盘后公布1Q26业绩。我们预计1Q26集团营运利润稳健增长3.5%至392亿元，较1Q25同比+2.4%进一步加速，主要受寿险及健康险和资管板块盈利增长的驱动。我们预计1Q26寿险营运利润同比增长4.5%，得益于1Q26相对稳健的利率表现及持续增长的保险资金规模，带动寿险合同服务边际(CSM)增长。我们维持对公司寿险CSM在2026年回归正增长轨道的预期，将带动寿险OPAT增长更具韧性。受1Q26权益市场波动加剧的影响（沪深300/恒生指数分别-3.9%/-3.3%,1Q25:-1.2%/+15.3%），我们预计集团归母净利润同比下滑10%至243亿元。与此同时，1Q26高股息资产有所反弹（中证红利低波/中证红利指数分别+2.1%/+4.1%, 1Q25:-2.8%/-3.1%），叠加利率相对稳健，预计集团净资产(NAV)有望实现中低单位数增长。1Q26寿险新业务价值有望同比增长19.2%至154亿元（招银国际预测），得益于新单销售的强劲增长，新业务价值率受产品和渠道结构调整影响或略有收窄。展望2026年，我们预计集团营运利润有望在多元生态布局的战略下加速上行，催化剂包括1)寿险合同服务边际释放回归正增长，推动寿险OPAT增速上行；2)平安银行在净息差收窄和经营效率持续提升的背景下重回盈利增长；3)资管板块资产减值压力持续收窄。维持“买入”评级，目标价小幅调整至86港元（前值：90港元），对应FY26E 0.83x P/EV和FY26E 1.2x P/B。公司当前股价交易于0.6x FY26E P/EV和1.0x FY26E P/B。（链接） 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其