扣非业绩增长78.5%，有望打开海外燃机配套设备市场成长空间

优于大市 扣非业绩增长78.5%，有望打开海外燃机配套设备市场成长空间 核心观点 公司研究·财报点评 电力设备·其他电源设备Ⅱ 四季度业绩亮眼，全年扣非业绩增长78.5%。2025年，公司实现营业收入62.41亿元，同比减少3.03%；实现归母净利润4.37亿元，同比降低0.73%；扣非归母净利润2.56亿元，同比增长78.52%。公司扣非业绩增长主要系加强销售订单质量管控，主营业务销售毛利率及净利率水平较上年同期提高所致；归母净利润同比略降主要系上年同期处置可胜技术公司股权等因素导致本期非经常性收益同比减少所致。单四季度，公司营业收入为19.08亿元，同比提高22.56%，环比提高24.00%；归母净利润为2.60亿元，同比提高1490.48%，环比提高804%；扣非归母净利润为1.06亿元，同比提高516.61%，环比提高395.81%，四季度业绩大幅增长主要系子公司杭锅工业锅炉公司完成搬迁地块的产权移交手续，确认资产处置收益2.44亿元所致。 证券分析师：黄秀杰021-61761029huangxiujie@guosen.com.cnS0980521060002 证券分析师：刘汉轩010-88005198liuhanxuan@guosen.com.cnS0980524120001证券分析师：崔佳诚021-60375416cuijiacheng@guosen.com.cnS0980525070002 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价18.63元总市值/流通市值15573/15377百万元52周最高价/最低价21.32/10.80元近3个月日均成交额350.09百万元 中标海外项目，有望打开海外燃机配套设备市场。4月3日，公司发布公告，中标某集团公司燃气轮机配套SCR装置及催化剂采购项目，中标价格3591万人民币+398.99万美元（未含税），合计约为人民币6,345万元（未含税，按照中国人民银行授权中国外汇交易中心公布的当日人民币汇率中间价换算）。AIDC高速发展，全球缺电背景下，燃气轮机需求高增，设备制造景气度高，公司此次中标有望打开海外燃机配套设备市场，为深耕北美市场、拓展全球化业务布局奠定基础。 光热熔盐储能车间和核电设备车间已投产，业务增长动能强劲。光热和熔盐储能行业方面，2025年12月，国家发改委、国家能源局发布《关于促进光热发电规模化发展的若干意见（发改能源〔2025〕1645号）》要求到2030年，光热发电总装机规模力争达到1500万千瓦左右，度电成本与煤电基本相当。同时，公司熔盐储能技术适配数据中心场景，能实现电力的“移峰填谷”，保障算力中心供电的稳定性与经济性；并可与液冷等先进散热技术深度结合，提供温控解决方案。公司募投项目西子新能源具备年产580台套光热太阳能吸热器、换热器及导热油换热器、锅炉项目的生产能力。核电行业方面，我国核电核准常态化，核电设备需求活跃，四代核电和可控核聚变商业化前景可观。公司设立合资公司西子核能，并拥有核级制造车间，加快向三代核电、四代核电研发和项目承接，积极对接国内可控核聚变实验项目争取切入机会。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《西子洁能（002534.SZ）-订单延期交付致业绩有所承压，新任董事长增持彰显信心》——2025-11-10 《西子洁能（002534.SZ）-资深余热锅炉装备制造商，打造光热发电设备龙头+核电设备供应商》——2025-09-15 年度分红0.1元/股。公司2025年度利润分配方案为每股派息0.1元（含税），以2026年4月17日收盘价18.63元/股计算，股息率为0.5%。 风险提示：市场竞争风险、原材料涨价风险、订单不及预期、项目投产及产能爬坡不及预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到全球燃气轮机需求旺盛，公司海外市场有望贡献新增量，上调盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.98/7.78/8.69亿元（2026/2027年原预测为5.91/7.04亿元，新增2028年预测），同比增长37%/30%/12%，对应当前股价PE为26/20/18倍，维持“优于大市”评级。 四季度业绩亮眼，全年扣非业绩增长78.5%。2025年，公司实现营业收入62.41亿元，同比减少3.03%；实现归母净利润4.37亿元，同比降低0.73%；扣非归母净利润2.56亿元，同比增长78.52%。公司扣非业绩增长主要系加强销售订单质量管控，主营业务销售毛利率及净利率水平较上年同期提高所致；归母净利润同比略降主要系上年同期处置可胜技术公司股权等因素导致本期非经常性收益同比减少所致。单四季度，公司营业收入为19.08亿元，同比提高22.56%，环比提高24.00%；归母净利润为2.60亿元，同比提高1490.48%，环比提高804%；扣非归母净利润为1.06亿元，同比提高516.61%，环比提高395.81%，四季度业绩大幅增长主要系子公司杭锅工业锅炉公司完成搬迁地块的产权移交手续，确认资产处置收益2.44亿元所致。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 盈利能力有所提高。2025年公司毛利率为19.02%，同比提高0.55pct；净利率为8.97%，同比提高1.07pct；劝你销售期间费用率合计12.87%，同比提高0.84pct，其中销售费用率1.69%，同比提高0.32pct；管理费用率4.83%，同比提高0.15pct；财务费用率0.54%，同比提高0.65pct，主要系利息支出及汇兑损失增加，利息收入减少所致；研发费用率5.81%，同比降低0.28pct。 ROE同比下降，经营性现金流增加。2025年公司ROE为9.52%，主要系可转债转股导致权益乘数由3.81降至2.99所致；公司资产周转率为0.43次，较上年同期提高0.01次。公司加强应收款管理，积极回收货款，并加强现金收支平衡管理， 经营性现金净流入7.62亿元，同比增加34.2%，主要系公司一方面持续优化订单质量，提升公司发货前收款比例，加强应收账款催收管理，积极回笼资金；另一方面公司加强原辅材料采购及生产运营管理，降低库存材料及在制品存货资金占用所致；投资性现金净流出6.99亿元，同比增加321.1%，主要系子公司杭锅工业锅炉公司收到余杭区人民政府良渚街道办事处支付的补偿款2.19亿元，较上年同期收到可胜技术公司、中光股份公司等的股权转让款4.96亿元，投资性现金流入减少，及加大闲置资金购买低风险银行理财产品投资规模，银行定期存款及理财产品较上年同期增加净流出2.49亿元所致；融资性现金净流出4.11亿元，同比减少54.9%，主要系本报告期除用于分配股东现金红利的资金流出较上年同期有所增加外，用于归还银行借款本金、支付银行借款及可转换债券利息的现金流出大幅减少所致。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 中标海外项目，有望打开海外燃机配套设备市场。4月3日，公司发布公告，中标某集团公司燃气轮机配套SCR装置及催化剂采购项目，中标价格3591万人民币+398.99万美元（未含税），合计约为人民币6,345万元（未含税，按照中国人民银行授权中国外汇交易中心公布的当日人民币汇率中间价换算）。AIDC高速发展，全球缺电背景下，燃气轮机需求高增，设备制造景气度高，公司此次中标有望打开海外燃机配套设备市场，为深耕北美市场、拓展全球化业务布局奠定基础。 光热熔盐储能车间和核电设备车间已投产，业务增长动能强劲。光热和熔盐储能行业方面，2025年12月，国家发改委、国家能源局发布《关于促进光热发电规 模化发展的若干意见（发改能源〔2025〕1645号）》要求到2030年，光热发电总装机规模力争达到1500万千瓦左右，度电成本与煤电基本相当。同时，公司熔盐储能技术适配数据中心场景，能实现电力的“移峰填谷”，保障算力中心供电的稳定性与经济性；并可与液冷等先进散热技术深度结合，提供温控解决方案。公司募投项目西子新能源具备年产580台套光热太阳能吸热器、换热器及导热油换热器、锅炉项目的生产能力。核电行业方面，我国核电核准常态化，核电设备需求活跃，四代核电和可控核聚变商业化前景可观。公司设立合资公司西子核能，并拥有核级制造车间，加快向三代核电、四代核电研发和项目承接，积极对接国内可控核聚变实验项目争取切入机会。 年度分红0.1元/股。公司2025年度利润分配方案为每股派息0.1元（含税），以2026年4月17日收盘价18.63元/股计算，股息率为0.5%。 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到全球燃气轮机需求旺盛，公司海外市场有望贡献新增量，上调盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为6.00/7.83/8.77亿元（2026/2027年原预测为5.91/7.04亿元，新增2028年预测），同比增长37%/31%/12%，对应当前股价PE为26/20/18倍，维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资