多产品发力稳步增长，主粮产能释放快速放量

[ T able_StockInfo]2024年04月11日证 券研究报告•2023年 年报点评路斯股份（832419）农 林牧渔 多产品发力稳步增长，主粮产能释放快速放量 投资要点 西 南证券研究发展中心 多产品同步发力，国内外市场均实现良好增长。分产品看，公司肉干、饼干、洁牙骨、主粮、肉粉产品均实现增长，肉干/肉粉/主粮/罐头/饼干/洁牙骨产品分别 实现收 入432.7/129.9/66.5/30.0/23.4/4.4百 万 元 ， 同 比 分 别+11.4%/+59.2%/+315.58%/-8.1%/+39.4%/+48.2%。其中，伴随主粮项目一期产能释放，主粮业务占总收入比例提升至9.5%。分区域来看，受益于公司持续加大国内外市场开发力度，境内外收入增长态势良好，境外/境内收入分别达到4.3/2.8亿元，同比分别+14.2%/+54.6%。 人民币汇率贬值叠加规模效应显现，盈利能力提升。2023年，公司毛利率19.87%，同比+4.71pp，受益于人民币汇率贬值及肉干产品毛利率改善，外销毛利率+5.40pp；规模化生产下，主粮、肉粉产品毛利率改善，内销毛利率+5.81pp。未来，伴随着公司产能持续释放，规模效应显现，盈利水平有望维持。 数据来源：同花顺iFind 募投项目产能释放在即，国际市场持续发力。境内方面，目前募投项目“年产3万吨宠物主粮项目”已全部建成，预计主粮产能释放将带来营收增长，同时助力品牌建设。此外，电子加速器辐照加工中心项目正式建成后，公司将能自主完成辐照灭菌环节，进一步提高仓储能力。境外方面，柬埔寨一期项目（宠物零食产能3000吨/年）基本建设完成，二期项目（宠物零食产能7500吨/年）已启动建设，进一步推动公司业务在国际市场的发展，提高产品国际竞争力。 盈利预测与投资建议。我们预计公司24-26年归母净利润分别约为0.9/1.1/1.3亿元，未来三年归母净利润复合增速有望达22.4%。公司耕耘海外市场多年，与客户建立了长期合作关系，订单来源稳定，同时逐步加强国内市场开拓力度，未来境内外营收有望持续提升；各生产线相继落地，产能快速爬坡，支撑核心业务增速，同时凭借主粮产品打造第二增长曲线。综上，维持“买入”投资评级，建议关注。 相 关研究 风险提示：产品同质化竞争、主要客户集中度较高、宠物零食行业增速下降、产能过剩、募投项目产品市场开拓、海外经营等风险。 盈利预测 关 键假设： 假设1：公司募投项目“年产3万吨宠物主粮项目”中，一期年产1.2万吨主粮生产线于2022年6月投入使用，产能释放顺利，二期年产1.8万吨主粮生产线于2023年12月达到预定使用状态。伴随着产能释放，公司主粮产品有望迎来快速增长。我们假设2024-2026年主粮产品产量提升至1.2/2.0/2.6万吨，销售单价保持1.25万元/吨，预计毛利率稳定在18.2%/18.2%/18.2%。 假设2：伴随着疫情结束出口形式逐渐好转，肉干产品销量预计于今年开始回暖，同时肉干产品柬埔寨工厂将于今年年底落地，满足海外市场需求。由于柬埔寨工厂产品销售单价略低于国内，我们假设2024-2026年公司肉干产品销售单价小幅调整为5.25/5.15/5.10万元/吨，销量随产能扩充至约0.9//1.1/1.2万吨，由于出口环境改善，且公司的海外柬埔寨工厂产能释放将降低肉干产品的生产成本，同时公司持续加强成本管控，预计毛利率将提升至24%/24%/24%。 假设3：公司肉骨粉产能逐渐释放，肉骨粉产品进入快速放量期。由于公司未披露肉骨粉产品销售销量与单价，我们预计2024-2026年，公司肉骨粉产品营业收入同比增速将维持5%，产品生产规模化将使生产成本降低，且公司持续加强成本管控，预计毛利率提升至6%/6%/6%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入如下表： 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告及附录版权为西南证券所 须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 西南证券研究发展中心 上海地址：上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼邮编：200120 北京地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编：100033 深圳地址：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼邮编：518038 重庆地址：重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼邮编：400025