周观：利率下行可持续吗？（2026年第15期）

周观：利率下行可持续吗？（2026年第15期） 2026年04月19日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn证券分析师徐沐阳执业证书：S0600523060003xumy@dwzq.com.cn证券分析师徐津晶执业证书：S0600523110001xujj@dwzq.com.cn ◼利率出现明显下行，如何看待驱动因素和后续走势？本周（2026.4.13-2026.4.17），10年期国债活跃券260005收益率从上周五的1.8075%下行4.75bp至本周五的1.76%。周度复盘：周一（4.13），早盘受美伊冲突未达成协议影响，海外油价上涨，但国内债市对此已经不再定价，利率保持平稳。午后市场对于即将公布的金融数据预期较低，利率出现明显下行，全天10年期国债活跃券260005收益率下行1.95bp。周二（4.14），3月外贸数据公布，其中出口当月同比较上月明显回落，带动利率下行。午后债市出现止盈情绪，利率小幅上行。尾盘央行公告将于周三开展5000亿元6M期买断式逆回购操作，当月有6000亿元到期，净回笼流动性1000亿，但资金面保持宽松的情况下，央行净回笼资金没有明显影响，全天10年期国债活跃券260005收益率下行0.8bp。周三（4.15），早盘市场延续昨日的止盈情绪，利率上行。午后市场交易即将公布的经济数据较弱，加之存在超长期特别国债发行期限或将缩短的预期，利率转而下行，全天10年期国债活跃券260005收益率下行0.6bp。周四（4.16），上午3月经济数据公布，大部分较上月有所回落，利率下行。午后股市上涨，此外市场对于超长期特别国债的发行计划的预期修正为与去年变化不大，利率上行，全天10年期国债活跃券260005收益率与前日持平。周五（4.17），资金面维持宽松，同时大行调降同业存款利率的预期发酵，带动利率下行，债市情绪持续高涨，尾盘特别国债发行计划公布，与去年没有明显变化，全天10年期国债活跃券260005收益率下行1.4bp。周度思考：本周利率出现明显下行，源于内部基本面数据以及债券曲线期限性价比的重定价。内部基本面上，本周公布了3月金融数据、进出口数据和经济数据。金融数据方面，3月新增人民币贷款29900亿元，同比少增6500亿元；社会融资规模52271亿元，同比少增6690亿元。3月作为季末的信贷旺季，表现不及预期，与2月的“淡季不淡”呼应，表明实体融资需求仍较弱，已经在2月透支，从结构上来看仅有企业短贷和票据同比多增。进出口数据方面，美元计价下，3月我国出口、进口当月同比分别为2.5%、27.8%，出口增速较上月回落较多，主要受到今年春节偏晚、美伊冲突下全球供应链扰动影响，出口单月的情况波动较大，还需要进一步观察。经济数据方面，2026年一季度GDP当季同比为5%，顺利完成“开门红”目标，分结构来看，1-3月固定资产投资累计同比1.7%，较1-2月回落0.1个百分点，其中基建投资累计同比8.9%，是稳增长的主力，而房地产开发投资累计同比为-11.2%，降幅扩大，显示房地产市场仍然处于调整期。3月社会消费品零售额当月同比1.7%，其中汽车消费补贴政策的退坡和地产销售低迷环境下的家具和建筑类商品构成主要拖累。综上所述，当前的内部环境呈现出“喜忧参半”的格局，从旧动能向新动能的转换仍处于进行时，对债券市场并未指明方向。当前值得关注的是债券收益率曲线上的变化，我们在报告《信用和利率观点更新：期限利差积蓄压缩势能，长久期顺势而为》中，表明2026年以来，短端利率下行幅度较大，带动期限利差走阔，现在久期策略的性价比提升。年初以来，资金利率始终保持中性偏宽，导致投资者多追逐短端的确定性，长端缺乏下行的动力，而随着其性价比的凸显，我们预计10Y-1Y和30Y-10Y利差有10bp的下行空间，10年期和30年期的国债收益率或将下行至1.7%和2.1%。 相关研究 《绿色债券周度数据跟踪（20260413-20260417）》2026-04-18 《 二 级 资 本 债 周 度 数 据 跟 踪（20260413-20260417）》2026-04-18 ◼美国2026年4月成屋销售环比、制造业产出指数、4月PPI及核心PPI同比环比和失业救济金等一系列数据公布，后市美债收益率如何变化?上周（0413－0417）海外继续延续前两周修复行情，原油走弱，黄金、美股、美债均有所表现，早期原油拥挤交易有所缓和，资金寻找再平衡策略。正如0309－0313中期观点中所述，考虑到市场叙事从围绕“供给端”逐渐滑向围绕“需求端”，即高油价正在一方面从总量层面直接或通过货币政策预期路径间接抑制总需求，进而在中期或重塑降息叙事，另一方面从能源结构上触发新能源替代叙事，叠加算电协同在中期或强化新一轮强资本开支叙事，短期或将助力新能源行业供需格局改 善，提振产业链各环节价格中枢企稳上行。我们认为当前虽然前期极端行情持续修复，但外围地缘格局仍存在较大不确定性，建议整体仍以防御对冲为主，并持续关注宏观维度降息叙事重塑的复杂性及时间非整合性，以把握全年择时节点。 ◼我们在延续上周观点的基础上，结合增量数据，思考如下：（1）生产端通胀低位回升，短期仍具一定粘性。从PPI数据看，最新一期数据显示，美国核心PPI同比上涨3.72%，环比上涨0.1%；整体PPI同比上涨4.02%，环比上涨0.5%，生产端价格仍维持在相对高位区间运行，生产端价格较前期低点出现一定回升。从趋势来看，2023年以来PPI同比经历快速回落后进入低位震荡区间，近期呈现温和回升态势，而环比数据波动仍然较大，反映短期成本扰动仍然存在。整体来看，生产端通胀虽明显低于高点，但回落进程并不平滑，在需求改善与成本扰动共同作用下，通胀仍具一定粘性，这将限制美联储短期内迅速开启降息周期。（2）房地产市场分化延续，制造业产出回升显示经济景气改善，就业边际趋松叠加通胀粘性使政策维持观望。从失业金数据看，最新一期美国当周首次申请失业金人数约20.3万人，仍处低位，但连续申请人数维持在175万人附近，反映部分失业者再就业难度上升，就业市场供需关系正在边际趋松；最新一期，美国成屋销售降至400万套以内，成屋销售维持低位震荡，高利率环境持续压制存量住房需求；最新一期制造业产出当月同比上涨0.5%，制造业景气度呈现弱复苏态势，但结构性分化明显，且受高成本与地缘冲突拖累，复苏动能偏弱且不稳。整体来看，2024年以来相关数据均呈现波动回升但恢复节奏较为缓慢，叠加就业韧性减弱，高利率背景下企业投资与居民需求均受到约束，美国经济仍处于温和扩张阶段，但增长动能并不强劲。（3）美联储降息节奏明显延后，政策路径高度依赖后续通胀发展与经济走势。美联储理事斯蒂芬·米兰对降息的立场有所收敛，因为通胀看起来更加顽固，他现在认为采取宽松货币政策的理由不如以前那么充分了。他原本预期今年会降息4次，但现在他更倾向于降息3次。米兰表示，自去年12月以来，通胀形势有所恶化，但这并非完全是伊朗战争造成的。事实上，他在战争爆发前的几个月就观察到了这种趋势。米兰指出，通胀的根本构成变得更加棘手。这意味着在通胀顽固回落不及预期的背景下，美联储短期内进一步宽松的空间已明显收窄，短期内暂时不会轻易启动降息。截至4月17日，Fedwatch预期2026年4月维持利率不变的概率为99.5%，6月降息25bp的概率升至1.4%，2026年上半年大概率维持利率在350-375bp区间，降息节奏延后。 ◼风险提示：大宗商品价格波动风险；宏观政策变动风险；历史经验不代表将来；经济基本面变化超预期。 内容目录 1.一周观点..............................................................................................................................................62.国内外数据汇总................................................................................................................................112.1.流动性跟踪...............................................................................................................................112.2.国内外宏观数据跟踪...............................................................................................................153.地方债一周回顾................................................................................................................................213.1.一级市场发行概况...................................................................................................................213.2.二级市场概况...........................................................................................................................243.3.本月地方债发行计划...............................................................................................................254.信用债市场一周回顾........................................................................................................................254.1.一级市场发行概况...................................................................................................................254.2.发行利率...................................................................................................................................274.3.二级市场成交概况...................................................................................................................284.4.到期收益率...............................................................................................................................284.5.信用利差.......