投资策略周报：本轮人民币升值对A股影响与以往的同与不同

本轮人民币升值对A股影响与以往的同与不同 策略研究团队 ——投资策略周报 韦冀星（分析师）weijixing@kysec.cn证书编号：S0790524030002 曹晋（联系人）caojin1@kysec.cn证书编号：S0790124080011 股汇双升，人民币资产吸引力日益提升 我们在4.6报告《冲突“二阶导”出现，左侧布局机会已现曙光》中明确提出，OVX与VIX双双见顶回落，风险偏好回升，成长股估值修复，其中“二次点火式”成长是最锋利的矛。 本周（4.13-3.17）人民币表现资产亮眼，A股和人民币汇率双双走强，创业板指刷新近11年新高，美元兑在岸人民币录得6.82，周内突破至2025年以来最低点。此外，2026年Q1熊猫债净发行额增速超100%，人民币资产吸引力持续增强。 复盘中国股汇市场的同向表现——宏观三因素共振 回顾近10年人民币汇率和A股走势，两者在多数时间呈显著的同向波动。我们认为联动的背后，因果关系并非依存于汇率对股市的影响，而是驱动人民币升值的因素，通常也有利于A股的盈利预期和流动性环境。 三重因共振（国际资本流向、中国经济基本盘、贸易顺差和结售汇）推动本轮人民币持续升值，我们判断美联储降息路径上虽有波澜，但中国经济企稳复苏和出口强劲势头不改，整体环境仍有利于A股。 相关研究报告 板块视角看，汇率本身对板块行情的指引性并不强，我们认为有2点原因： 《机构关注度环比回升：基础化工、传媒、商 贸零售—投资策略点评》-2026.4.15 （1）产业视角看，汇率变化对企业盈利的传导是非线性的。人民币升值在压缩出口报价空间的同时，也通过压低进口原材料成本等渠道部分抵消负面影响，订单量与定价权的综合博弈使最终盈利方向存在较大不确定性。 《“二次点火”成长，左侧中最大布局机会—投资策略周报》-2026.4.12 （2）估值视角看，汇率波动对出口企业的影响多为短期、且订单量和价格是非同向影响，而市场估值锚定的是中长期盈利预期。 《冲突“二阶导”出现，左侧布局机会 已 现 曙 光—投 资 策 略 专 题 》-2026.4.6 投资思路——中国出口进入“产品力驱动”新阶段，聚焦出海景气主线 我国出口从“外部需求导向”，逐步走向“产品力驱动”的新阶段。在多次国际公共事件冲击下，中国出口不改“真金”底色—— （1）2018年中美关税摩擦阶段，出口短期承压后迅速平稳回升；（2）2020年新冠疫情，中国率先实现复工复产，出口规模大幅抬升；（3）2025-2026年关税冲击扰动下，出口依旧逆势高位运行、屡超预期。 本周市场对地缘不确定性脱敏、风险偏好修复，短期或持续聚焦产业景气线索，行业配置建议—— （1）年报视角下，出口高景气赛道：截至4月19日，2025年境外业务收入同比增长超20%、且利润率超30%的行业：通信、电子、医药生物（收入同比19.7%）、建筑材料、非银金融。细分赛道包括：AI链的算力资本（算力、存储、半导体）、创新药、液冷、电力资本（电力设备）、平台应用（AI4S）。 （2）人民币升值受益进口板块：航空、造纸、原油及原材料进口依赖型企业。 风险提示：宏观政策超预期变动；地缘政治恶化风险；产业政策发生变化风险。 目录 1、股汇双升，人民币资产吸引力日益提升.................................................................................................................................32、复盘中国股汇市场的同向表现——宏观三因素共振.............................................................................................................33、投资思路——中国出口进入“产品力驱动”新阶段，聚焦出海景气主线.........................................................................64、风险提示....................................................................................................................................................................................8 图表目录 图1：2025年以来，中美利差改善、人民币汇率升值...............................................................................................................3图2：2026年Q1，熊猫债券净发行规模同比翻倍增长.............................................................................................................3图3：近十年来，人民币与A股表现多数时间呈同向波动.......................................................................................................5图4：人民币汇率与行业的超额收益并无稳定的关联性............................................................................................................5图5：2026年Q1出口超季节性走强............................................................................................................................................6图6：2026年Q1中国结售汇净额继续扩大................................................................................................................................6图7：2017年后北向资金流入大幅增长......................................................................................................................................6图8：新冠疫情后中国经济率先重启...........................................................................................................................................6图9：出口同比增长与人民币汇率存在同向关系........................................................................................................................6图10：2021年和2026年结售汇顺差同步大幅上升...................................................................................................................6图11：2025年海外业务收入高增长的行业集中在科技成长赛道.............................................................................................7图12：中美贸易摩擦、新冠疫情及关税扰动下，中国出口均韧性十足..................................................................................8图13：2025年以来，“新三样”出口金额持续高增...................................................................................................................8 1、股汇双升，人民币资产吸引力日益提升 我们在4.6报告《冲突“二阶导”出现，左侧布局机会已现曙光》中明确提出，OVX与VIX双双见顶回落，风险偏好回升，成长股估值修复，其中“二次点火式”成长是最锋利的矛。 4月13日至4月17当周，A股和人民币汇率双双走强，创业板指刷新近11年新高、本周收涨6.65%，上证指数和深证成指本周上涨1.64%和4.02%；截至周五，美元兑在岸人民币录得6.82，周内人民币较美元升至2025年以来最高点位，人民币资产吸引力仍在持续上升。 此外，2026年以来熊猫债市场快速扩容，反映境外机构配置人民币资产的意愿显著增强。截至2026年4月中旬，熊猫债发行规模已达到1047.35亿元，同比增长超90%。并且，发行主体显著扩容，不仅有亚投行、新开发银行等国际组织，更吸引了哈萨克斯坦、斯洛文尼亚等主权政府，以及宝马、拜耳、汉高、德意志银行、法国巴黎银行等全球知名企业与金融机构，覆盖亚、欧、非、北美、南美五大洲，认购热度持续高涨。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 2、复盘中国股汇市场的同向表现——宏观三因素共振 回顾近10年人民币汇率和A股走势，两者在多数时间呈显著的同向波动。我们认为联动的背后，因果关系并非依存于汇率对股市的影响，而是驱动人民币升值的因素，通常也有利于A股的盈利预期和流动性环境。 三重因素共振推动人民币持续升值，我们判断美联储降息路径上虽有波澜，但中国经济企稳复苏和出口强劲势头不改，整体环境仍有利于A股。本轮人民币升值始于2025年4月，特朗普宣布实施"对等关税"，大幅冲击全球对美元资产的信用与持有意愿，美元走弱是本轮汇率回升的直接触发点。此后，美联储降息预期升温、 中美利差持续收窄；叠加出口强劲、结汇意愿显著增加，三重因素共振推动人民币持续走强。 归纳近10年内人民币汇率与A股的历史表现，可以提炼出三类宏观共性因素，当一种或多种叠加出现时，人民币汇率与A股往往同步走强： （1）国际资本流向：利率平价通常是国际资本流向的主要因素，中美利差改善时，人民币资产和汇率往往表现较强。例如2016年底至2017年间，美债收益率回落带动中美利差改善，外资大规模持续流入，人民币升值与A股上涨形成共振。板块上，外资偏好的消费、蓝筹等核心资产领涨，传统出口板块表现相对偏弱。 从当前海外流动性来看，中东地缘风险通过“油价→美国通胀预期→美联储降息预期”的链条构成较强扰动；但硬币的另一面是，美元与石油的绑定和美元资产信用亦在松动，作为战争的第三方、已经稳定的经济基本盘下，人民币资产有望成为避险新锚点。 （2）国内经济基本盘：在经济复苏或增长加速阶段，社会投资回报率上升增强了人民币资产吸引力。2020年疫情后，中国率先复工复产，一方面出口链受益于海外供需缺口，另一方面企业盈利逐季改善，人民币汇率与A股同步走强。 2026年一季度国