请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 宏观经济形势研究 第 1 页 共 6 页 投资要点  2016年第四季度以来，中国货币供给M2和M1同比增速呈现逐月回落走势，2017年7月两者分别回落到9.2%和15.3%，中国货币供给M2和M1同比增速延续回落走势，说明中国央行货币政策收紧是客观事实。  近几个月，与中国货币供给M2和M1同比增速延续回落走势形成鲜明对比的是中国社会融资规模存量累计同比增速和金融机构发放人民币贷款余额累计同比增速呈现上升趋势，其中，金融机构发放人民币贷款余额累计同比增速上升幅度较大。  中国政府尤其是其金融监管部门采取了比较严厉的金融监管措施，主动挤压金融泡沫，防范和化解系统性金融风险。原来，资金在金融领域内部多个细分行业、多个金融机构间流动，层层形成负债关系，层层提高利率的现象比较严重，是导致中国货币供给M2和M1同比增速高的重要原因。近几个月，这种现象在严厉的金融监管政策下大幅度收缩，导致中国货币供给M2和M1同比增速回落。  中国货币供给M2和M1同比增速延续回落走势，中国社会融资规模存量累计同比增速和金融机构发放人民币贷款余额累计同比增速呈现上升趋势，这种格局符合中国政府的意图。未来，预计中国政府会保持甚至加强该项政策，一方面继续收紧货币供给，另外一方面挤压金融领域泡沫，压迫资金从金融等虚拟经济领域流向实体经济。  从结构上看，近几个月，在中国社会融资规模存量中，金融机构发放人民币贷款余额所占比重呈现快速上升趋势，非金融企业境内股票融资所占比重平稳上升，由于市场利率上升较快导致企业债券融资所占比重下降较快。除此之外，中国社会融资规模存量中的剩余部门主要由“影子银行”构成，其所占比重下降呈现下降趋势。  中国社会融资规模存量中，金融机构发放人民币贷款所占比重最大，在实体经济其他融资方式发展滞后的情况下，采取有力措施，鼓励和促进金融机构增加向实体经济发放贷款仍然是迫使资金“脱虚向实”的有效途径。  提高非金融企业境内股票融资在中国社会融资规模存量中所占比重是降低中国经济高杠杆的必然选择。预计未来，非金融企业境内股票融资（包括新股IPO和再融资）数额都将保持在较高水平。  由于市场利率上升，企业债券销售比较困难，在市场利率上升的环境下，预计企业债券融资持续低迷。“影子银行”融资需要继续强化监管，预计未来，“影子银行”融资在中国社会融资规模存量中所占比重将继续下降。 爱建证券有限责任公司 研究所 研究员：吴正武 执业证书号: S0820511030001 Tel: 021-32229888-25511 E-mail:wuzhengwu@ajzq.com 证券研究报告 宏观经济研究报告 发布日期：2017年08月23日 星期三 金融部门降杠杆，资金流向实体经济部门 上证指数估值 市盈率： 16.98 市净率： 1.64 上证指数走势 资料来源：上海证券交易所 250030003500400045005000550015-0115-0415-0715-1016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-07 爱建证券有限责任公司 2017年08月23日 星期三 第 2 页 共 6 页请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 一、2017年7月，中国货币供给M2和M1同比增速延续回落走势 2016年第四季度以来，中国货币供给M2同比增速呈现逐月回落走势，2017年7月中国货币供给M2同比增速回落到9.2%。2016年第四季度以来，中国货币供给M1同比增速也呈现逐月回落走势，2017年7月中国货币供给M1同比增速回落到15.3%，回落幅度大。 图1：中国货币供给M2和M1增速 资料来源：中国人民银行 中国货币供给M2和M1同比增速延续回落走势，说明中国央行货币政策收紧是客观事实。中国宽松货币政策已经到了末尾阶段，货币政策已经转向中性，未来继续收紧是大势所趋。央行货币政策收紧导致市场利率持续较大幅度上升，投资、消费等需求拉动力量降低，经济增速面临下行压力，同时通货膨胀压力降低。 二、近几个月，中国货币供给增速下降主要原因是金融部门降杠杆 近几个月，与中国货币供给M2和M1同比增速延续回落走势形成鲜明对比的是中国社会融资规模存量累计同比增速和金融机构发放人民币贷款余额累计同比增速呈现上升趋势，其中，金融机构发放人民币贷款余额累计同比增速上升幅度较大。 分析其中的原因，是中国政府尤其是其金融监管部门采取了比较严厉的金融监管措施，主动挤压金融泡沫，防范和化解系统性金融风险。原来，资金在金融领域内部多个细分行业、多个金融机构间流动，层层形成负债关系，层层提高利率的现象比较严重，是导致中国货币供给M2和M1同比增速高的重要原因。近几个月，这种现象在严厉的金融监管政策下大幅度收缩，导致中国货币供给M2和M1同比增速回落。 同时，为稳定中国经济增长速度，中国政府强调金融支持实体经济的作用，各金融监管部门采取了有力措施，鼓励和促进金融机构将资金流向实体经济。 爱建证券有限责任公司 2017年08月23日 星期三 第 3 页 共 6 页请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 图2：中国社会融资规模存量和金融机构发放人民币贷款余额累计同比增速 资料来源：中国人民银行 中国货币供给M2和M1同比增速延续回落走势，中国社会融资规模存量累计同比增速和金融机构发放人民币贷款余额累计同比增速呈现上升趋势，这种格局是中国央行货币政策和各金融监管部门监管政策的结果，符合中国政府的意图。未来，预计中国政府会保持甚至加强该项政策，一方面继续收紧货币供给，另外一方面挤压金融领域泡沫，压迫资金从金融等虚拟经济领域流向实体经济。 三、从结构上看，中国社会融资规模存量中“影子银行”所占比重下降 近几个月，在中国社会融资规模存量中，金融机构发放人民币贷款余额所占比重呈现快速上升趋势，非金融企业境内股票融资所占比重平稳上升，由于市场利率上升较快导致企业债券融资所占比重下降较快。除此之外，中国社会融资规模存量中的剩余部门主要由“影子银行”构成，其所占比重下降呈现下降趋势。 从中国人民银行公布的统计数据看，2017年7月金融机构发放人民币贷款所占比重上升到68%，非金融企业境内股票融资所占比重平稳上升到3.7%，企业债券融资所占比重下降到10.7%，除此之外，中国社会融资规模存量中的剩余部门合计所占的比重下降到17.6%。 目前，中国社会融资规模存量中，金融机构发放人民币贷款所占比重最大，在实体经济其他融资方式发展滞后的情况下，采取有力措施，鼓励和促进金融机构增加向实体经济发放贷款仍然是迫使资金“脱虚向实”的有效途径。 要降低中国经济高杠杆，加大企业股权融资力度是必然选择，其中提高非金融企业境内股票融资在中国社会融资规模存量中所占比重是加大企业股权融资力度的重点。预计未来，非金融企业境内股票融资（包括新股IPO和再融资）数额都将保持在较高水平。由于市场利率上升，企业债券销售比较困难，在市场利率上升的环境下，预计企业债券融资持续低迷。“影子银行”融资需要继续强化监管，“影子银行”融资在金融、房地产领域循环，层层形 爱建证券有限责任公司 2017年08月23日 星期三 第 4 页 共 6 页请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 成负债关系、层层提高利率，共同吹大金融泡沫的现象，对中国经济和金融稳定构成了严重威胁，已经引起中国政府及其监管部门的高度重视，并采取了有力的措施进行整治，预计未来，“影子银行”融资在中国社会融资规模存量中所占比重将继续下降。 图3：金融机构发放人民币贷款余额在中国社会融资规模存量中所占比重 资料来源：中国人民银行 图4：非金融企业境内股票融资余额在中国社会融资规模存量中所占比重 资料来源：中国人民银行 爱建证券有限责任公司 2017年08月23日 星期三 第 5 页 共 6 页请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 图5：企业债券融资余额在中国社会融资规模存量中所占比重 资料来源：中国人民银行 图6：中国社会融资规模存量中的剩余部门合计所占的比重 资料来源：中国人民银行 爱建证券有限责任公司 2017年08月23日 星期三 第 6 页 共 6 页请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 注册证券分析师简介 姓名：吴正武，浙江大学管理学博士，2009年加入爱建证券有限公司，从事宏观经济研究。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 投资评级说明 报告发布日后的6个月内,公司/行业的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准。 公司评级 强烈推荐：预期未来6个月内，个股相对大盘涨幅15%以上 推荐：预期未来6个月内，个股相对大盘涨幅5%～15％ 中性：预期未来6个月内，个股相对大盘变动在±5%以内 回避：预期未来6个月内，个股相对大盘跌幅5%以上 行业评级 强于大市：相对强于市场基准指数收益率5％以上； 同步大市：相对于市场基准指数收益率在-5％～+5％之间波动； 弱于大市：相对弱于市场基准指数收益率在-5％以下。 重要免责声明 爱建证券有限责任公司具有证券投资咨询资格，本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与我公司和研究员无关。我公司及研究员与所评价或推荐的证券不存在利害关系。 我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行服务或其他服务。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式发表、复制。如引用、刊发，需注明出处为爱建证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 爱建证券有限责任公司 地址：上海市浦东新区世纪大道1600号33楼（陆家嘴商务广场） 电话：021-32229888 邮编：200122 网站：www.ajzq.com