2025年，中国H股银行整体盈利增速符合预期，平均净利润同比增长0.7%，核心利润同比增长1.5%。展望2026年，在降息空间有限的情况下，手续费收入有望提升，缓解收入压力。然而，通过降低拨备提升利润的空间有限，因为国有大行拨备覆盖率已从2018-2020年的约100个基点下降至2024-2025年的约50个基点，且工、中、建行在2025年还计提了大量的非贷款拨备。
净息差同比收窄，贷款增速放缓。2025年，H股银行平均净息差同比下降12个基点至1.43%，四季度进一步下降2个基点至1.40%。大型银行净息差降至1.20-1.27%，为区域内最低水平。2025年，贷款同比增长6%（2024年为+7%），大型银行增速为7-9%，而城商行、农商行增速仅为0-3%。存款增长加速，从2024年的5%同比增长至6%，存款期限进一步延长，但部分银行在2025年下半年出现稳定迹象。
手续费收入和交易收益强劲。手续费收入从2024年的-9.4%同比增长至+6.7%，佣金率下调的影响已在2023-2024年消化，而许多银行在2025年实现了双位数增长。债券交易和外汇收益也表现强劲，尤其是大型银行。随着收入增长，成本收入比在2025年略有下降。
信用风险集中于开发商和零售贷款。整体资产质量稳定，平均不良贷款率同比下降。开发商贷款不良率从2023年第二半年的4.6%下降至2024年第二半年的4.2%，但在2025年反弹至4.5%。抵押贷款不良率进一步上升至2025年第二季度的0.8%，非抵押零售贷款不良率达到2025年第二季度的2.0%。2025年，平均信用成本率稳定在65个基点。由于非贷款拨备的转回，总拨备仅同比增长3.5%。平均不良贷款率和贷款拨备覆盖率分别同比下降9个百分点和11个基点至229%和2.7%。
派息稳定，部分银行一级资本充足率下降。大多数银行的派息率保持稳定。随着股价上涨，该行业平均派息率从2024年1月的10%下降至目前的5-6%。平均一级资本充足率基本稳定在11.6%，资本注入的提振被CQRB、CMB、ICBC、ABC的下降（分别为-157个基点、-70个基点、-52个基点、-35个基点）所抵消。向ABC和ICBC的资本注入细节尚未公布。
股价表现和估值。H股银行整体上涨2.3%，分别跑赢MSCI中国指数、恒生指数和恒生金融指数9.6个百分点、5.8个百分点和6.2个百分点。该行业加权平均股价从2025年11月的高点小幅回调，市盈率为0.53倍、市净率为3.5倍、市现率为5.8倍。我们认为该行业股价上涨空间有限，但在人民币升值环境下，5-6%的派息率具有吸引力，尤其是在宏观经济不确定性较高的背景下。我们根据业绩将CCB-H从中性上调至买入。CCB/ICBC-H是我们的防御性首选。
H股银行相对市场表现。过去20年，H股银行往往表现稳健，风险低于非银行金融和更广泛的中国市场。在牛市中（如2007年、2012年、2017年、2019年、2020年、2025年），H股银行跑输非银行金融和MSCI中国指数，但在熊市或震荡市场中（如2008年、2014年、2016年、2018年、2021年、2022年、2023年、2025年至今）表现优于它们。
2025/2026年至今，H股银行个股表现。H股银行估值长期被低估，但过去两年有所重新估值。最近在2024年1月触底，市盈率为0.34倍、市净率为3.2倍、市现率为1.9倍，与2022年10月的前低水平（市盈率为0.35倍、市净率为3.1倍、市现率为1.8倍）相似。目前，该行业市盈率为5.8倍、市净率为0.53倍、市现率为3.5倍。
H股银行估值比较。大多数H股银行的派息率在5-6%，在人民币升值环境下具有吸引力。H股银行普遍跑赢其A股对应股，A-H溢价从2025年底的23%收窄至目前的19%。
主要财务指标回顾。2025年，大型银行四季度净利润增速加快，ABC增速最快；城商行拨备压力持续，PPOP增速大多在四季度改善，但PSBC、MSB和PAB除外；股份制银行派息率稳定在30-33%自2014年以来。
研究结论。我们看好H股银行在人民币升值环境下的派息能力，但认为股价上涨空间有限。我们上调CCB-H至买入，并将CCB和ICBC视为防御性首选。
