基石业务持续巩固升级，重视工业营销转型及创新布局

核心观点与关键数据

• 事件概述：公司发布2025年年报，实现营业收入2835.80亿元（同比+3.03%），归母净利润57.25亿元（同比+25.74%），扣非归母净利润29.80亿元（同比-26.68%）。2025Q4单季度营业收入685.07亿元（同比+4.40%），归母净利润5.77亿元（同比+15.88%），扣非归母净利润2.82亿元（同比-25.65%），经营现金流净额38.04亿元（同比+24.97%）。

• 收入端分析：

  • 商业业务：医药分销收入2588.28亿元（同比+3.05%），工业收入245.22亿元（同比+3.33%），零售业务收入86.66亿元（同比+1.77%）。CSO业务规模突破100亿，创新药服务销售规模达537亿元，器械大健康业务销售规模突破447亿元。
  • 工业业务：中药板块收入111亿元（同比+15.97%）。重点品种中，麝香保心丸销量同比增长8.79%，多糖铁复合物胶囊销量同比增长10.64%，胃复春胶囊销量同比增长19.25%。
  • 利润端分析：归母净利润同比增速达25.74%，主要受和黄药业会计核算变更产生的一次性特殊收益影响，扣除后归母净利润同比下降5.56%。工业板块贡献利润20.39亿元，商业板块贡献利润34.57亿元，主要参股企业贡献利润3.25亿元。

• 业务发展：

  • 基石业务：持续推进全国区域平台化、一体化建设，覆盖全国25个省市，业务总规模超百亿的省份增至8个。
  • 工业营销转型：优化工业营销体系，工业销售过亿产品数量40个，其中过10亿产品数量4个，60个重点品种销售收入134.43亿元。研发管线拥有47个创新药项目，其中1个项目提交上市申请，37个项目进入临床阶段。
  • 数智转型：研发领域项目管理功能模块全面上线，生产领域QMS三期系统上线，商业领域组建数据与人工智能创新中心，开展30余个“AI+”项目。

研究结论与预测

• 盈利预测：预计公司2026-2028年营业收入分别为2979.97亿元、3140.29亿元、3317.78亿元，同比增速分别约为5.1%、5.4%、5.7%；归母净利润分别为52.54亿元、56.3亿元、60.5亿元，同比分别增长约-8.2%、7.2%、7.5%，对应当前股价PE分别为12倍、11倍、10倍。

• 风险因素：应收账款回收不及时，融资利率上行，市场竞争加剧，工业新品上市进度不及预期，集采降价超预期，联营企业业绩不及预期。