仍是长端博弈窗口

评级及分析师信息 4月上旬，中东战事持续1个月有余，美伊双方达成阶段性 停火协议，过去一周市场定价向和谈方向靠拢，但受以色列搅局及美伊双方要价偏高影响，投资者不敢完全押注冲突结束。因而，从资产定价表现来看，布油期货价格收于94.3美元/桶，单周回撤13.6%；上证指数、万得全A上涨2.73%、5.15%，涨幅有限，距离开战前仍有不小的缺口；债市收益率整体延续震荡下行状态，10年国债活跃券由1.82%回落至1.81%。 分析师：谢瑞鸿邮箱：xierh@hx168.com.cnSAC NO：S1120525020005 ►通胀担忧弱化，风偏与资金成为两大主线 4月10日，3月通胀数据落地，PPI同比增0.5%，与市场预期水平基本一致，叠加美伊冲突进入临时停火期，投资者对于油价可控的信心走强，债市开始演绎通胀利空出尽的逻辑。不过，美伊首次谈判破裂后，中东战局随时可能重启，且海外原油涨价对国内工业品价格往往存在1个月左右的滞后影响，通胀（预期）对债市的影响可能尚未结束。 联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 往后看，风偏与资金，仍是决定债市长短端走势的两大变量。风偏维度，3月各大股指跌幅显著，一定程度上影响了机构的投资决策，如4月是理财全年重要扩容期，增量资金或多流向债基，进而带动中长端交易型券种走出超额行情。近日美伊首次谈判以失败告终，霍尔木兹海峡能否复通，何时复通继续成疑，这或指向全球风险偏好再度走弱，权益与商品市场或迎来新一轮波动，纯债品种有望继续受益。 资 金 维度，近年来市场主要经历过两类超宽松情景，一是风险事件后，央行往往会通过超额投放营造极松资金环境，助力市场修复；二是经济面临衰退风险，信贷需求不足导致资金淤积在银行间市场，央行被动维持的宽货币持续时间更长。4月以来银行间资金利率持续稳定在极低点位，更像是两种宽松类型的综合，既有信贷均衡投放要求之下，部分资金淤积在银行间市场；又有海外冲突之下，央行对资本市场的阶段性呵护。 ►资金显著收敛概率不大，当前仍是长端博弈窗口 当前海外冲突还在继续，因而央行短期明显收敛资金的概率或不大，更多是在合理回收冗余流动性。总体来看，当前债市的两大逻辑，风偏与资金，或是互相加强的同步指标。在海外冲突没有结束之前，市场风偏可能始终偏弱，为维护股市信心，资金宽松的状态同样难以动摇；倘若海外不确定性消除，股市恢复自发上涨动能，央行或相应重启流动性调控，超宽松环境难持续。因而站在当下，4月中旬仍是博弈久期波段的重要窗口期。品种层面，或可优先考虑用5-10年国开作为工具，国债30年与10年利差仍在50bp高位，剩余空间尚足，可等待特别国债发行计划明晰后再进场，或也不迟。 风险提示 货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。 正文目录 1.海外冲突暂息，债市温和修复...................................................................32.风偏与资金，债市定价两大主导.................................................................53.理财规模回升势头延续.........................................................................83.1周度规模：小幅升475亿元....................................................................83.2理财风险：含权类产品回撤持续收窄，区间负收益率下降...........................................94.非银降杠杆..................................................................................115.利率型、信用型中长债基开始拉伸久期..........................................................136.政府债缴款转负.............................................................................15风险提示......................................................................................19 图表目录 图1：10年期国债活跃券收益率（%）..................................................................................................................................................3图2：各期限活跃利率品种收益率及变化情况（%）........................................................................................................................4图3：近三年理财子对纯债基金净申赎周度变化.................................................................................................................................6图4：2020年以来市场主要经历过两类超宽松情景..........................................................................................................................7图5：清明节后首周，规模回升势头延续，不过速度有所放缓，存续规模环比增475亿元至33.43万亿元.................8图6：季初月理财规模升幅整体呈边际递减态势.................................................................................................................................9图7：偏债混合类产品回撤持续收窄，纯债类理财产品净值平稳...............................................................................................10图8：近1周理财产品业绩负收益率占比（%）..............................................................................................................................10图9：近3月理财产品业绩负收益率占比（%）..............................................................................................................................10图10：理财破净水平有所修复，全部产品破净率较前周下降0.82pct至0.36%..................................................................11图11：产品业绩未达标占比也在同步回落，全部理财业绩不达标率较前一周降1.3pct至26.7%.................................11图12：银行间质押式回购成交总量与R001成交量占比（更新至2026年4月10日）...................................................12图13：银行间债券市场杠杆率（更新至2026年4月10日）....................................................................................................13图14：交易所债券市场杠杆率（更新至2026年4月10日）....................................................................................................13图15：利率债基：剔除摊余、持有期及定开型后的久期周均值拉长至3.36年（更新至2026年4月10日）.........14图16：信用债基：剔除摊余、持有期及定开型后的久期周均值拉长至2.22年（更新至2026年4月10日）.........14图17：短债基金及中短债基金久期周均值分别为0.87、1.39年（更新至2026年4月10日）....................................15图18：2021年以来地方债净发行规模（亿元）..............................................................................................................................18图19：2021年以来国债净发行规模（亿元）..................................................................................................................................18图20：2021年以来政金债净发行规模（亿元）..............................................................................................................................19 表1：美伊谈判从面谈走向分歧................................................................................................................................................................6表2：地方债发行进度（亿元）.............................................................................................................................................................16表3：国债发行进度（亿元）.................................................................................................................................................................17表4：政金债发行情况（亿元）................................................