25年业绩承压，高分红延续

公路2026年04月12日 推荐（维持）目标价：10.92元当前价：8.72元 招商公路（001965）2025年报点评 25年业绩承压，高分红延续 ❖公司公告2025年年度报告：1）2025年，公司实现营业收入133.6亿元，同比增长5.11%；归母净利润46.1亿元，同比下降13.38%；扣非净利润45.27亿元，同比下降6.81%。公司业绩下降原因主要是投资运营的京津塘高速正在实施改扩建工程，部分项目相邻路段实施改扩建工程期间断流施工，导致车流量和通行费收入同比降低，且公司于2024年发行招商高速公路REIT，当年确认一次性收益约5.7亿元。此外，公司25年资产减值损失2.44亿元，信用减值损失1.29亿元，均较24年有所增加。2）分季度看：2025Q1-Q4，公司分别实现营业收入28.03、28.6、30.4、46.57亿元，同比分别-7.24%、-3.45%、-1.7%、+28.15%；归母净利润13.29、11.75、15.09、5.98亿元，同比分别+2.74%、-16.98%、+3.91%、-48.54%；扣非后归母净利润13.23、11.64、14.58、5.82亿元，同比分别+2.35%、-16.7%、+1.05%、-19.71%。其中25Q4公司投资收益8.75亿元，同比下降40%，对公司业绩产生较大影响。3）盈利能力：2025年，公司毛利率29.83%，同比下降4.26pct；净利率38.22%，同比下降8.48pct；期间费用率18.45%，同比下降2.47pct。4）分红：2025年度，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.373元（含税），现金红利总额为25.35亿元（含税），分红比例为54.98%，对应2026/4/10股息率为4.3%。公司同时发布《未来三年（2025年-2027年）股东回报规划》，在公司财务及现金状况良好且不存在重大投资计划或现金支出等事项时，拟以现金方式分配的利润不低于当年合并报表归母净利润扣减永续债等利息后的利润的55%。 华创证券研究所 证券分析师：吴一凡邮箱：wuyifan@hcyjs.com执业编号：S0360516090002 证券分析师：梁婉怡邮箱：liangwanyi@hcyjs.com执业编号：S0360523080001 证券分析师：吴晨玥邮箱：wuchenyue@hcyjs.com执业编号：S0360523070001 证券分析师：霍鹏浩邮箱：huopenghao@hcyjs.com执业编号：S0360524030001 ❖公路主业阶段性承压，智能交通成亮点。2025年，公司投资运营板块实现营收103.7亿元，同比增长7.07%，其中，公司控股路段车流量14,633万架次、通行费收入87.6亿元，同比分别下降1.8%和3.8%；交通科技板块实现营收20.16亿元，同比下降7.04%；智能交通板块实现营收6.22亿元，同比增长42.24%；交通生态板块实现营收3.52亿元，同比下降16%。 证券分析师：卢浩敏邮箱：luhaomin@hcyjs.com执业编号：S0360524090001 证券分析师：李清影邮箱：liqingying@hcyjs.com执业编号：S0360525080004 ❖外延并购与内生改扩建双轮驱动，成长路径清晰。内生增长方面，公司通过改扩建延长核心路产收费期限，目前甬台温南段改扩建已完成报批并积极推动投标准备，京津塘高速改扩建亦获核准批复。外延并购方面，公司持续在全国范围内收并购优质资产，年内之江控股平台成功落地桂三项目，新增管理里程135公里。截至2025年末，公司投资经营的总里程达14,212公里；运营管理收费公路37条，里程达3,058公里；主控路产27条，控股里程达2,143公里。 联系人：刘邢雨邮箱：liuxingyu@hcyjs.com ❖持续看好公司公路行业ETF增强属性。1）公司是具备成长逻辑的综合性公路运营商，央企平台整合优势凸显成长属性，连续多年并购优质路产保障业绩提升。2）提高分红、重视股东回报。2018年至今，公司分红比例由40.13%提高至2025年的54.98%，积极主动向市场展现公司良好的治理水平、传递可期的投资价值。3）优质路产凸显防御属性。公司持股多家优质公路上市公司，资产质量优异。2025年，公司对联营和合营企业的投资收益达44.02亿元，相较2024年稳中有升。在核心路产面临改扩建分流的周期内，公司广泛且优质的参股路产组合有效平滑了单一资产的波动风险，展现了极强的抗风险能力。 公司基本数据 总股本(万股)679,509.50已上市流通股(万股)679,509.50总市值(亿元)592.53流通市值(亿元)592.53资产负债率(%)43.58每股净资产(元)10.1512个月内最高/最低价13.24/8.72 ❖投资建议：1）盈利预测：基于公司2025年业绩，我们调整公司2026-27年盈利预测至48.7、50.8亿元（原预测值为57.9、61.1亿元），引入2028年盈利预测53亿元，对应EPS分别为0.72、0.75、0.78元，PE分别为12、12、11倍。2）目标价：我们假设公司26年分红比例为55%（扣减永续债利息），以3.5%股息率定价，目标价10.92元，预期较现价25%空间，强调“推荐”评级。 ❖风险提示：车流量恢复不及预期、改扩建和并购整合速度不及预期。 相关研究报告 《招商公路（001965）2025年三季报点评：Q3业绩略增，财务费用压降效果显著，持续看好公司公路行业ETF增强属性》2025-10-27 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表 交运与公用事业组团队介绍 研究所联席所长、基础设施及能源材料研究中心负责人：吴一凡 上海交通大学经济学硕士。曾任职于普华永道会计师事务所、上海申银万国证券研究所。2016年加入华创证券研究所。2025年获：证券时报·新财富杂志最佳分析师交通运输仓储行业第三名；第七届新浪财经金麒麟最佳分析师交运物流行业第三名；第十九届卖方分析师水晶球奖交通运输行业第三名；上证报最佳分析师交运仓储行业第三名；21世纪金牌分析师交通物流行业第三名；第十三届Wind金牌分析师交通运输行业第二名；第十三届Choice最佳分析师交通运输行业第一名。2019-24年新财富最佳分析师交通运输仓储行业第四名。 高级分析师：吴晨玥 厦门大学会计学硕士。曾任职于安永咨询战略与交易咨询部。2021年加入华创证券研究所。 高级分析师：梁婉怡 浙江大学金融硕士。曾任职于国联证券研究所，2023年加入华创证券研究所。 高级分析师：霍鹏浩 阿姆斯特丹大学量化金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 分析师：卢浩敏 南京大学工学硕士。曾任职于光大证券研究所，2024年加入华创证券研究所。 研究员：张梦婷 华东师范大学金融硕士，曾任职于浙商证券研究所，2026年加入华创证券研究所。 分析师：李清影 新加坡南洋理工大学经济学硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘邢雨 天津大学金融硕士，2025年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所