扰动褪去，A股交易回归基本面

证券研究报告/固收专题报告 2026年04月12日 报告摘要 分析师：林莎执业证书编号：S0740525060004Email：linsha@zts.com.cn 本周在美伊冲突缓和并有了两周的停战窗口期，避险情绪降温，全球股市反弹。A股通信、电子领涨，创成长涨12.43%，创业板指涨9.50%。当大家的焦点都在关注股市的时候，实际上同步悄然发生的是人民币汇率稳步升值，当下已经接近2023年以来的最高水平。这是中国资产重估的基础，也是外资重新回流A股和港股的核心推动力。当前市场的定价体系显然仍停留在“外部恐慌”的惯性中，尚未充分计入这一微观流动性逆转与外资回流的预期。 尽管停战两周但实际双方后续仍存在扰动的背景下，为什么市场能有这么大幅度的反弹？我们在上一周周报《边际积极的四个信号》曾经提出：市场正在从极端悲观定价逐步回归正常。停战让在筑底回升的乐观预期再度放大。 机构行为视角：转债比股票更早企稳是乐观的信号。此前面对极端冲击，市场倾向于用“最差的情况”进行定价。伴随部分机构预防式减仓带来的超调，叠加绝对收益机构的季节性效应和“固收+”策略的被动降低波动的考虑，转债调整会比股票更早。但随着转债的企稳，避险被动减仓已到尾声。 当超跌板块开始出现反弹，业绩驱动的迹象更加明显。本周市场修复明显具有“超跌反弹”与“业绩驱动”的双重特征。前期跌幅较高、以及ROE-FY1排名相对靠前的板块率先修复。市场的恐慌情绪正加速消退，优先回补前期受情绪错杀且远期净资产收益率预期较高的优质资产。市场的防御与进攻策略正加速向板块盈利能力收敛。 投资策略：聚焦强修复动能，构建“攻守兼备”配置组合。两手准备： 主线一：强资本开支维持高景气度的AI硬件产业链。我们此前一直坚定推荐AI硬件产业链，在全球AI竞赛加剧背景下，分子端盈利向上预期最为确定且对美伊冲突相对脱敏，重点关注光模块、光芯片、通信行业。 主线二：此前被“错杀”的板块。估值较之年初大幅回落，但基本面良好的板块，包括：工业金属、半导体设备、航海装备、电池、工程机械及汽车零部件、非银金融等细分领域。 风险提示：美伊冲突演绎超预期、油价带动通胀回升、输入型通胀的传导链条、信息更新不及时等。 内容目录 导言：美伊冲突进入缓和窗口期，市场从极端定价向常态回归................................3二、机构行为视角：预防式减仓的超调已经结束.......................................................3三、本周有业绩的行业率先超跌反弹.........................................................................4四、聚焦强修复动能和业绩预期的板块.....................................................................5风险提示.....................................................................................................................6 图表目录 图表1：人民币汇率持续升值...................................................................................3图表2：中证转债指数和万得全A指数涨跌幅.........................................................4图表3：本周涨幅较高的行业在3月23日跌幅靠前................................................5 导言：美伊冲突进入缓和窗口期，市场从极端定价向常态回归 4月6日至10日，美伊冲突步入实质性缓和阶段，地缘博弈的边际缓和为全球资本市场提供了喘息窗口。从本周大类资产的定价表现来看，离岸人民币汇率企稳并在6.8中枢附近窄幅震荡；ICE布油价格出现回落，但仍维持在95美元/桶左右的高位区间浮动；同时，COMEX黄金在4800美元/盎司附近波动，显示出市场前期的极端避险情绪正逐步降温。 回顾近一个月，市场的核心焦点过度锚定于美伊冲突的风险演绎，前期存在明显的外部情绪过度交易。本周市场的关注的焦点是股票的大幅反弹，实际上同步悄然发生的是人民币汇率已经回升到2023年以来的最高水平。这是中国资产重估的基础，也是外资重新回流A股和港股的核心推动力。当前市场的定价体系显然仍停留在“外部恐慌”的惯性中，尚未充分计入这一微观流动性逆转与外资回流的预期。 来源：Wind，中泰证券研究所 二、机构行为视角：预防式减仓的超调已经结束 本轮冲击之下，转债比股票更早出现调整、且企稳更早。3月23日在避险情绪蔓延导致A股市场大幅下挫4.08%的极端背景下，中证转债指数仅微弱回调0.96%，回撤幅度得到有效控制。4月3日，在万得全A指数、回调1.19%的情况下，中证转债指数已率先微涨0.14%。 此前面对极端冲击，市场倾向于用“最差的情况”进行定价。伴随部分机构预防式减仓带来的超调，叠加绝对收益机构的季节性效应和固收+策略的被动降低波动的考虑，因此调整更早的转债。但随着转债的企稳，避险被动减仓已到尾声。 来源：Wind，中泰证券研究所；注：数据截至4月10日 三、本周有业绩的行业率先超跌反弹 行业表现来看，本周市场的向上修复呈现出显著的“超跌反弹”与“业绩驱动”双重特征。3月23日极端避险情绪蔓延，万得全A大幅下挫4.08%，对比各申万一级行业的3月23日涨跌幅与本周涨跌幅，可以发现两者之间存在明显的负相关性。这意味着，前期受外部地缘情绪冲击而遭遇错杀、跌幅较深的电子、通信等板块，在地缘博弈边际缓和的时期，大幅反弹。 结合行业盈利看，本轮反弹并非单纯的情绪博弈，而是具有基本面支撑的行业率先反弹。本周反弹幅度领先、前期跌幅较为严重的行业，其对应的远期净资产收益率预期普遍处于相对较高水平。随着市场对外部冲击的逐步脱敏，资金的避险情绪正在消退，并开始回归理性定价，优先选择回补那些前期被错杀、且盈利能力较强的优质资产。 来源：Wind，中泰证券研究所；注：气泡大小为申万一级行业ROE-FY1的值 四、聚焦强修复动能和业绩预期的板块 外部冲击趋于钝化，市场免疫力显著增强，美伊冲突带来的地缘政治溢价正加速收敛。虽然短期来看中东局势不可避免会有所反复，但市场重心已明显从“外部情绪博弈”转向“内部基本面修复”。从资金流向和近期的盘面特征来看，市场目前的防御与进攻策略正加速向板块盈利能力收敛，ROE表现较优的板块在回调中抗跌能力更强。 在中东局势前景未定及外部扰动逐步脱敏的背景下，建议以攻守兼备的组合应对市场波动，重点配置有产业趋势支撑或ROE表现较优的板块。产业趋势向上可以提供进攻弹性，而高ROE则可以强化防御能力。聚焦产业趋势，建议重点关注以下两条主线： 主线一：强资本开支维持高景气度的AI硬件产业链。在全球AI竞赛加剧的大背景下，分子端盈利向上的预期最为确定，建议重点关注光模块、光芯片、通信行业。这类高弹性板块在前期受外部情绪和流动性冲击杀估值较为严重，当前在市场脱敏、内生逻辑主导下，其向上修复的动能最为充沛。 主线二：兼具高ROE支撑的超跌反弹细分板块。结合二级行业的估值变化来看，部分板块在年初曾有较好的估值表现，但近期受外部冲击拖累，与春季躁动前的表现相比下挫。随着市场企稳，高ROE的板块将率先迎来修复。建议重点关注工业金属、半导体设备、航海装备、电池、工程机械、汽车零部件、非银金融等细分领域。这些板块既具备超跌反弹的充足空间，又有坚实的基本面作为安全垫。 风险提示 美伊冲突演绎超预期、油价带动通胀回升、输入型通胀的传导链条、信息更新不及时等。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。