核心观点
- 公司发布2025年年报，实现营收302.53亿元，同比-18.60%；归母净利润45.26亿元（扣非44.09亿元），同比-28.78%（扣非同比-22.81%）。公司2025年度累计派发现金分红0.1625元/股，现金分红总额占归母净利润的30.01%，与2024年持平。2026年4月1日收盘价对应股息率为1%。
业务表现
- 风电利用小时下降影响电量表现，装机扩张驱动光伏电量高增。2025年，公司净新增新能源控股装机4851.10MW，其中风电+1738.60MW、太阳能+3142.50MW，生物质-30MW。风电平均利用小时2052h，同比下降138h，拖累风电电量表现。风电累计完成发电量630.86亿kwh，同比增长4.19%；太阳能133.77亿kwh，同比增长70.92%。
- 风电电价降幅大于光伏，分部业绩表现分化。风电分部实现收入259.95亿元，同比-9.6%，主要系电价下行所致。风电平均上网电价475元/MWh（含税），同比下降52元/MWh。风电分部经营利润96.87亿元，同比-21.6%。太阳能分部实现收入38.09亿元，同比+56.0%。太阳能发电平均上网电价318元/MWh（含税），同比下降17元/MWh。太阳能分部实现经营利润11.52亿元，同比+121.0%。
现金流与未来展望
- 国补回收助力现金流优化，26年新增装机指引进一步放缓。2025年，公司经营活动产生的现金流量净额为218.33亿元，同比+27.61%，主要得益于可再生电费补贴回款较上年同期大幅增加。截至25年末，公司应收款项融资436.73亿元，同比仅增加0.8%。2025年，公司新签订开发协议5.86GW，其中风电4GW、太阳能0.65GW、储能1.21GW。展望2026年，公司计划开工新能源项目450万千瓦，投产450万千瓦，较2025年新增规模有望进一步放缓。
投资建议
- 预计公司26-28年分别实现归母净利润44.9、52.3、57.7亿元，对应PE分别为30x、26x、23x；给予“推荐”评级。
风险提示
- 电价超预期下跌的风险，资源条件&限电导致利用小时不及预期的风险等。
