2025年年报点评：光伏分部经营业绩高增，国补回收助力现金流优化

——2025年年报点评 2026年04月02日 核心观点 ⚫事 件：公 司 发 布2025年 年 报。2025年 实 现 营 收302.53亿 元 ，同 比-18.60%；实 现 归 母 净 利 润45.26亿 元 （ 扣 非44.09亿 元 ） ， 同 比-28.78%（ 扣 非 同 比-22.81%）。公 司2025年 度累 计 派 发 现 金 分 红0.1625元/股，现 金 分 红总 额 占归 母 净 利 润 的30.01%，与2024年持 平。2026年4月1日 收 盘 价 对 应 股 息 率为1%。 龙源电力（股票代码：001289） 推荐维持评级 分析师 ⚫风 电 利 用 小 时 下 降影 响电 量 表 现 ， 装 机 扩 张 驱 动 光 伏 电 量高 增。2025年 ，公 司净 新 增 新 能 源 控 股 装 机4851.10MW， 其 中 风 电+1738.60MW、 太 阳 能+3142.50MW， 生 物 质-30MW。 截 至25年 末，公 司控 股 装 机 容 量45994.29MW， 其 中 风 电32147.37MW， 太 阳 能13840.82MW， 其 他 可 再 生能 源6.10MW。公 司2025年 累 计 完 成 发 电 量764.69亿kwh，其 中风 电630.86亿kwh，同 比 增 长4.19%；太 阳 能133.77亿kwh，同 比 增 长70.92%。2025年 公 司风 电 平 均 利 用小 时2052h， 同 比 下 降138h，在 一 定 程 度 上 拖 累 风 电 电量 表 现 。公 司风 电 利 用 小 时 下 降 主 要 原 因包 括：1）2025年公 司项 目 分 布 区 域平 均 风 速 同 比 下 降0.1米/秒 ；2）限 电 损 失 同 比 增 加 。 陶贻功：010-80927673：taoyigong_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030001 梁悠南：010-80927656：liangyounan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070002 研究助理：马敏：mamin_yj@chinastock.com.cn ⚫风 电 电 价 降 幅 大 于 光 伏 ，分 部 业 绩 表 现 分 化。2025年 公 司 收 入 下 降 部 分 受到 火 电 资 产 出 表 的 影 响。 分 业 务 来 看 ， 风 电 分 部 实 现 收 入259.95亿 元 ， 同 比-27.66亿 元 或-9.6%，主 要 系 电 价 下 行 所 致 。2025年 ，公 司风 电 平 均 上 网 电 价475元/MWh（ 含 税 ），同 比 下 降52元/MWh，主 要 由 于 风 电 市 场 交 易 规 模 扩大 ， 平 价 项 目 增 加 以 及 结 构 性 因 素 导 致 。叠 加 成 本 端 折 旧 摊 销 费 用同 比+4.65亿 元 或+4.5%，风 电 分 部 经 营 利 润 同 比-26.68亿 元 或-21.6%至96.87亿 元 。太阳 能 分 部2025年 实 现 收 入38.09亿 元 ，同 比+13.68亿 元 或+56.0%。2025年 ，公 司太 阳 能 发 电 平 均 上 网 电 价318元/MWh（ 含 税 ），同 比 下 降17元/MWh，主 要 由 于 太 阳 能 发 电 市 场 交 易 规 模 扩 大 ， 市 场 交 易 电 价 偏 低 拉 低 平 均 上 网 电价 。考 虑 成 本 端 折 旧 摊 销 费 用 同 比+7.73亿 元 或+62.1%，太 阳 能 分 部 实 现 经 营利 润11.52亿 元 ， 同 比+6.31亿 元 或+121.0%。 ⚫国 补 回 收 助 力 现 金 流 优 化 ，26年 新 增 装 机 指 引 进 一 步 放 缓。2025年 ，公 司经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 为218.33亿 元 ， 同 比+27.61%， 主 要 得 益 于可再 生 电 费 补 贴 回 款 较 上 年 同 期 大 幅 增 加。截 至25年 末 ，公 司 应 收 款 项 融 资436.73亿 元 ，同 比 仅 增 加0.8%，增 速 较 以 往 年 度 大 幅 放 缓 。2025年 ，公 司新签 订 开 发 协 议5.86GW，其 中 风 电4GW、太 阳 能0.65GW、储 能1.21GW，均位 于 资 源 较 好 地 区；全 年 累 计 取 得 开 发 指 标8.63GW，其 中 风 电4.27GW，太阳 能4.36GW。展 望2026年 ，公 司计 划 开 工 新 能 源 项 目450万 千 瓦 ，投 产450万 千 瓦， 较2025年 新 增 规 模 有 望 进 一 步 放 缓 ， 进 入 高 质 量 发 展 阶 段 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫投 资 建 议 ：我 们 预 计 公 司26-28年 分 别 实 现 归 母 净 利 润44.9、52.3、57.7亿元 ， 对 应PE分 别 为30x、26x、23x； 给 予 “ 推 荐 ” 评 级。 1.【银河环保公用】公司点评_龙源电力：风资源环比有所修复，拟进行中期利润分配2.【银河环保公用】公司点评_龙源电力：风电业务盈利向好，25-27年分红规划落地3.【银河环保公用】公司点评_龙源电力_板块间有所分化：风电承压，光伏高增 ⚫风 险 提 示 ：电 价 超 预 期 下 跌 的 风 险 ，资 源 条 件&限 电 导 致 利 用 小 时 不 及 预 期 的风 险 等。 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 陶 贻 功，环 保 公 用 行 业 首 席 分 析 师 ，毕 业 于 中 国 矿 业 大 学(北 京)，超 过10年 行 业 研 究 经 验，长 期 从 事 环 保 公 用 及 产 业 链 上 下游 研 究 工 作 。 曾 就 职 于 民 生 证 券 、 太 平 洋 证 券 ，2022年1月 加 入 中 国 银 河 证 券 。 梁 悠 南 ，公 用 事 业 行 业 分 析 师 ，毕 业 于 清 华 大 学(本 科)，加 州 大 学 洛 杉 矶 分 校(硕 士)，纽 约 州 立 大 学 布 法 罗 分 校(硕 士)。于2021年 加 入 中 国 银 河 证 券 ， 从 事 公 用 事 业 行 业 研 究 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ， 并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ， 并 非 作 为 买 卖 、 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ，对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ，银 河 证 券 不 对 其 内 容 负 责 。链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、 投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ， 或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书 面 授权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发 的 本公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系 苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn林程021-60387901 lincheng_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn