3月债市回顾及4月展望：基本面验证与资金面线索，跨季怎么看？

——3月债市回顾及4月展望 2026年4月2日 ⚫债 市 回 顾 ：利 率 震 荡 回升， 收 益 率 曲 线走陡 分析师 3月 以 来 ，在 地 缘 冲 突 外 围 不 确 定 性 加 大 、两 会 货 币 政 策 宽 松 预 期 落 空 、基 本 面 数据 超 预 期 等 因 素 的 影 响 ， 长 债 震 荡 走 弱 ，10Y国 债 收 益 率 收 上 ， 短 端 受 流 动 性 充裕 及 月 末 投 放 ，收 益 率 震 荡 收 下 。月 初 ，在 全 球 避 险 情 绪 升 温 与 两 会 货 币 政 策 宽 松预 期 落 空 等 综 合 影 响 下 ，债 市 收 益 率 震 荡 上 行 ；月 中 旬 ，受 出 口 、通 胀 等 数 据 超 预期 与 地 缘 政 治 冲 突 导 致 油 价 飙 升 引 发 通 胀 预 期 升 温 等 因 素 的 影 响 ，10Y国 债 收 益率 进 一 步 上 行 至1.83%； 月 末 ， 受 美 伊 冲 突 带 动 油 价 波 动 与 资 金 面 宽 松 等 因 素 的影 响 ， 国 债 收 益 率 整 体 下 行 至1.82%。截 至3月31日 ，10年 期 国 债 收 益 率 自2月28日 的1.78%上 行4.2BP至1.82%，1年 期 国 债 收 益 率 自2月28日 的1.32%下 行10BP收 于1.22%， 期 限 利 差 扩 张13.7BP至60BP。 刘雅坤：17887940037：liuyakun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523100001 周欣洋：010-80927726：zhouxinyang_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524080001 ⚫本 月 债 市 展 望：关 注 基 本 面 数 据 继 续 改 善 情 况 和资 金 面 波 动 基 本 面 来 看 ，其 一 ， 关 注 原 油 价 格 推 升 下CPI温 和 回 升 、PPI转 正 的 可 能 ， 以 及债 市 会 否 向 再 通 胀 风 险 二 次 定 价 ； 其 二 ， 关 注 出 口 增 速 继 续 高 增 的 可 能 以 及 对 国内 企 业 利 润 的 拉 动 作 用 ；第 三 ，观 察PMI回 至 扩 张 区 间 后 的 持 续 性 ；第 四 ，地 产小 阳 春 一 线 城 市 边 际 回 暖 ，但 全 国 供 需 两 端 整 体 仍 弱 ，政 策 效 果 进 入 关 键 验 证 期 ；此 外 ，开 年 经 济 数 据 较 为 亮 眼 ，需 关 注 基 本 面 修 复 预 期 对 债 市 的 扰 动 ，以 及 数 据 回暖 的 真 实 成 色 与 后 续 支 撑 动 能 ， 若PMI、PPI同 步 修 复 债 市 存 在 偏 空 定 价 可 能。 供 给 面 来 看 ，4月 政 府 债 整 体 净 供 给 规 模 大 约 在1.1万 亿 元 左 右 ，在 特 别 国 债 可 能落 地 的 基 础 上 ， 普 通 国 债 以 及 新 增 专 项 债 发 行 可 能 有 所 让 路 ， 但 化 债 专 项 债 仍 然是 季 度 内 主 要 靠 前 发 力 的 种 类，整 体 供 给 压 力 较3月 接 近 万 亿 左 右 规 模 小 幅 回 升 。此 外 ，若 有 超 长 期 特 国 落 地 ，根 据 历 史 经 验 ，需 关 注 发 行 计 划 到 首 期 落 地 期 间 对 超长 端 的 短 期 脉 冲 扰 动 情 况 。 风险提示 1.经济基本面超预期回升影响债市主线风险2.政府债供给节奏超预期的风险3.债市利率超预期大幅回调风险 资 金 面 来 看 ，4月 同 业 存 单 到 期 规 模 回 落 ，银 行 体 系 流 动 性 将 进 一 步 缓 解 ；但 当 前超 低 的 短 端 市 场 利 率 使 得 其 与 政 策 利 率 倒 挂 已 近4个 月 ， 根 据 过 往 经 验 长 期 来 看央 行 会 选 择“ 观 察-疏 通-降 息 ”从 根 本 收 窄 倒 挂 ，但 当 前 不 具 备 降 息 条 件 ，关 注 央行 通 过 预 期 管 理 、 态 度 转 紧 以 拉 动 短 端 利 率 抬 升 的 情 况 ， 资 金 面 短 期 有 波 动 加 大的 可 能 。此 外 ，4月 超 长 期 特 别 国 债 或 将 落 地 ，关 注 财 政 部 发 行 公 告 与 央 行 公 开 市场 操 作 对 债 市 的 影 响。 政 策 面 来 看 ，3月 政 策 主 线 聚 焦 两 会 目 标 落 地 与 全 年 部 署 的 顶 层 框 架 明 确 ，4月 则将 迎 来 一 季 度 经 济 检 验 以 及 二 季 度 政 策 加 码 布 局 窗 口 ， 核 心 看 点 集 中 在 讨 论 经 济的 政 治 局 会 议 定 调 ，预 计 整 体 延 续 两 会 确 立 的 务 实 增 长 、宽 财 政+稳 货 币 协 同 思 路 ，同 时 针 对 一 季 度 修 复 斜 率 、 政 府 债 投 放 节 奏 等 做 出 进 一 步 动 态 要 求 。 货 币 政 策 层面 ，预 计 政 策 基 调 延 续“ 适 度 宽 松 ”的 核 心 定 调 ，侧 重 总 量 护 航 财 政 投 放 、结 构 精准 滴 灌 实 体 需 求 ， 关 注 央 行 对 输 入 性 通 胀 的 应 对 态 度 。 机 构 行 为 来 看 ，3月 机 构 配 置 盘 、交 易 盘 情 绪 继 续 回 暖 ，配 置 盘 延 续 增 持 且 力 度 边际 回 升（ 由+2448亿 元 到+4839亿 元 ），买 盘 由 中 小 行 、保 险 合 力 发 力 ；交 易 盘 情绪 回 暖 ， 公 募 由 净 卖 出 转 为 大 幅 净 买 入 （ 由-201亿 元 到+1090亿 元 ） ， 延 续 “ 缩短 拉 长 ”布 局 ，仅 券 商 短 端 止 盈 减 持 。当 前 机 构 情 绪 稳 步 修 复 ，配 置 盘 从 阶 段 性 止盈 回 归 接 力 增 配 ，交 易 盘 抛 压 收 敛 。4月 一 方 面 关 注 信 贷 投 放 放 缓 、保 险 负 债 充 裕叠 加 超 长 期 特 别 国 债 发 行 ， 配 置 盘 尤 其 是 保 险 持 续 为 长 端 利 率 提 供 底 仓 支 撑 的 可能 ；另 一 方 面 ，当 前 债 市 实 质 利 空 要 素 暂 未 出 现 ，但 扰 动 要 素 较 多 ，若 外 围 不 确 定性 持 续 、国 内 经 济 复 苏 持 续 、宏 观 数 据 表 现 较 好 ，叠 加 当 前 十 债 不 具 备 太 大 下 行 空间 的 点 位 ，则 公 募 在 阶 段 高 位 已 有 加 仓 后 ，可 能 会 转 为 卖 出 止 盈 ，主 要 关 注 交 易 盘情 绪 从 买 盘 回 暖 到 卖 出 止 盈 的 可 能 变 化。 ⚫债 市 策 略 ：静 待 预 期 差 落 地 ， 把 握 调 整 配 置 机 会 各 方 面 综 合 来 看 ，4月 主 要 关 注 点 一 是 一 季 度 基 本 面 数 据 成 色 表 现 与 市 场 预 期 差 、输 入 性 通 胀 再 定 价 的 可 能 ， 二 是 央 行 流 动 性 投 放 边 际 收 紧 下 的 态 度 变 化 对 资 金 面波 动 加 大 的 影 响 ； 三 是 超 长 期 特 别 国 债 即 将 发 行 的 短 期 供 给 冲 击 ， 四 是 年 内 首 个讨 论 经 济 的 政 治 局 会 议 的 政 策 取 向 表 态 。 利 率 方 面 ：其 一 ，资 金 面 当 前 易 松 难 紧 但 央 行 已 有 边 际 收 紧 以 调 控 短 端 的 意 图 ，一方 面 关 注 资 金 波 动 短 期 加 大 的 可 能 ， 另 一 方 面 关 注 特 国 落 地 带 来 的 短 期 扰 动 以 及央 行 的 配 合 操 作 ；其 二 ，后 续 需 重 点 观 察 中 东 地 缘 局 势 反 复 下 ，市 场 对 实 质 再 通 胀的 定 价 可 能 。 若3月 通 胀 数 据 回 升 较 快 、 则 债 市 可 能 开 始 交 易 实 质 性 输 入 性 通 胀 风 险 ， 可 能 再 度 形 成 冲 击 ； 其 三 ， 也 需 留 意 一 季 度 基 本 面 数 据 表 现 会 否 延 续 开 门红 ， 若 基 本 面 预 期 修 复 则 可 能 短 期 成 为 扰 动 债 市 的 新 主 线 。 十 债 当 前1.82%左 右位 置 已 回 升 至1.8%以 上 ，偏 空 扰 动 仍 在 且 交 易 情 绪 脆 弱 下收 益 率 易 上 难 下，建 议关 注 调 整 带 来 的 配 置 机 会 ，交 易 盘 则 建 议 顺 势 而 为 ，及 时 止 盈 。短 端 方 面 ，受 央 行地 量 逆 回 购 投 放 释 放 调 控 短 端 的 意 图 影 响 ， 资 金 面 后 续 或 有 短 期 波 动 加 大 可 能 ，短 端 以 政 策 利 率 （1.4%） 为 下 限 ， 目 前 短 端 已 经 在1.22%附 近 ， 因 此 短 期 收 益 博取 赔 率 有 限，关 注 回 升 可 能；长 端 方 面 ，在 十 债“ 上 有 顶 下 有 底 ”状 态 演 绎 和 给 定区 间 上 下 限 对 于 市 场 定 价 的 边 际 约 束 下 ， 当 前 已 回 升 至1.8%以 上 央 行 合 意 区 间 ，目 前 外 围 不 确 定 性 加 大 、 实 质 再 通 胀 风 险 回 升 以 及 超 长 债 供 给 扰 动 预 期 发 酵 等 因素 支 撑 下 ，关 注 调 整 带 来 的 配 置 机 会 ，建 议 适 当 进 场 把 握 配 置 窗 口 ，交 易 盘 建 议 把握 预 期 差 顺 势 而 为 ， 注 意 止 盈 。 目录Catalog 一、债市回顾：利率震荡回升，收益率曲线走陡...........................................................................................4二、本月展望与策略...............................................................................................................................7（一）债市展望：关注基本面数据继续改善情况和资金面波动...........................................................................7（二）债市策略：静待预期差落地，把握调整配置机会..................................................................................15三、4月重要经济日历..........................................................................................................................17四、风险提示...................................................................................................................................17 一、债市回顾：利率震荡回升，收益率曲线走陡 3月 以 来 ， 在地 缘 冲