2月债市回顾及3月展望：两会窗口与地缘摩擦下，债市会否出现新定价？

——2月债市回顾及3月展望 2026年3月4日 ⚫债 市 回 顾 ：利 率 震 荡 回 落 ， 收 益 率 曲 线走 平 分析师 2月 以 来 ，在 央 行 呵 护 跨 节 流 动 性 、权 益 市 场 压 制 退 坡 及 交 易 盘 止 盈 等 多 重 因 素 影响 下 ，债 市 整 体 呈 现 节 前 震 荡 偏 强 、节 后 短 暂 调 整 后 持 续 走 强 的 运 行 态 势 。长 短 端走 势 分 化 ，全 月10Y国 债 收 益 率 下 行3.6BP，1Y国 债 收 益 率 上 行1.7BP。月 初 ，在 商 品 市 场 波 动 、权 益 市 场 压 制 退 坡 、央 行 宣 布 重 启14天 逆 回 购 呵 护 跨 节 流 动 性等 影 响 因 素 下 ，债 市 收 益 率 整 体 下 行 ；月 中 旬 ，受 央 行 货 币 政 策 执 行 报 告 对 常 态 化买 债 表 述 及 配 置 力 量 支 撑 等 因 素 影 响 ，十 债 下 破1.8%重 要 关 口 ；月 末 ，受 春 节 过后 税 期 走 款 与 跨 月 重 合 、 节 后 资 金 面 流 动 性 边 际 收 敛 、 交 易 盘 止 盈 情 绪 较 浓 等 负面 因 素 及 政 治 局 会 议 定 调 延 续“ 适 度 宽 松 的 货 币 政 策 ”的 正 面 因 素 影 响 下 ，国 债 收益 率 先 上 后 下 ， 进 一 步 破 位 下 行 至1.78%。截 至2月28日 ，10年 期 国 债 收 益 率自1月30日 的1.81%下 行3.6BP至1.78%，1年 期 国 债 收 益 率 自1月30日 的1.30%上 行1.7P收 于1.32%， 期 限 利 差 收 窄5.28BP至45.9BP。 刘雅坤：17887940037：liuyakun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523100001 周欣洋：010-80927726：zhouxinyang_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524080001 ⚫本 月 债 市 展 望：关 注 两 会 关 键 表 态 以 及 供 给 压 力 基 本 面 来 看 ，其 一 ， 继 续 关 注CPI温 和 回 升 、PPI环 比 持 续 正 增 长 下 债 市 会 否 向再 通 胀 风 险 定 价 ；其 二 ，关 注 美 对 华 新 关 税 回 落 下 出 口 增 速 回 升 的 可 能 ；第 三 ，春节 房 屋 销 售 回 暖 ，上 海 地 产 新 政 发 布 提 振 市 场 ，关 注 后 续 政 策 落 地 与 数 据 验 证 ；此外 ，3月 两 会 及 政 府 工 作 报 告 内 容 以 及 与 市 场 的 预 期 差 是 关 键 观 察 点。 风险提示 供 给 面 来 看 ，预 计3月 政 府 债 净 供 给 约1.77万 亿 元 ，其 中 专 项 债 发 行 较 多 ，尤 其是 化 债 部 分 或 将 继 续 提 速 ， 预 计 新 增 专 项 债 和 置 换 隐 债 专 项 债 分 别 发 行3793亿元 、6167亿 元 左 右 ； 国 债 和 新 增 一 般 债 分 别 净 供 给7011亿 元 和684亿 元 左 右 。整 体 供 给 压 力 较2月 有 所 回 升 。 1.经济基本面超预期回升影响债市主线风险2.政府债供给节奏超预期的风险3.债市利率超预期大幅回调风险 资 金 面 来 看 ，2026年 春 节 假 期 靠 后 ，尽 管 面 临“ 税 期+跨 月+跨 节 ”等 压 力 ，央 行通 过 重 启14天 期 逆 回 购 操 作 、MLF加 量 续 作 等 多 维 度 工 具 协 同 发 力 有 效 对 冲 并呵 护 资 金 面 平 稳 跨 节 。 对 于3月 资 金 面 ， 重 点 关 注 财 政 前 置 发 力 情 况 下 两 会 预 期差 与 地 缘 冲 突 走 向 对 债 市 的 影 响 ，历 年 两 会 前 后 资 金 面 往 往 呈 现“ 会 前 先 松 后 紧 、会 中 震 荡 平 稳 、会 后 资 金 面 逐 步 收 紧 ”的 特 征 ，但 央 行 维 护 流 动 性 意 图 明 确 下 ，预计 资 金 面 不 会 出 现 系 统 性 大 幅 收 紧 。 政 策 面 来 看 ，3月 关 键 在 于 全 国 两 会 的 预 期 落 地 ，预 计2026年 政 府 工 作 目 标 设 定将 更 加 务 实 ，结 合 各 省 市 两 会 表 态 来 看 ，预 计GDP增 速 目 标 或 为4.5-5.0%，扩 内需 、培 育 新 动 能 仍 是 主 要 任 务 ；同 时 ，将 维 持 积 极 前 置 的 财 政 政 策 与 适 度 宽 松 的 货币 政 策 定 调 ， 年 内50BP降 准 、10-20BP降 息 或 符 合 基 准 预 期 。 机 构 行 为 来 看 ，2月 机 构 配 置 盘 延 续“ 开 门 红 ”增 持 但 力 度 回 落 ，主 要 买 盘 由 大 行转 为 中 小 行 、保 险 且 规 模 几 乎 腰 斩 ，1月 的 主 要 买 盘 大 行 净 卖 出 止 盈 明 显 ，结 构 上以 长 期 、超 长 期 为 主 。交 易 盘 净 卖 出 规 模 由1月4029亿 大 幅 收 敛 至2月 的200亿元 左 右 ，情 绪 回 暖 明 显 。当 前 机 构 情 绪 较 稳 健 ，配 置 盘 从 年 初 开 门 红 季 节 性 增 配 到理 性 有 节 奏 增 配 ， 交 易 盘 抛 压 明 显 收 敛 情 绪 回 暖 。 一 方 面 ， 关 注3月 在 外 围 地 缘不 确 定 性 下 风 险 偏 好 回 落 带 动 资 金 入 债 市 的 情 况 ， 若 利 率 下 行 仍 有 支 撑 ， 交 易 盘情 绪 或 继 续 回 暖 下 顺 势 而 为 ，另 一 方 面 ，若 两 会 对 经 济 、财 政 等 显 著 超 预 期 带 动 利率 显 著 走 升 ，保 险 等 配 置 盘 意 愿 或 再 边 际 回 升 ，利 率 超 调 幅 度 可 能 有 限 。单 就 机 构行 为 来 看 利 率 向 下 胜 率 或 高 于 向 上 。 ⚫债 市 策 略 ：十 债 下 破1.8%后 的 演 绎 ， 两 会 预 期 差 与 地 缘 冲 突 走 向 是 关 键 各 方 面 综 合 来 看 ，3月 主 要 关 注 点 一 是 两 会 表 态 下 市 场 预 期 差 ， 二 是 将 公 布 的1-2月 经 济 数 据 ， 特 别 是 地 产 通 胀 等 数 据 改 善 情 况 ， 三 是 供 给 积 极 前 置 下3月 供 给压 力 及 央 行 流 动 性 对 冲 ， 四 是 外 围 地 缘 冲 突 不 断 ， 避 险 情 绪 及 股 票 风 偏 回 落 下 的债 市 定 价 。 利 率 方 面 ：一 方 面 ，3月 资 金 面 在 两 会 前 后 或 有 波 动 ，但 央 行 呵 护 下 大 概 率 逐 步 回归 均 衡 ， 而 宽 货 币 层 面 操 作 有 空 间 ， 历 史 经 验 显 示 两 会 后 十 债 收 益 率 下 行 概 率 更高 ，叠 加 外 围 不 确 定 性 加 大 下 权 益 压 制 退 坡 ，大 环 境 上 债 市 顺 风 条 件 仍 在 ，但 短 期进 一 步 实 质 性 宽 货 币 落 地 还 需 等 待 。 内 部 关 注 两 会 表 态 预 期 差 、 财 政 积 极 下 央 行会 否 加 量 购 债 ，外 部 关 注 地 缘 冲 突 蔓 延 下 输 出 通 胀 压 力 、汇 率 等 会 否 形 成 新 驱 动 ；另 一 方 面 ，2月 配 置 盘 支 持 力 量 回 落 但 交 易 盘 抛 压 下 降 ， 机 构 已 释 放 部 分 止 盈 需求 ， 交 投 情 绪 稳 健 ， 关 注 会 否 出 现 新 驱 动 打 破 当 前 中 枢 。 当 前 十 债 在1.78%附 近位 置 ， 短 期 赔 率 不 高 。 短 端 方 面 ，受 央 行 态 度 及 操 作 影 响 ， 资 金 面 大 概 率 维 持 均 衡 ， 短 端 以 政 策 利 率 （1.4%） 为 下 限 ， 目 前 短 端 已 经 在1.32%附 近 ， 此 前 结 构 性降 息 后 ， 宽 货 币 一 定 程 度 上 被 定 价 ， 短 期 收 益 博 取 赔 率 有 限 ；长 端 方 面， 在 十 债“ 上 有 顶 下 有 底 ” 状 态 演 绎 和 给 定 区 间 上 下 限 对 于 市 场 定 价 的 边 际 约 束 下 ， 当 前1.78%附 近 的 配 置 赔 率 有 限 ，但 在 央 行 国 债 买 卖 与 避 险 情 绪 上 升 等 因 素 支 撑 下 ，短期 内 利 率 大 幅 向 上 风 险 有 限 ， 建 议 阶 段 性 收 敛 久 期 杠 杆 、 保 持 定 力 。 目录Catalog 一、债市回顾：利率震荡回落，收益率曲线走平...........................................................................................4二、本月展望与策略...............................................................................................................................7（一）债市展望：关注两会关键表态以及供给压力...........................................................................................7（二）债市策略：十债下破1.8%后的演绎，两会预期差与地缘冲突走向是关键..................................................14三、3月重要经济日历..........................................................................................................................16四、风险提示...................................................................................................................................16 一、债市回顾：利率震荡回落，收益率曲线走平 2月 以 来 ， 在 央 行 呵 护 跨 节 流 动 性 、 权 益 市 场 压 制 退 坡 及 交 易 盘 止 盈 等 多 重 因 素 影 响 下 ， 债 市整 体 呈 现 节 前 震 荡偏强 、节 后 短 暂 调 整 后 持 续 走 强的 运 行 态 势。长 短 端 走 势 分 化 ，全 月10Y国 债 收益 率 下 行3.6BP，1Y国 债 收 益 率 上 行1.7BP。 月 初 ， 在 商 品 市 场 波 动 、 权 益 市 场 压 制 退 坡 、 央 行宣 布 重 启14天 逆 回 购 呵 护 跨 节 流 动 性 等 影 响 因 素 下 ， 债 市 收 益 率 整 体 下 行 ； 月 中 旬 ， 受 央 行 货 币政 策 执 行 报 告 对 常 态 化 买 债 表 述 及 配 置 力 量 支 撑 等 因 素 影 响 ， 十 债 下 破1.8%重 要 关 口 ； 月 末 ， 受春 节 过 后 税 期 走 款 与 跨 月 重 合 、