棉花二季度展望：警惕需求面的变数

棉花二季度展望：警惕需求面的变数 东证衍生品研究院农产品首席分析师：方慧玲 从业资格号：F3039861交易咨询号：Z0010565 行 情 回 顾 ：2 6 Q 1， 外 盘 下 探 回 升 ， 郑 棉 延 续 走 强 外盘下探回升： 1-2月，25/26年度美棉供应宽松、出口进度缓慢令盘面一直表现乏力，再加上存在大量的采购ON-CALL为点价订单，在3月合约临近到期时，对盘面形成打压，主力合约一度逼近60美分一线。3月份，美以对伊朗战争的爆发令国际原油价格飙升，进而对棉花市场形成提振，再加上中国30万吨滑准税进口加贸配额的下发将增加美棉采购需求，且新作即将进入种植期，干旱的产区环境以及植棉面积预期减少，均为盘面带来向上驱动，主力合约目前已升至70美分一线。 郑棉延续上涨：主力合约在3月份上行至15500左右。 1、自身基本面上正处于易涨难跌格局（商业库存同比减少、纺企棉纱库存不高且基于金三银四旺季预期以及中美贸易乐观前景存扩库意愿，纺企开工率较高叠加庞大的产能背景令刚需用棉量较大、棉花现货基差高企等） 2、宏观面利多（1.美国关税政策生变：2月20日，美国最高法院裁定特朗普依据IEEPA征收关税非法，对等关税及芬太尼关税被取消，但特朗普再度宣布对全球商品加征10%的统一关税，随后又将其提高至15%，这项新关税最多只能持续150天，之后需要国会批准才能延期。美对中国阶段性关税下降，且与他国关税差距也缩小，这对国内纺服产品出口影响短期利多，但后续特朗普可能通过其他法规继续征收关税。2.美伊战争，有限利多影响） 内外棉价差持续处于高位水平： 期间一度走扩至4000元/吨之上，接近全关税进口巴西棉可行的地步，之后随着中国发放30万吨滑准税加贸配额，价差有所收窄，但目前仍处于3000元/吨之上。 中 东 地 缘 冲 突 对 棉 花 影 响 影响路径：（综合而言，影响偏中性） 1、纤维替代逻辑：中东冲突推升能化价格→化纤价格大涨，棉花作为替代品也将受到一定的带动。--偏多（但由此带来的实际需求的增加需要高油价持续较长时间） 2、成本逻辑：中东冲突扰乱供应链推升能源及化肥价格→种植成本提升---偏多 3、供应逻辑：化肥出口受阻（据荷兰合作银行称，目前全球约30%的尿素通过波斯湾的霍尔木兹海峡流通，还有44%用于生产磷肥的硫磺）→影响化肥供应及农户投入→作物单产下降---偏多 4、通胀逻辑：中东冲突扰乱供应链推升能源价格→大宗商品通胀定价增强→基金配置估值相对低的农产品，周边农产品（豆类油脂等）上涨带动棉价走高。--偏多。 5、产业需求逻辑：地缘动荡&通胀预期提升削弱全球经济复苏的信心，进而损及全球棉花需求；航运时间拉长、运费提升等影响企业接单信心。----偏空 Pa r t 1： 国内棉花基本面情况分析 商 业 库 存 进 入 季 节 性 去 化 期 ， 关 注 去 库 速 度 商业库存进入季节性去化期，全国商业库存同比未见明显增量，截至3月15日，全国商业库存同比小增5.21万吨；新疆商业库存同比减12.91万吨。对未来供应状况的担忧犹存，后市需密切关注去库情况。 工 业 库 存 较 高 ， 纺 企 超 期 备 货 据中国棉花信息网，截至2月底的全国棉花工业库存近4个月处于历史同期最高水平，社会库存（工业+商业库存）同比持平略减。截至2月28日，国内棉花社会库存642.68万吨，同比下降1.93万吨，降幅0.3%；截至3月15日，棉花社会库存613.29万吨，同比下降0.25万吨。 截至3月15日，全国工业库存环比下降至90.27万吨，较去年同期95.73万吨下降5.46万吨。但新疆很多棉花放在公仓没有提货，可支配库存高→货权已转移，降低流动性。 中 国 新 疆 棉 花 种 植 面 积 调 减 幅 度 或 不 及 此 前 市 场 预 期 1、最终面积的减幅取决于政策面的执行力度，执行力度可能没有之前想象中的那么强。此外，考虑到目前棉花价格基本覆盖种植成本，农户种植的意愿普遍较强，我们认为，今年彊棉种植面积预计减少，但减少的幅度可能不及此前市场预期。 2、目标价格补贴政策面临调整窗口期。棉花目标价格补贴政策三年一调整，本轮于2025年到期，市场关注18600元/吨的直补价是否会下调，若下调将会对棉农种植意愿带来负面影响。关注即将公布的政策指引情况。 不过， 1、种植成本预计稳中有涨：宜棉区土地租金上涨；全疆大部分棉区水资源税、电费等费用预期同比继续小幅上涨；化肥、农药、地膜等农资的销售价格也逐步走高。 2、25/26轧花厂总体处于盈利的状况，将令26/27年籽棉收购热情提升、收购价格上涨，下年度轧花厂风险增加。 3、政策并非“一刀切”，但种植结构调整的方向明确，未来几年棉花面积可能是逐步调减的过程。 我们初步预计2026年疆棉种植面积减幅3%左右，市场大多预期疆棉产量同比减幅30-40万吨，料将还是在700万吨之上。 内 外 价 差 收 窄 但 仍 较 高 ， 进 口 纱 量 预 计 较 大 ⚫30万吨滑准税加贸配额政策出台令内外价差有所收窄，但仍处于高位水平。虽然量不大，但今年滑准税加贸配额发放较早，显示棉价市场表现已引发相关部门的关注，市场担心继续大涨的话可能引发更多的政策工具出台。 ⚫棉花进口：2026年1-2月累计进口37万吨，同比增41%，同比（26.5万吨）增11万吨；2025/26年度累计进口85万吨，同比增16.6%，同比（73.18万吨）增12万吨。 ⚫棉纱进口：2026年1-2月累计进口29万吨，同比增加约8万吨。2025/26年度（2025.9-2026.2）累计进口棉纱约88万吨，同比增加约17万吨。其中，2月受春节假期影响，清关节奏放缓。3-4月进口清关量大概率环比回升。 ⚫棉纱进口利润窗口持续打开，部分船期排至6月。1-5月月均进口棉纱量预计在15-20万吨的偏高水平，这或对国产棉消费带来一定的负面影响。 “ 金 三 ” 旺 季 兑 现 ， 纺 织 开 工 率 较 好 ， 但 存 在 需 求 前 置 可 能 ⚫棉纱棉花价差目前处于低位区间的接近下沿位置水平，内地纺企C32S即期生产处于理论现金流亏损状态，随着库存棉花的逐渐消化，经营压力将加大；新疆纺企现金流生产仍处于盈利状态。 ⚫国内“金三”纺织旺季兑现，3月上中旬纺织企业订单情况较好，纱厂棉纱整体走货顺畅，品种间存在一定的分化，精梳高支纱订单火热。目前新疆部分纺企订单排期可至5-6月，内地纺企排期至4月份，订单以小单为主。但3月下旬，新增订单明显减少。 ⚫“金三”较好订单的体现可能更多是原料价格大涨驱使下游提前下单以及产业投机性需求增加的原因，即：存在需求前置的可能性，“银四”新增订单情况有待观察，从季节性上看，一般清明节后下游会逐渐转淡，目前3月底已现转弱迹象。5-6月份的淡季，是否会更淡。 ⚫纺织企业开工率年后快速恢复至正常水平，且纺企棉纱库存偏低、存量订单能支撑纺企生产至4月份，当前开机水平料暂能维持，国内刚需用棉量庞大，对盘面有短期支撑作用。但若后续新增订单不足，叠加库存棉花进一步消耗，企业压力将增大。 棉 纱 社 会 库 存 上 升 ， 但 纺 织 企 业 产 品 库 存 较 低 1、纺织企业原料库存备货较多，但产品库存去化至偏低水平。 2、纺企棉花库存偏高，由于对需求前景偏乐观&棉纱库存偏低，支持着其对原料逢低采购的意愿，目前暂对盘面15100左右的价格点价接受度较高。 3、下游棉纱社会库存连续数月走高，目前回升至5年同期均值之上的偏高水平，显示贸易商囤货增多。 4、后续订单情况仍需密切跟踪，尤其清明节后的订单是否会逐步转淡，若走货不畅，贸易商可能加大对棉纱的销售，进而将令纱价承压，然后对上游棉花带来负面影响。此外，大量的进口纱到货也会增加国内市场压力。 资料来源：TTEB，东证衍生品研究院 终 端 纺 服- - -2 0 2 6年1-2月 出 口 数 据 强 劲 国内纺服出口数据强劲。 •2026年1-2月，纺织服装累计出口504.5亿美元，增长17.6%，其中纺织品出口255.7亿美元，增长20.5%，服装出口248.7亿美元，增长14.8%。 •1)春节较晚的影响；2)美国关税扰动减退，欧美利率下行带动全球需求进一步释放，部分订单回流至中国。 •2026年出口韧性较强，虽有150天后的关税政策不确定性，但相对于25年，贸易环境有所改善，再加上中国自身竞争优势不断强化，出口前景仍持偏乐观的观点。 资料来源：Wind 终 端 纺 服- - -2 0 2 6年1-2月 内 需增 长 良 好 2026年1-2月份，中国限额以上服装、鞋帽、针纺织品类商品零售额同比增长10.4%，且穿着类实物商品网上零售额累计同比增长18%，增长幅度超预期，主要因春节较晚，拉长了畅销季窗口。 2026年仍将是全方位扩内需的一年，纺服内需预计维持温和复苏态势。 25/26年度：BCO最新继续上调25/26棉花的产量和消费预估，致使产需缺口调增、库销比调降，库销比同比下降。 根据BCO公布的月度工商业库存、棉花月度进口等数据，推算出25/26年度上半年度（9月-2月）的表需同比增长10%以上，超预期，因此我们将消费预估上修至910万吨（BCO后续有继续上调消费的可能），则产需缺口未来将进一步调增。 由于滑准税加贸配额的下发，进口预估调增至130-150万吨，再考虑到极低的流通领域期初结转库存，则整体供需预期紧平衡，关注后续是否有增量政策出台。 26/27年度： 初步预计疆棉种植面积调减可能导致国内棉花产量下降；消费方面，贸易战最激烈的时候在2025年已经过去了，中美已进入战略相持阶段，再加上中国对多元化出口渠道的拓展以及自身竞争优势的强化等，国内纺服出口存在较强韧性，且国内政策对内需不断扶持，新疆纺织产能庞大，26/27年度国内棉花消费预计难有明显下降，则产需缺口或将有所扩大，89.1万吨的1%进口关税配额无法填补缺口，国家可能需增发进口配额或者进行抛储，而这两项政策的推出往往都是滞后于市场表现的。 但需警惕价格上涨过快，触发政策面的出台！ Pa r t 2： 国际棉花基本面情况分析 美 棉 陈 作 出 口 签 约 进 度 仍 偏 慢 ， 但 完 成 出 口 目 标 问 题 不 大 25/26美棉整体出口签约进度仍落后于去年同期及五年同期均值，但美棉完成本年度出口预期目标问题不大，据测算，后续美棉只需要每周签约2-3万吨就可以完成目标。美国与他国达成的贸易协定或将支撑美棉后续销售（越南成为采购签约的主力），后续需继续关注美棉出口签约情况。 中国对美棉还加征着10%的关税，这制约着中国对美棉的商业进口需求，不过，3月下发的30万吨加贸配额将有利于中国对美棉的采购需求提升，此外，特朗普表示访华行程推迟至5月中旬，关注特朗普访华前是否会达成进一步的经贸协议，中国会否取消对美棉加征的关税。 U S D A 3月 底 意 向 面 积 同 比 小 增 棉粮比价一直处于近年来同期低位，2026年全球棉花种植面积预计会有所减少，原本预计美棉种植面积也将小幅下滑，但USDA3月底意向面积超预期同比略增。 美国国家棉花总会NCC在2月份发布的意向调查：2026年美国意向植棉面积为900万英亩，同比减少3.2%；USDA农业展望论坛预测的940万英亩；USDA3月31日发布2026年美国意向植棉面积报告，报告前瞻预计美棉种植面积为922.9万英亩，但USDA意向报告公布的数据为964万英亩，超过此前所有预期，同比增加3.9%。 根据历年数据，意向面积和实播面积间也存在差异，意向面积报告落地后，市场将跟踪关注天气变化及种植进度情况和作物生长情况。 美 棉 新 作 ： 比 种 植 面 积 更 重 要 的 是 天 气 NOAA-CPC：气候展望 美棉新作种植面积预计同比变化幅度不大，决定下年度美棉产量的主要在于弃收率情况，而弃收率受