2025年年报点评：25Q4业绩略承压，出海加速放量在即

2025年年报点评：25Q4业绩略承压，出海加速放量在即 2026年03月31日 证券分析师曾朵红执业证书：S0600516080001021-60199793zengdh@dwzq.com.cn证券分析师司鑫尧 执业证书：S0600524120002sixy@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼事件：公司发布25年年报，25年营收52.6亿元，同比+13.4%，归母净利润2.0亿元，同比-31.4%，扣非净利润1.8亿元，同比-26.3%，其中25Q4营收14.6亿元，同比+4.3%，归母净利润0.2亿元，同比-73.0%，扣非净利润0.2亿元，同比-69.8%。25年毛利率17.8%（同比-2.6pct），归母净利率3.8%（同比-2.5pct），25Q4毛利率15.9%，同比-0.3pct；归母净利率1.5%，同比-4.4pct。公司Q4业绩承压，我们认为主要系：1）25Q4有部分高毛利海外订单未确收；2）新增海外产能爬坡阶段增加折旧和人工成本；3）受美元贬值影响25Q4计提较高汇损。 市场数据 收盘价(元)37.59一年最低/最高价13.02/49.38市净率(倍)4.20流通A股市值(百万元)14,064.96总市值(百万元)15,908.32 ◼数据中心变压器高增，新能源等基本盘保持稳健。1）变压设备业务：25年公司变压设备实现营收38.1亿元，同比+12.5%，其中数据中心产品营收2.4亿元，同比+59%，实现快速增长，新能源/配电/工业产品实现营收29.0/4.1/2.6亿元，同比+10.2%/10.5%/12.3%；毛利率为17.7%，同比-2.5pct，主要系海外新能源市场价格竞争+美元合同汇兑贬值+收入结构影响；2）照明业务：25年实现营收9.2亿元，同比-5.7%，毛利率18.6%，同比-1.4%，整体受行业竞争影响有所下滑；3）其他业务：25年实现营收4.8亿元，同比+104%，主要是孵化类业务通讯电源和车载电源等产品快速增长，毛利率17.6%，同比-7.3pct。 基础数据 每股净资产(元,LF)8.95资产负债率(%,LF)57.94总股本(百万股)423.21流通A股(百万股)374.17 ◼26年起海外业务有望推动公司迎来业绩拐点，SST产品即将发布。公司海外产能布局逐渐完善，变压器在多个领域实现了海外突破：25年打入美国、欧盟的新能源市场，已积累大量优质光储客户；数据中心加速突破，25年中标日本软银数据中心项目，成功与美国某数据中心变压器生产商达成合作，干变+油变订单全面放量。公司即将于26年4月发布SST产品，我们认为产品发布后有望快速送样客户。展望26年，海外新客户+新产品陆续落地，公司业绩有望超预期。 相关研究 《伊戈尔(002922)：新能源变压器龙头加速出海，布局AIDC打造第二增长曲线》2025-12-14 ◼费用率有所提升，经营性现金流大幅增长。公司25年/25Q4期间费用率为13.8%/14.6%，同比+0.8/+3.6pct，费用率有所上升，主要系受业务扩张和汇兑损失影响。25年经营活动现金净流入6.4亿元，同比+257%，其中25Q4经营活动现金净额4.1亿元，同比+524%，主要是由于客户回款增加。合同负债0.5亿元，较年初+78%。应收账款17.2亿元，较年初-5%。存货9.6亿元，较年初+31%。 《伊戈尔(002922)：2024年三季报点评：价格端Q3承压，业绩不及预期》2024-10-30 ◼盈利预测与投资评级：考虑到汇兑压力可能持续存在，我们小幅下修公司26-27年归母净利润预测分别为4.8/7.4亿元（此前预测4.9/7.4亿元），同比+139%/+54%，新增公司28年归母净利润预测为11.8亿元，同比+60%，对应现价PE为33x/22x/14x，考虑到公司新客户和新产品的持续突破，维持“买入”评级。 ◼风险提示：AIDC业务发展不及预期、出海不及预期、竞争加剧等。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn