Q4环比提速，成本红利延续

Q4环比提速，成本红利延续 事件：公司发布2025年年报，公司实现营收167.3亿元，同比+10.1%；归母净利润15.4亿元，同比+16.6%；扣非归母净利润13.6亿元，同比+16.2%。其中25Q4实现营收49.4亿元，同比+15.4%；归母净利润4.3亿元，同比+15.2%；扣非归母净利润3.9亿元，同比+19.2%。 买入（维持） 酵母主业量增亮眼、吨价承压，Q4环比提速增长。2025年酵母及深加工/制 糖/包装/食 品原 料等其 他 收 入119.5/13.4/3.6/30.1亿 元， 同 比+10.1%/+5.8%/-12.2%/+15.4%。酵母及深加工主业2025年销量46.8万吨，同比+15.8%；吨价2.55万元/吨，同比-5.0%，销量增速亮眼，吨价有所承压，预计主要受产品结构影响。制糖业务中，2025年收购晟通糖业55%股权并表收入1.6亿元，剔除后2025年制糖收入11.8亿元，同比-6.8%。25Q4收入增速环比提升，酵母及深加工/制糖/包装/食品原料等其 他 收 入35.5/7.0/0.9/5.7亿元 ， 同 比+13.0%/+89.4%/-10.7%/-16.0%，酵母及深加工主业增速环比提升、表现亮眼，制糖业务高增长预计主要受并表晟通等影响。分地区来看，2025年国内/国外收入98.1/68.5亿元，同比+4.1%/+19.9%。其中25Q4国内/国外收入32.1/17.0亿元，同比+13.2%/+16.7%，国内环比提速，或与部分下游需求环比修复、并表晟通糖业等相关。 产品结构拖累毛利率，费用端有所优化。2025年公司毛利率同比+1.2pct至24.7%，其中酵母及深加工主业毛利率同比+2.7pct至32.2%，改善幅度亮眼。25Q4毛利率同比-1.4pct至22.7%，预计主要受负毛利的制糖、低毛利的食品原料业务占比大幅提升影响。25Q4销售/管理/研发/财务费用率同比-0.6/-0.4/-0.2/+0.4pct至5.2%/2.7%/4.4%/0.9%，费用端整体有所下降。综合来看因毛利率下降，25Q4净利率同比-0.1pct至8.9%。 作者 分析师李梓语执业证书编号：S0680524120001邮箱：liziyu1@gszq.com 2026年保持10%以上收入增速目标，糖蜜成本红利延续。2025年公司发酵总产能49万吨，国内市场占比55%，全球占比超20%，2026年将继续锚定“全球第一酵母企业”远景目标，收入增速目标超过10%。利润端，25/26榨季糖蜜价格同比大幅下行，如广西糖蜜价格最低降至不足800元/吨，预计2026年成本红利将延续，释放利润弹性。短期中东局势影响下海运费环比走高，但整体提升幅度可控，或小幅影响公司利润表现。 分析师陈熠执业证书编号：S0680523080003邮箱：chenyi5@gszq.com 相关研究 1、《安琪酵母（600298.SH）：成本红利持续兑现，费用扰动扣非承压》2025-10-302、《安琪酵母（600298.SH）：以史为鉴，大周期起点》2025-08-243、《安琪酵母（600298.SH）：成本红利兑现，利润释放周期启动》2025-08-15 投资建议：略调整2026-2027年盈利预测，并引入2028年盈利预测，预期公司2026-2028年实现归母净利润19.0/21.9/24.8亿元（前次2026-2027年盈利预测为18.8/21.8亿元），同比+22.7%/15.7%/13.0%，当前股价对应PE为19/17/15x，维持买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，海运费大幅上涨，糖蜜成本上行。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称 本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com