深度报告：乙肝临床治愈独家龙头，长效生长激素开启第二增长曲线

核心观点

• 派格宾：作为国内唯一在售的长效干扰素，派格宾在乙肝临床治愈路径中具备不可替代的基石地位。随着乙肝新药的上市，更多患者将转变为派格宾的优势群体，其渗透率将持续提升。派格宾目前几乎处于垄断地位，短期内无被集采后大幅降价的风险，未来增长空间广阔且确定性极强。
• 益佩生：作为新一代的长效生长激素，益佩生在医保加持下有望迅速成为公司的第二增长曲线。相比传统生长激素，益佩生大幅减少注射频率，提高患者用药依从性，且在产物均一性、安全性、用药便利性等方面具备显著差异化优势。
• 技术平台：公司依托PEG长效化核心技术平台，布局了长效促红素、脂肪肝治疗、乙肝创新药、抗肿瘤等多个在研项目，管线梯队完善，为长期成长持续赋能。
• 其他产品：公司血液肿瘤板块形成稳定现金牛基本盘，长效升白药珮金上市后快速放量，市占率跻身行业前列；特尔立、特尔津、特尔康三款经典产品收入稳定，为公司提供持续现金流。

关键数据

• 派格宾：2020年销售额4.6亿元，2024年销售额24.5亿元，CAGR为51.92%，2024年销售额占总营收87.2%。
• 益佩生：2025年5月获批上市，同年纳入国家医保目录，上市2个月已在全国27个省份，300多家医院落地开出首批处方。
• 珮金：2023年6月获批上市，2023年12月纳入国家医保乙类目录，2025年末在国内长效rhG-CSF市场的市占率约8.5%。

研究结论

• 预计公司2025-2027年的营收分别为36.96亿、49.89亿、64.86亿，归母净利润分别为10.67亿、14.65亿、19.22亿。
• 首次覆盖给予“买入”评级。