核心观点与关键数据
- 营收与盈利表现：2025财年总营收9,000万美元（+20.0%），核心驱动力来自Robotaxi及授权应用业务。Robotaxi业务全年营收1,660万美元（+128.6%），第四季度收入670万美元，车费收入同比增长超500%。毛利润1,420万美元（+24.2%），毛利率15.7%。Non-GAAP研发费用增长42.5%，重点投入Gen-7平台开发与BOM成本优化。现金储备15.15亿美元。
- 业务结构与核心驱动：Robotaxi业务第四季度收入同比增长160%，票价收费收入增长超500%。全球自动驾驶车队规模超1,400辆，中国用户近100万（+近3倍）。深圳2026年前两个月订单量超2025全年。UE盈利标杆：广州、深圳实现连续UE收支平衡，深圳高峰日单车净收入394元。与丰田合作，2026年联合部署1,000辆bZ4X车辆。全球化战略：“双擎战略”下，进军克罗地亚、卡塔尔、阿联酋、新加坡等市场，目标2026年底覆盖全球20多城市。
- 研发与技术布局：AI虚拟司机驱动高端体验，PonyWorld模型与AI虚拟司机实现高频日常出行，深圳等复杂城区博弈能力极强。跨平台研发协同，80%技术栈共享。第四代机器人卡车已推出，ADK BOM成本降低70%，全无人驾驶卡车在广东江门港部署，完成极端天气测试。
- 投资建议：公司实现从“规模化路测”向“单城盈利”的里程碑，第四季度Robotaxi业务盈利能力强，广深两地UE盈亏平衡。未来Gen-7车型量产将大幅降低硬件成本，提升运营效率。全球化战略快速推进，财务韧性高。
- 风险提示：自动驾驶政策及监管风险、市场竞争加剧风险、量产交付不及预期、地缘政治不确定性。
研究结论
小马智行在2025财年实现商业化闭环，Robotaxi业务爆发式放量，全球化进程显著提速。公司凭借技术优势、战略合作及充裕的现金储备，未来有望在商业化和全球化方面取得更大突破。
