2017年2季度货币政策执行报告点评：细说九大要点，理解央行思维

敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 1/7 [table_page] 银行与理财研究报告 分析师：杨宇 执业证书编号：S0890515060001 电话：021-20321299 邮箱：yangyu@cnhbstock.com 研究助理：蔡梦苑 电话：021-20321004 邮箱：caimengyuan@cnhbstock.com 研究助理：王震 电话：021-20321005 邮箱：wangzhen@cnhbstock.com 研究助理：范文婧 电话021-20321007 邮箱fanwenjing@cnhbstock.com 研究助理：张吉虎 电话：021-20321002 邮箱：zhangjihu@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20321304 [table_product] [table_main] 华宝财经评论类模板 ◎投资要点： 周五央行发布二季度货币政策执行报告，总结来看，报告体现了央行几方面的态度：1、认可金融去杠杆的成效，并坚持对于金融去杠杆的推进以及资管业务的强监管（低M2的新常态、同业存单纳入MPA考核、专栏重申资管业务五大风险六大解决方案）；2、坚持稳健中性的货币政策并强化流动性稳定的预期管理；3、对经济相对乐观对通胀并不担忧。同时突显出央行主动防风险的思路:明确目标、释放目标、强化目标，并对预期进行引导和管理，在给予市场充分的准备之后，坚定地贯彻执行。  二季度货币政策执行报告中明确提出M2低于以往的增速将成为新常态，而其可测性、可控性以及与经济相关度的降低导致对其变化的密切关注必要性降低。 央行拟于2018年一季度评估时起，将资产规模5000亿元以上的银行发行的一年以内同业存单纳入MPA同业负债占比指标进行考核。对其他银行继续进行监测，适时再提出适当要求。目前资产5000亿以上的银行共35家，最新披露数据显示11家超过33%底线，11家在25%-33%之间，其余13家低于25%不存在考核压力。这35家银行2017年6月底同业存单占同业存单总存量的比重达到68%，接近7成。 报告以专栏形式重申了《金融稳定报告》中资管业务的五大风险及六大解决方案。二季度末类通道业务规模的下滑显示，在部分监管政策未正式落地的情况下上半年去通道已有一定成效，未来协调监管的相应政策出台后，整个资管业务强监管的路径会持续。 货币政策继续保持稳健中性，“削峰填谷”的操作思路凸显央行保持流动性稳定的态度。央行引导认为近年来其不断下滑不代表流动性收紧，而是归结于支付、结算、流动性管理等效率的提升、商业银行融资渠道的拓宽以及央行不断完善货币政策操作框架。从央行的表述可以看出央行对于目前超储低水平状态的认可以及不希望市场因为超储的低水平而过分担忧流动性的想法。 央行以专栏形式分析了人民币中间价报价模型中引入“逆周期因子”的背景和效果。引入“逆周期因子”是在顺应人民币市场价格趋势的前提下剔除非理性羊群效应带来的放大性波动。 风险提示：本报告所载数据部分为市场不完全统计数据，旨在反应市场趋势而非准确数量，所载任何建议、意见及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断。 相关研究报告 [table_subject] 2017年08月12日 证券研究报告—点评报告 细说九大要点，理解央行思维 —2017年2季度货币政策执行报告点评 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 2/7 [table_page] 银行与理财研究报告 周五央行发布二季度货币政策执行报告，总结来看，报告体现了央行几方面的态度：1、认可金融去杠杆的成效，并坚持对于金融去杠杆的推进以及资管业务的强监管（低M2的新常态、同业存单纳入MPA考核、专栏重申资管业务五大风险六大解决方案）；2、坚持稳健中性的货币政策并强化流动性稳定的预期管理；3、对经济相对乐观对通胀并不担忧。同时突显出央行主动防风险的思路:明确目标、释放目标、强化目标，并对预期进行引导和管理，在给予市场充分的准备之后，坚定地贯彻执行。 我们总结了本次货币政策执行报告的9个值得关注的问题并一一加以点评，而本次报告最受市场关注的莫过于同业存单纳入MPA考核的问题，报告中表明“拟于2018年一季度评估时起，将资产规模5000亿元以上的银行发行的一年以内同业存单纳入MPA同业负债占比指标进行考核。对其他银行继续进行监测，适时再提出适当要求。”因此该问题也是本次点评的重点。在此之前，我们先从央行对M2的态度看起： 1. 偏低的M2是否会成为新常态，以后还需要密切关注该指标变化吗？ 维持低于以往的M2水平成为新常态几乎是肯定的，前期的报告中我们就提出过，二季度资管业务经历的是挤泡沫的过程，M2是银行资产负债表的负债科目，是全部商业银行相应科目的求和，同业链条发展中的扩表是一种名义增记实际可用资金不变的虚增，因此去杠杆去嵌套，委外赎回+小行资金回流大行使得商业银行资产负债表也经历了一轮挤泡沫，挤掉了虚增的部分，体现出的M2增速回落就不难理解了。 二季度货币政策执行报告中明确提出M2低于以往的增速将成为新常态，而其可测性、可控性以及与经济相关度的降低导致对其变化的密切关注必要性降低。对于M2的低速常态化给了两方面解释：一是住房高度商品化导致相应货币需求降低；二是合理反应了缩短金融链条、去嵌套的影响。 2. 2018年一季度5000亿以上银行同业存单纳入MPA同业负债考核会发生什么？ 首先，要清楚将同业存单纳入MPA同业负债考核后如果不达标对商业银行MPA得分会有什么影响。同业负债隶属“资产和负债情况”考核，包含三项：广义信贷（60/0分）、委托贷款(15/0分)、同业负债(25-15/0)分，满分100分，90分优秀，60分及格。同业负债考核的是其占总负债比重，底线33%，超过33%得0分，不到25%得25分，33%-25%区间在15-25分之间。由于委托贷款和广义信贷没有容忍度，要么满分要么0分，且广义信贷60分占比高，所以一般不会被放弃，因此只要广义信贷达标，即使同业负债得0分，依然能达到60分及格线，只是缺少了为其他MPA考核指标腾挪的空间，整体考核压力又会变大，但没有达到考核不过就大概率落入C档的地步。 其次，要搞清哪些银行资产5000亿以上会被首批纳入，以及他们当前的达标情况如何。我们对可得数据进行统计，以最近财报期（2016年报/2017一季报/2017中报）整理出资产5000亿以上的银行共35家，其中A股上市银行19家，港股8家，未上市银行8家。其中包括全部国有银行、全国性股份制银行以及规模较大的几家城商行和农商行。部分银行已披露中报，部分披露一季报，部分仅有年报数据，我们全部取最新披露数据来看，有11家超过33%底线（均为股份制银行与城商行），11家在25%-33%之间（股份制、城商行、农商行均有），其余13家低于25%不存在考核压力。这35家银行2017年6月底同业存单（1年期以内）存量规模为54511.8亿，占同业存单总存量的比重达到68%，接近7成。 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 3/7 [table_page] 银行与理财研究报告 表1 5000亿元以上资产规模商业银行总资产（亿元） 银行名称 2016年报 2017一季报 2017中报 工商银行 249,049 建设银行 216,952 农业银行 203,240 中国银行 189,175 交通银行 87,337 兴业银行 62,292 招商银行 60,007 民生银行 59,566 浦发银行 58,897 中信银行 57,519 光大银行 41,270 平安银行 30,062 30,921 华夏银行 23,991 24,231 北京银行 21,745 上海银行 17,823 江苏银行 17,490 南京银行 11,226 宁波银行 9,196 杭州银行 7,403 浙商银行 13,549 14,186 盛京银行 9,055 重庆农商行 8,032 8,244 徽商银行 7,548 7,903 广州农商行 6,610 天津银行 6,573 锦州银行 5,391 哈尔滨银行 5,390 恒丰银行 12,085 广发银行 20,476 渤海银行 8,561 北京农商行 7,768 上海农商行 7,789 成都农商行 6,713 厦门国际银行 6,652 包商银行 5,466 资料来源：中国货币网，Wind资讯，华宝证券研究创新部 再次，大家关心的新老划断问题是否存在？其实不进行新老划断，将存量全部纳入考核的影响是比较小的。原因在于新老划断只会针对明年一季度考核时仍存续的同业存单，根据同业存单的期限特征，3个月是主力，其次是1个月、6个月，再次才是1年期，9个月期和一年以上（不到0.5%）的量非常少。而到明年1季度考核时（3月），目前存续的6个月以内的已经全部到期，只有今年3月以后发行的1年期以及6月以后发行的9个月期限的才会在明年考核时存续。被纳入考核的5000亿以上的银行3月以后发行的1年及以上期限同业存单规模总量为6012.7亿元，占当前同业存单总存量的7.52%，占比很小，因此没有新老划 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 4/7 [table_page] 银行与理财研究报告 断影响其实很小。 市场更关心同业存单纳入考核对流动性和市场会产生什么影响。我们认为M2维持低位板上钉钉了，几天前我们的报告中还提出因为同业存单刀未落，虽然上半年有些躁动，但仍然为刀落之前累积着风险，意味着银行资产负债表挤泡沫还没挤干。同业存单刀落之下，明年考核之时，上述超标银行同业负债收缩带来的流动性从小行回流大行后就真的不再流出来了，M2是会受伤的。同样上半年同业存单刀未落之时，同业理财已经在广义信贷考核和去嵌套去通道上受了伤（下文详述），未来三四季度同业理财面临进一步到期不续的压力，资产价格也成了紧绷的弦，暗藏着调整的风险。但是对流动性仍不必过于担忧，央行态度鲜明，会维持稳健中性的货币政策，会削峰填谷，会以防范系统性金融风险为重任，因此在任何出现流动性扰动的时候，相应的流动性评议措施都是可期的。 最后，对于同业存单纳入考核后，在总量有限之下如何在同业存单与其他同业负债途径中进行抉择，在报告《去杠杆下半程：同业存单与同业理财发展靠什么？》中，我们从流动性考核的角度进行了详细的分解。 3. 上半年将表外理财纳入MPA考核后有什么具体成效？ 二季度货币政策执行报告中提出，在将表外理财纳入MPA考核后，包括表外理财在内的广义信贷增速从高位有所回落，抑制金融体系内部杠杆过快增长、促进金融机构稳健经营、增强金融服务实体经济可持续性的作用进一步显现 上半年银行理财业