行业投资策略报告：商社板块1Q2026业绩前瞻

商贸零售 证券研究报告 行业投资策略报告/2026.03.29 Q1业绩和估值并进 投资评级:看好(维持) 核心观点 ❖美护潮玩：重视创新驱动且精细化运营的品牌。1）关注把握高景气细分赛道且运营高效的国货美妆个护品牌：高景气、效率、全面成为美妆竞争核心——即成分和产品维度的创新和长期主义、渠道的广泛布局与精细化运营、全面的品牌搭建和集团化建设，已成为各大美妆品牌的能力建设核心，关注毛戈平、林清轩、上海家化、上美股份、若羽臣、倍加洁等。2）关注布局高端创新产品的医美上游龙头和提质增效、加速整合的医美机构龙头：高端创新、产业整合、提质增效成为近年医美产业链发展核心，关注锦波生物、乐普医疗、四环医药、美丽田园医疗健康、朗姿股份等。3）IP潮玩：潮玩龙头持续迭代新品类&新IP&新渠道，长期看好优质IP矩阵拓展与海外扩张，关注泡泡玛特、布鲁可等。 分析师耿荣晨SAC证书编号：S0160525070002gengrc@ctsec.com ❖社服：把握出行β，重视教育独立行情，精选餐茶饮龙头。1）把握出行β受益下的酒店、免税、景区：外部环境紧张叠加内部春秋假政策利好，看好出行回流。其中我们认为酒店和免税板块正在迎来周期拐点，推荐华住集团、锦江酒店、首旅酒店，中国中免；景区板块推荐三特索道、黄山旅游、九华旅游、宋城演艺，建议关注三峡旅游；2）重视教育独立行情，有望贡献α收益，推荐行动教育，建议关注中国东方教育；3）精选餐茶饮龙头和平价餐饮板块，关注海底捞、古茗、小菜园。 分析师周诗琪SAC证书编号：S0160525060006zhousq@ctsec.com 分析师杨澜SAC证书编号：S0160525080003yanglan@ctsec.com ❖零售：内部分化，精选个股。1）黄金珠宝：聚焦高附加值与出海增量，优选头部标的。当前黄金珠宝行业需求结构分化显著，地缘政治冲突频发，持续推动投资类产品需求释放。黄金首饰消费总量虽有阶段性承压，但小克重、高附加值品类凭借较强产品力，展现出明显的结构性韧性。国内市场内卷加剧下，头部品牌加速优化渠道、关停低效加盟店，行业竞争转向品牌效益提升。推荐老铺黄金、菜百股份、潮宏基，同时关注周大福、六福集团、莱绅通灵、曼卡龙、周大生、老凤祥等。2）跨境电商：关注抢出口行情，重视具备高效运营能力+较强风险对冲能力的企业。当前，美伊冲突升级引发中东局势动荡，推升国际油价与全球海运费，或带动相关原材料成本上涨。我们认为，国内跨境电商企业受此影响有限，得益于头部企业对冲海运费风险、原材料成本占比低及聚焦欧美的出海布局。推荐小商品城、乐歌股份、致欧科技、安克创新，建议关注赛维时代、吉宏股份、焦点科技等。3）商超百货：行业触底，静待估值与业绩双重修复。随着国家持续出台消费刺激政策，居民消费信心修复，商超百货行业有望迎来估值与业绩的双重修复，具备配置价值。建议关注永辉超市、步步高、汇嘉时代、新华百货、武商集团、家家悦等。 联系人陈思chensi01@ctsec.com 相关报告 1.《 社 零+2.8%， 开 局 良 好 》2026-03-172.《全年社零+3.7%，稳健增长，提振政策显效》2026-01-203.《社零+1.3%，商品消费略有降速》2025-12-16 ❖风险提示：宏观经济波动；消费者信心不足；行业竞争激烈等。 内容目录 1美护潮玩：重视创新驱动且精细化运营的品牌..............................................................31.1美妆：关注把握细分高景气赛道且精细化运营的美妆个护品牌.....................................31.2医美：行业进入合规新阶段，景气度回暖下关注上下游布局........................................51.3潮玩：关注具备IP自主孵化能力、全球化拓展顺利的潮玩头部....................................62社服：把握出行β，重视教育独立行情，精选餐茶饮龙头...............................................72.1出行：看好酒店板块和免税板块底部反转，景区优选结构性个股..................................72.2专业服务：把握教育独立行情，精选个股................................................................72.3餐茶饮：把握精细化运营龙头以及平价餐饮.............................................................83零售：内部分化，精选个股......................................................................................93.1黄金珠宝：聚焦高附加值与出海增量，优选头部标的.................................................93.2跨境电商：关注抢出口行情，重视具备高效运营能力+较强风险对冲能力的企业..............93.3商超百货：行业触底，静待估值与业绩双重修复.......................................................94商社板块1Q2026前瞻..........................................................................................11 图表目录 图1：2015-2025年中国化妆品行业市场规模..............................................................3图2：中国美妆行业市场规模按销售渠道划分................................................................3图3：营利性医美机构排除在医疗服务免税范围之外.......................................................5图4：2025年中国医美市场规模达2761亿元...............................................................5图5：月度社零总额和当月同比.................................................................................10图6：限额以上分品类数据.......................................................................................10 1美护潮玩：重视创新驱动且精细化运营的品牌 1.1美妆：关注把握细分高景气赛道且精细化运营的美妆个护品牌 化妆品行业增长稳健，头部集中度提升。2025年中国化妆品行业市场规模突破1.1万亿元，达11042.45亿元，同比增长2.83%。国货品牌竞争力持续攀升，市场份额扩大至57.37%。从渠道结构看，线上渠道交易额7217.73亿元，同比增长4.45%，占比65.36%；线下渠道交易额3824.72亿元，同比基本持平。中国香妆协会数据显示，2025年排名前500的品牌中超60%保持正增长，而500名以后品牌增长占比仅约26%，资源加速向头部品牌聚集，行业集中度提升。 数据来源：中国香妆协会、财通证券研究所 数据来源：中国香妆协会、财通证券研究所 细分品类呈现明显的功效化与场景化趋势。据化妆品观察统计数据，2025年淘宝+天猫+京东+抖音全渠道美容护肤类目总GMV达3363.73亿元，同比增长7%，其中面部精华（+11.20%）、防晒（+13.40%）、身体护理（+65.60%）等高功效品类增速领跑。彩妆/香水类目总GMV达1227.94亿元，同比增长9%，面部彩妆（+13.10%）与香水（+22.50%）表现亮眼，彩妆套装（+21.60%）反映礼赠场景需求旺盛。 38大促天猫头部格局稳定，抖音美妆大盘维持高增。2025年38美妆大促呈现出鲜明的平台分化格局，天猫美妆头部格局高度稳固，珀莱雅、欧莱雅、兰蔻连续蝉联前三，本土品牌保持稳定席位，功效护肤与高端彩妆表现亮眼；抖音美妆则维持高增长态势，整体GMV同比大幅提升，但行业集中度有所回落，抖品牌经历深度洗牌，仅少数品牌留存；百雀羚、丸美等国货依托达人矩阵与单品打爆实现排名跃升；毛戈平登顶彩妆类目，渠道运营从单一依赖头部达人转向自营、达人、商品卡矩阵化布局。整体而言，行业从流量红利转向品牌力与精细化运营红利，国货品牌在全渠道与细分赛道的竞争力持续增强，具备强产品力与全域运营能力的龙头优势进一步凸显。 关注把握高景气细分赛道且运营高效的国货美妆个护品牌： （1）线上精细化运营能力成为降本增效核心。随着平台流量机制从单纯竞价转向调性分考核，流量分配更侧重品牌力与服务能力，头部品牌优化投放结构、聚焦精准转化更容易实现盈利与规模的平衡。建议关注上海家化、上美股份、珀莱雅、贝泰妮。 （2）全渠道协同能力构筑品牌竞争壁垒。线上线下融合已成行业新常态，渠道协同是美妆品牌破局的关键变量，线上负责高效引流、放大用户触达，线下承接体验、提升转化与客单价，二者联动可实现流量效率与品牌价值的双重跃升，助力品牌在激烈竞争中站稳脚跟，建议关注毛戈平、林清轩。 （3）布局保健品等细分赛道享受行业β。代运营、个护企业积极向保健品等高景气细分赛道布局，通过差异化成分与精准人群卡位，打造第二增长曲线，关注具备原料技术壁垒的上游，以及品牌心智强且运营能力更强的品牌方，倍加洁、若羽臣、青木科技有望受益。 1.2医美：行业进入合规新阶段，景气度回暖下关注上下游布局 医美行业进入合规化、集中化的新阶段，服务能力、运营效率将成为核心竞争力。2026年初，医美行业迎来两项政策变化。2月11日，国家统计局在五年一度的CPI基期轮换中，将“医疗美容服务”正式纳入统计篮子，这意味着医美消费从“小众边缘服务”跻身国家宏观经济监测体系。与此同时，2026年1月《中华人民共和国增值税法实施条例》实施，营利性美容医疗机构被明确排除在“医疗服务”免税范围之外，需依法缴纳6%的增值税，倒逼机构提升运营效率、强化客户粘性，头部机构有望凭借规模效应与品牌壁垒进一步抢占份额。 2026年开年医美需求回暖，创新产品和下沉市场成为重要增量。从市场表现来看，根据春节草根调研，2026年开年医美需求有所回暖，头部机构通过产品组合和引流销售等模式增强客流销售。从市场规模看，艾媒咨询数据显示，2025年中国医疗美容服务市场规模已达2761亿元，2026年预计进一步增长至2952亿元，其中非手术类轻医美项目成为消费主流。价格端呈现明显分层，嗨体、光子嫩肤等传统项目价格承压，而PDRN、新型童颜水光、重组胶原蛋白等具备新技术卖点的品类则作为利润型产品布局。此外，下沉市场成为重要增长动力，二三线城市客流量与营收增速已超过一线城市。 数据来源：艾媒咨询、财通证券研究所 产品供给持续放量，创新布局成竞争核心。2025年医美上游迎来供给大年，全年新增获批52张三类医疗器械注册证，其中玻尿酸类产品达25张。牌照稀缺性下降，推动行业从卖方市场转向买方市场。各大上游厂商通过技术协同、渠道复用和产业链整合，致力于打造医美系列化产品以提供持续增长动力，实现从单一产品线到平台化公司的跨越。从品类表现看，重组胶原蛋白类热度较高，童颜水光等创新功效型水光也逐渐成为机构核心增长来源，乐普等多家企业均布局PDRN类在研产