核心观点与关键数据
- 业绩稳健：2025年公司实现营业收入35.34亿元，同比增长3.97%；归母净利润6.18亿元，同比增长5.54%。扣非归母净利润6.12亿元，同比增长5.81%。收入增长主要由上网电量、污泥处理量、供热量等增长带动；利润端受益于财务费用下降（同比下降14.73%）。葫芦岛危废项目计提资产减值损失1.98亿元，拖累利润，若剔除该影响，2025年归母净利润约7.7亿元。
- 运营稳步增长：全年累计处理生活垃圾1473万吨，同比增长2.41%；实现供汽量112.05万吨，同比增长98.81%，供汽成为最突出的经营亮点。毛利率同比提升1.23pct至46.67%，反映经营质量持续优化。
- 自由现金流改善：经营活动现金流量净额18.46亿元，同比增长28%，主要由于供热收入增加、回款增加及应收款回款改善；资本开支2.61亿元，同比下降29%，自由现金流继续改善。
- 高分红政策：2025年现金分红金额提升至4.54亿元，同比增长8.62%，对应分红比例73.53%，较2024年再提升2.08pct。
研究结论
- 维持“增持”评级：预计2026-2027年、2028年净利润分别为7.36、7.69、8.08亿元，对应EPS分别为0.51、0.54、0.56元。参考可比公司估值（表1），公司现金流良好，分红保持高水平且稳中有升，给予2026年22倍PE，上调目标价至11.22元。
- 风险提示：分红低于预期、回款低于预期、项目进度低于预期等。
财务预测
- 2026-2028年净利润预测：分别为7.36、7.69、8.08亿元，对应EPS分别为0.51、0.54、0.56元。
- 资本开支：2025年资本开支2.61亿元，预计未来逐年下降，2028年降至35亿元。
- 分红政策：预计2026年股息率为3.5%，2028年提升至4.1%。
