多品牌与全球化共筑高质量增长

2026年03月29日 核心观点 ⚫公 司 发 布2025年 度 业 绩 ，收 入 增 长 稳 健。公 司2025年 实 现 收 入802.19亿元，同 比 增 长13.3%。归 母 净 利 润135.88亿元 ，剔 除2024年 同 期Amer Sports上 市 的 一 次 性 收 益，同 比 增 长13.9%。公 司全 年派 发股 息 合 计 每 股2.45港元 ，派 息 比 率 达 经 调 整 股 东 应 占 溢 利 的50.1%。 安踏体育（股票代码：2020.HK） 推荐维持评级 分析师 ⚫主 品 牌 稳 健 ，户 外 品 牌 持 续 高 增。分 品 牌 看 ，主 品 牌安 踏/FILA/其 他 品 牌 全年 收 入 分 别 为347.54亿 元/284.69亿 元/169.96亿 元， 同 比+3.7%/+6.9%/+59.2%。安 踏与FILA品 牌 保 持 稳 健 增 长 ，以DESCENTE和KOLON SPORT为 代 表 的 其 他 品 牌 分 部 表 现强 劲， 其 中DESCENTE流 水突 破100亿 元，KOLON SPORT成 为 集 团 增 长 最 快 的 品 牌，2025年 流 水 突 破60亿 元。 分 渠道 看 ，电 商 业 务 收 入 同 比 增 长15.5%，占 集 团 整 体 收 入 比 重 提 升 至35.8%。门店 方 面 ，截 止2025年 末安 踏/FILA/DESCENTE/KOLON SPORT门 店 数 分 别达 到9855/2040/256/209家 ，同 比 变 动-132/-20/+30/+18家 ，安 踏 和FILA品牌 聚 焦 渠 道 结 构 优 化 与 店 效 提 升 ， 而 户 外 品 牌 渠 道 仍 处 扩 张 期。 郝帅：010-80927622：haoshuai@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524040001 艾菲拉·迪力木拉提：010-80927622：aifeila_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525080004 ⚫毛 利 率 小 幅 承 压 ，经 营 利 润 率 稳 健 提 升 。2025年 公 司 整 体 毛 利 率 为62.0%，同 比 微 降0.2pct。 其 中 安 踏/FILA/其 他 品 牌 毛 利 率 分 别为53.6%/66.4%/71.8%，同 比 变 动-0.9/-1.4/-0.4pct。毛 利 率 下 降 主 要 由 于 安 踏和FILA分 部 加 大 专 业 产 品 成 本 投 入 ，以 及 毛 利 率 较 低 的 电 商 业 务 占 比 提 升 所致， 其 他 品 牌 毛 利 率受狼 爪 影 响有 所 下 滑， 剔 除 狼 爪 后 同 比+1.1pct。得 益 于严 格 的 成 本 管 控 ，公 司 整 体 经 营 溢 利 率 同 比提 升0.4个 百 分 点至23.8%。分 品牌 看 ， 安 踏/FILA/其 他 品 牌 经 营 溢 利 率 分 别 为20.7%/26.1%/27.9%，同 比变动-0.3/+0.8/-0.7pct。25年 公 司 销 售 费 用 率/管 理 费 用 率 分 别 为35.5%/6.5%，同 比 变 动-0.7/+0.5pct。公 司 归 母净 利 率为16.9%，同 比增 加0.1pct。营 运 管理 方 面 ，平 均 存 货 周 转 天 数 同 比 增 加14天 至137天，应 收 账 款 周 转 天 数 同 比持 平， 经 营 性 现 金 流约为210亿 元 ， ⚫全 球 化战 略 加 速 ，海 外 业 务 打 开 新 空 间。公 司 于2025年5月 完 成 对 德 国 专业 户 外 品 牌JACK WOLFSKIN（ 狼 爪 ）的 收 购 ，进 一 步 完 善 了 从 大 众 到 高 端 的户 外 品 牌 矩 阵，并拟 收 购 全 球 知 名 运 动 品 牌PUMA约29.06%的 股 权 ，成 为 其单 一 最 大 股 东 ，进 一 步 强 化 全 球 化 能 力 与 品 牌 组 合 。此 外 ，公 司目 前 推 进“ 安踏 东 南 亚 千 店 计 划 ” ， 明 确 设 定 在2028年 前 在 东 南 亚 地 区 设 立1000家 安 踏零 售 网 点，在 深 耕 东 南 亚 市 场 的 基 础 上 ，逐 步 进 入 南 亚 、澳 洲 、新 西 兰 及 印 度等 新 市 场 ， 进 一 步 扩 大 全 球 业 务 版 图。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫投 资 建 议 ：公 司基 本 面 稳 健 ，坚 定 推 进 多 品 牌 与 全 球 化 战 略 ，凭 借 较 强 的 品 牌协 同 和 经 营 管 理 能 力 ，有 望打 开 新 的 增 长 空 间。考 虑 到Amer Sports配 售 事项 预 计 对 公 司 产 生 的 一 次 性 利 得约16亿 元 ，公 司2026/27/28归 母 净 利 润分别155.96/159.42/174.13元 ，EPS为5.58/5.70/6.23元， 对 应PE估 值 分 别为11.9/11.7/10.7倍，维 持“ 推 荐 ” 评 级 。 1.【银河纺服】公司点评_安踏体育(2020.HK)_拟收购Puma29%股权，完善全球化版图2.【银河纺服】公司点评_安踏体育(2020.HK)_公司基本面稳健，多品牌战略成效显著3.【银河纺服】公司深度_安踏体育(2020.HK)_多品牌体育龙头，本土崛起布局全球 ⚫风 险 提 示 ：品 牌 并 购进 展 不 及 预 期 风 险；收 购 品 牌 经 营 不 及 预 期 风 险 ；终 端 销售 弱 于 预 期 风 险。 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 郝 帅 ，纺 织 服 饰 行 业 首 席 分 析 师 。加 拿 大 温 莎 大 学 经 济 学 硕 士 ，2015年 起 先 后 在 中 国 银 河 证 券 、东 吴 证 券 、国 泰 君 安 证 券 、中银 国 际 证 券 担 任 分 析 师 、首 席 分 析 师 。曾 获 得2019-2020年 机 构 投 资 者II评 选 纺 织 零 售 行 业 第 三 名 ，2021-2023水 晶 球 评 选 纺织 服 装 行 业 入 围 、 第 四 名 、 第 五 名 。 艾 菲 拉 ·迪 力 木 拉 提 ，纺 织 服 饰 行 业 分 析 师 。中 国 人 民 大 学 本 硕 ，2023年7月 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ，从 事 纺 织 服 饰 行 业 研 究。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ， 并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ， 并 非 作 为 买 卖 、 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ，对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ，银 河 证 券 不 对 其 内 容 负 责 。链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、 投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ， 或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书 面 授权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发 的 本公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系