烧碱：估值低位，偏强震荡 PVC：驱动向上，关注乙烯法PVC供应

国泰君安期货研究所·陈嘉昕投资咨询从业资格号：Z0020481日期：2026年3月29日 02 01 烧碱供应 烧碱核心矛盾和出口 观点综述 05 04 烧碱需求 PVC供需 观点综述 2026年烧碱最主要的增量市场——出口 烧碱核心矛盾 三大核心矛盾： 多头主要逻辑： 1、政策驱动：反通缩、反内卷是趋势。2、成本支撑：液氯后期存在走弱可能。乙烯法PVC减产导致烧碱被动减产。3、多资产联动：股票+期货。4、海外氯碱装置的停产，出口市场持续扩张。关注海外能源价格尤其是电价。5、资金驱动：中美利差+人民币升值+产业龙头股票升值 空头主要逻辑： 1、供应端被动减产，受乙烯法PVC影响； 1、高供应、高库存。 2、氧化铝减产预期持续存在； 3、未来1年会有新增产能，实际增量预计3%左右。但大部分非铝下游需求仅维持2-3%的增速； 2、出口扩张，50碱-32碱价差结构支撑； 3、交割逻辑要在月底或者05合约交割才能体现； 4、近月仓单交割压力 出口市场明显回暖，海外氯碱装置陆续宣布不可抗力 ◆2026年1-2月，中国液碱总计出口480517.6万吨，同比-19.5%，2月出口均价318美元/吨，环比+8.4%。 ◆Vinnolit其德国Knapsack工厂宣布对苛性钠供应产生不可抗力，该工厂年产能为28.2万吨。 东北亚FOB价格上升，成交价目前490美元/干吨左右 4月装载中国的FOB交易于3月24日以约490美元/干吨成交。 中东局势如果不缓解，后期烧碱出口预计有大幅扩张。 广西4月烧碱采购价格预期大幅上涨，华南片碱-液碱价差尚可 50碱-32碱价差大幅走强，利多烧碱 ◆市场的矛盾先体现在价差上，再随着蒸发装置的调节去平衡，中期来看价差要回归。 ◆50碱-32碱价差一直是市场的超前指标，目前价差497元/吨，近几年同期最高位，远高于蒸发成本，利多烧碱。 烧碱供应 市场结构为产量下滑，库存下滑。 全国20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存52.54万吨(湿吨)，环比上涨4.93%，同比上调14.28%。 中国10万吨及以上烧碱样本企业产能平均利用率为84.6%，环比+0.7%。 全国20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存52.54万吨(湿吨)，环比上涨4.93%，同比上调14.28%。本周全国液碱样本企业库容比28.84%，环比上调0.83%；本周华北、华东、华南库容比环比呈上行趋势，西北、华中、东北、西南液碱库容比下滑。 烧碱4月中下旬迎来集中检修，开工预期明显下滑 2026年烧碱仍持续投产，产能增速超3% 烧碱利润持续回升 ◆山东边际装置成本计算=1.5*220(原盐)+2300*0.581(网电电价)+400(人工、折旧)-0.886*（250）(氯气)=1845 部分耗氯下游受乙烯、丙烯供应影响 ◆液氯价格大幅补贴，会影响烧碱企业的综合利润。由于开停工成本和检修成本低，一旦综合利润亏损，烧碱企业往往会通过降低开工负荷来减少亏损。 ◆当前山东液氯价格150-350元/吨。 耗氯下游：环氧丙烷开工下滑，价格大幅上涨 耗氯下游：环氧氯丙烷开工偏低，利润下滑 耗氯下游：二氯甲烷、三氯甲烷开工稳定，利润尚可 烧碱需求 2026年上半年氧化铝投产较为集中，全年新增产能或达到1390万吨 ◆2026年全国待投氧化铝新产能预计在1390万吨（包含25年未投新产能），其中南方市场新投产能占比76%，北方市场待投产能占比24%。预计南方的新产能投产时间更可能集中在上半年，北方市场更可能在下半年。 氧化铝开工稳定，库存累库幅度放缓，利润亏损幅度减少 氧化铝装置产量稳定 负反馈逻辑推演 纸浆行业需求逐步回升 纸浆新产能持续投产 成品纸行业开工回升 粘胶短纤开工环比回升，印染开工回升 水处理行业开工环比下滑 三元前驱体行业产量下滑 PVC价格价差 PVC核心矛盾 多头主要逻辑： 三大核心矛盾： 2、库存高位，但有下滑趋势；1、政策驱动：反通缩、反内卷是趋势。2、成本支撑：地缘政治扰动乙烯法成本。原料短缺导致部分企业降负。3、多资产联动：股票+期货。4、海外氯碱装置的停产和降负，出口市场持续扩张。关注海外能源价格尤其是乙烯和电价。5、资金驱动：中美利差+人民币升值+产业龙头股票升值 空头主要逻辑： 1、供应端减产，受乙烯供应影响；3、下游需求负反馈，市场成交一般，基差偏弱。 1、高供应、高库存。PVC社会库存样本同比增加近64%.2、需求端内需偏弱，地产需求难有明显改善；3、后期出口增速放缓，出口退税导致出口竞争力减弱。 PVC基差偏弱，月差走弱 PVC供应和需求数据 PVC开工有下滑趋势 PVC检修情况 2026年PVC除嘉化产能释放外，无新增产能 2025年PVC有较多产能投产，基本都已投放。2026年PVC无新增产能。 乙烯法利润持续下滑，电石法利润大幅修复 1、利润对供应的传导不顺畅，受到企业的社会责任，市场占有率，现金流，停工成本高等因素影响。 2、受中东局势影响，乙烯法PVC成本持续抬升 PVC生产企业去库，社会库存高位，但也处于去库状态 PVC下游季节性开工回升 PVC1-2月出口同比大幅增加，主要受抢出口影响 ◆2026年2月PVC出口量在44.75万吨，出口均价在586美元/吨，1-2月出口累计73.30万吨；单月出口环比增加56.76%（1月出口量达28.55），同比去年同月增加35.74%，累计同比增加20.15%。◆印度仍然是我国PVC出口最重要的目的地。◆自2026年4月1日起，取消PVC等产品增值税出口退税，同时，印度对华PVC树脂发起反补贴调查。未来将导致PVC竞争压力增加。 PVC出口——东南亚和中亚需求稳定 仓单下滑主要因03仓单强制注销，4月份之后仓单预计大幅回升 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 THANK YOU FOR WATCHING