四月策略及美元策略：美元的幻境

四月策略：美元的幻境近期全球大类资产普遍承压，表面看是对需求走弱的担忧，实则核心矛盾在于美伊冲突升级扭转了此前“弱美元”的 叙事。全球经济的滞胀和衰退担忧固然是表面原因，但这种美元流动性在金融资产中的再分配格局，其背后原因或许是更影响市场表现的驱动。 美伊冲突爆发后，在全球经济体中，美国是具有相对优势的：美国凭借服务业为主的经济结构，单位GDP对传统能源的消耗显著低于其他国家，加之自身油气资源优势，因而受到的冲击相对较小；而世界经济中传统能源消耗更高的制造业部门，尤其是金属、化工等领域，面临更大的冲击压力。全球风险资产跑输美国资产背后，体现了美国对于世界秩序的掌控力，当下的冲突仍然是其他经济体更为受损，而市场认为美国尚可以进退自如，这逆转了美元流动性外溢的趋势。往后看，需关注几个变量：美国是否因为在伊朗问题中陷入长期消耗战，反而失去了对于局势的控制；冲突长期化是否会动摇美国科技的实物根基（例如日韩的供应链），最终导致局势有了新的走向；又或者是，新的力量通过产业优势，实现了某种突围。无论如何，过去下跌过程中的强势资产（美国科技）补跌或许是市场见底的标志。有色金属板块在过去面对了多方面逆风，除了前述的美元流动性再分配因素外，总量货币政策预期变化也是重要因素： 当前市场对美联储货币政策收紧的定价已较为极端，明显比美联储自身立场更为悲观，这种预期差本身即为潜在的修复空间。与此同时，美国通胀也较难大幅上行：美国AI压低相关从业人员薪资从而压制服务通胀，美国较难形成工资通胀螺旋；能源在个人消费和CPI中的权重均明显下降；美国目前长期通胀预期稳定。有色金属过去下跌的原因或许并非是因为“衰退”，而是美元流动性总量收缩的预期叠加结构上的再分配，逆转或许就在眼前。在全球能源安全焦虑加剧的背景下，中国资产的独特优势正逐步显现。一方面，中国拥有全球领先的煤化工与电力设 备产业链，能源系统的完备性不仅降低了对外部冲击的脆弱性，同时也可以为全球有效的提供能源替代。另一方面，中国制造业龙头在PE估值与产能价值维度上相较海外巨头均处于历史性低估区间，持续的出口增长本身证明了其重估的基础。与此同时，中国的内需呈现内生性修复迹象，我们提示的出口结汇可能正在向内需传导。全球实物资产崛起的叙事并未终结，拨开美元的迷雾才能看到世界的真相，我们推荐如下：一是在全球动荡的格局下 能源安全变的尤为重要，但今年一次能源强于二次能源建设，我们首推原油、油运、煤炭、铜、铝、金、橡胶；二是中国制造业才是全球压舱石，只是实物流动慢于金融资产流动，等待重估的到来——电力设备新能源、机械设备、化工；三是压制因素扭转下寻找消费的结构性机会——旅游及景区、调味发酵品、啤酒及其他酒类、医药商业、医美等。风险提示 国内经济修复不及预期，海外货币政策预期大幅收紧。 内容目录 1、策略：美元的幻境............................................................................32、核心观点....................................................................................32.1有色金属——王钦扬：国城矿业...........................................................32.2石油化工——孙羲昱：中国海油...........................................................42.3电新——姚遥：思源电气.................................................................42.4机械——房灵聪：应流股份...............................................................42.5公用环保——姜涛：华电国际.............................................................42.6非银——洪希柠：中国船舶租赁...........................................................42.7轻工——赵中平：裕同科技...............................................................52.8商贸零售——于健：锦江酒店.............................................................52.9军工——杨晨：洪都航空.................................................................52.10医药生物——唐玉青：康诺亚-B..........................................................5风险提示.......................................................................................5 图表目录 图表1：2026年4月建议关注的ETF（基于3月26日份额、净值数据）...............................3 1、策略：美元的幻境 市场下跌的本质：美元的反扑，而非衰退。近期全球大类资产普遍承压，表面看是对需求走弱的担忧，实则核心矛盾在于美伊冲突升级扭转了此前“弱美元”的叙事。在美伊冲突爆发之前：美元明显走弱，资金从美元资产流出，美股走势弱于全球，商品侧呈现单吨货值更高的商品涨幅领先，对美元指数高度敏感（以股指对美元指数的贝塔值进行衡量）的国家/地区在今年年初至美伊冲突爆发前实现了更高的涨幅；美股内部来看，核心科技股开始也被基础设施、中小公司反超，美国金融向心化过程遭遇较大逆转。冲突爆发后，美元指数大幅反弹，资金回流美国，体现为：从全球股指表现看，美股相对韧性凸显，而对美元敏感度高的市场跌幅更大；从商品来看，单吨货值更大的品类下跌也更多，铜、铝等工业金属的跌幅要小于黄金；叠加最近美国优势产业人工智能领域的产业催化，美股内部，纳斯达克开始重新跑赢罗素2000。A股内部，更映射美国科技的算力链条，相对表现也更好。全球经济的滞胀和衰退担忧固然是表面原因，但这种美元流动性在金融资产中的再分配格局，其背后原因或许是更影响市场表现的驱动。 背后逻辑：基本面差异背后折射出的美国与美元的掌控力。美伊冲突爆发后，在全球经济体中，美国无疑是具有相对优势的：美国凭借服务业为主的经济结构，单位GDP对传统能源的消耗显著低于其他国家，以及自身的油气资源优势，因而受到的冲击相对较小；而世界经济中传统能源消耗更高的制造业部门，尤其是金属、化工等领域，面临更大的冲击压力，东亚经济体受到航运阻塞问题明显更大。全球风险资产相对于美元、美国资产跑输的背后，体现了美国对于世界秩序的某种掌控力，冲突目前为止局势表面看仍在美以进退可控范围，海峡封闭本身反而让美国经济相对全球具有优势，这逆转了美元流动性外溢的趋势。如果从这个角度出发，美伊冲突结束与否与全球经济走向本身只是表象，这种掌控力的变化是核心。往后看，几个疑问：美国是否因为在伊朗问题中陷入长期消耗战，反而失去了对于局势的控制；另外一种，则是问题长期化也会动摇美国科技的实物根基（例如日韩的供应链），最终导致局势有了新的走向；又或者是，新的力量通过产业优势，实现了某种突围。无论如何，过去下跌过程中的强势资产（美国科技）补跌或许是市场见底的标志，我们关注到，近期前期相对强势的美股已经开始出现了下跌。 有色金属：压力逐渐过去。有色金属板块在过去面对了多方面逆风，除了前述的美元流动性再分配因素外，总量货币政策预期变化也是重要因素：当前市场对美联储货币政策收紧的定价已较为极端，明显比美联储自身立场更为悲观。从点阵图看，美联储仍维持年内降息一次的判断，而市场却已开始计价不降息甚至加息的可能，这种预期差本身即为潜在的修复空间。与此同时，美国通胀也较难大幅上行：美国AI压低相关从业人员薪资从而压制服务通胀，美国较难形成工资通胀螺旋；能源在个人消费和CPI中的权重均明显下降；美国目前长期通胀预期稳定。有色金属过去下跌的原因或许并非是因为“衰退”，而是美元流动性总量收缩的预期叠加结构上的再分配，逆转或许就在眼前。 中国资产：制造业价值重估。在全球能源安全焦虑加剧的背景下，中国资产的独特优势正逐步显现。一方面，中国拥有全球领先的煤化工与电力设备产业链，能源系统的完备性不仅降低了对外部冲击的脆弱性，同时也可以为全球有效的提供能源替代。另一方面，中国制造业龙头在PE估值与产能价值维度上相较海外巨头均处于历史性低估区间——PE估值差处于2018年以来极大值区间，总市值/总产能的定价亦明显偏低，持续的出口增长本身证明了其重估的基础。与此同时，中国的内需呈现内生性修复迹象，1-2月社零增速企稳回升，烟酒、珠宝等非补贴类商品表现亮眼，显示消费改善并非单纯依赖政策刺激，我们提示的出口结汇可能正在向内需传导。 等待迷雾散去。全球实物资产崛起的叙事并未终结，拨开美元的迷雾才能看到世界的真相，我们推荐如下：一是在全球动荡的格局下能源安全变的尤为重要，但今年一次能源强于二次能源建设，我们首推原油、油运、煤炭、铜、铝、金、橡胶；二是中国制造业才是全球压舱石，只是实物流动慢于金融资产流动，等待重估的到来——电力设备新能源、机械设备、化工；三是压制因素扭转下寻找消费的结构性机会——旅游及景区、调味发酵品、啤酒及其他酒类、医药商业、医美等。 配置策略精选：本文按照自上而下的逻辑，梳理出10大金股与3只建议关注的ETF。 风险提示：国内经济修复不及预期，海外货币政策预期大幅收紧。 2、核心观点 2.1有色金属——王钦扬：国城矿业 国城矿业（000688.SZ） 推荐中长期理由：钼锂双驱，享受量价双重弹性。 短期催化：资产注入、钼价锂价上涨。风险提示：价格波动，项目进度不及预期。 2.2石油化工——孙羲昱：中国海油 中国海油（600938.SH） 推荐中长期理由：增储上产和降本提质战略效果显著：公司油气生产成本优势显著，桶油主要成本持续压缩，带来公司盈利能力强劲；公司维持较高资本开支，油气产量及储量持续保持高速增长，海内外项目持续稳定贡献产量增量。 短期催化：美伊冲突等地缘冲突带来国际原油价格剧烈上升，且冲突持续性未知，公司受益于国际油价短期快速上涨。风险提示：原油价格大幅波动风险，地缘政治风险。 2.3电新——姚遥：思源电气 思源电气（002028.SZ） 推荐中长期理由：公司管理优秀且产品矩阵完善，具备极强的跨越周期能力。受益于全球电网升级改造与AI数据中心建设浪潮，海外电力设备需求迎来爆发，看好公司全球份额提升。 短期催化：海外订单突破超预期，一季度业绩超预期。 风险提示：海外业务订单转化周期长，27年后储能业务和汽车电子业务目标压力，国内主干网建设节奏，新能源行业增长。 2.4机械——房灵聪：应流股份 应流股份（603308.SH） 推荐中长期理由：全球燃气轮机需求爆发，看好公司燃机叶片全球份额提升。短期催化：燃机主机厂订单超预期，涡轮叶片需求加速上行。风险提示：全球数据中心扩张进度不及预期、产能提升不及预期、汇率波动风险。 2.5公用环保——姜涛：华电国际 华电国际（600027.SH） 推荐中长期理由：华电国际为集团常规能源运营平台，作为全国性龙头，关注市值管理与资本运作。市值管理方面：重视公司现金流改善下的分红提升，2025年公司经营现金流净额达272亿元（同比+40%），自由现金流达130亿元（同比+42%）。分红比例占可分配利润的48.5％，同时偿还永续债40