锡行业动态更新：供给矛盾难解，锡价蓄势向上

供给矛盾难解，锡价蓄势向上 锡行业动态更新 核心观点 ⚫全球石化能源供应收紧或引发东南亚、非洲等地原锡供应冲击。2026年以来，随着缅甸当局持续推进锡矿区副产，缅甸原锡出货量回升，且保持恢复趋势。但自2026年3月地缘冲突形成以来，国际原油供应大幅收紧，非洲、东南亚及澳洲主要锡矿区的燃料供应压力逐步暴露，尤其是柴油短缺或显著限制矿山抽水、通风及设备运转，地下矿体受影响或更明显。缅甸佤邦和印尼原油短缺或导致物流和运输效率下降、刚果金内陆锡矿运输成本高企，我们认为中期可能导致在产矿山被动降负荷、复产项目节奏延后，形成“二次供应冲击”。中期来看，锡价受供给扰动有望坚韧上扬。 于嘉懿执业证书编号：S0860525110005yujiayi1@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫AI及下游电子产业资本开支或持续支撑锡需求韧性。焊料用锡占全球锡需求过半，其下游与半导体及电子产业密切相关。2026年以来，AI算力建设、大型数据中心扩容和海外PCB产能扩张持续推动半导体整机出货增长，带动锡焊料需求上升。美国五大云服务与AI巨头已承诺2026年资本支出6600-6900亿美元，较2025年几乎翻倍。随着单位算力对焊料需求强度提升（AI服务器用锡量为普通服务器的3-5倍），锡消费韧性继续强化。 ⚫长期展望：全球锡矿品位下滑、储采比低位维持，锡价中枢持续看涨，国内头部锡企或持续受益。全球锡资源静态储采比已降至14-16年，远低于铜、锌等基本金属，且高品位锡矿持续萎缩、矿石品位下降，加剧长期供给紧张。叠加AI及电子产业结构性需求增长，锡价中枢有望在震荡中持续上移，长期逻辑未变。我们认为，国内头部锡企在此过程中有望持续受益。锡业股份2024年自给锡产量约为2.4万吨，卡房矿区正进一步加强资源勘查；华锡有色2025年上半年矿产锡3274吨，铜坑矿区锡锌资源开发项目、高峰公司扩产扩能项目持续推进；兴业银锡旗下银漫矿业2024年原锡产量8902吨，目前正在推进二期建设，建成后采选产能将提升80%。 投资建议与投资标的 全球能源价格高企下锡矿开采与运输压力逐步显现，尤其非洲及东南亚矿区柴油短缺或对产量形成二次冲击；需求端AI持续拉动锡下游焊料需求。我们认为，锡价中枢或持续震荡上移，锡板块头部企业有望受益利润弹性增强，投资机会凸显。相关标的：锡业股份(000960，未评级)、华锡有色(600301，未评级)、兴业银锡(000426，未评级)。 风险提示 国际原油价格大幅波动风险，半导体电子等下游需求不及预期风险。 核心观点：外部冲击脆弱供应，锡价有望坚韧上扬 需求端：2026年AI资本开支继续强势驱动全球半导体出货，推动锡需求上行。据ITA，焊料用锡占据全球锡需求过半，其下游与半导体产业链密切相关。2026年以来，AI算力建设与大型数据中心扩容持续加速，推动服务器、存储、网络设备等半导体整机出货增长，拉动封测、PCB及相关电子制造需求回升。据Futurum，美国五大云服务与AI巨头（微软、Alphabet、亚马逊、Meta和甲骨文）已共同承诺将2026年资本支出总额设定为6600亿至6900亿美元之间，较2025年的水平几乎翻倍。随着算力密度提升，单位算力对焊料需求强度也随之上升（AI服务器用锡量达普通服务器的3-5倍），推动锡消费韧性。 供给端-短期回顾：缅甸矿区开始复产，非洲、澳洲生产正常。2026年以来，随着缅甸佤邦推动复产，全球原锡供给开始出现边际有效增量，但尚未恢复至正常水平：2026年2月，我国自缅甸进口锡矿约6,677万吨，同比回升超150%，但仍仅有2024年同期一半左右水平。据ITA，缅甸佤邦工业矿产管理局于2月27日发出《关于深部矿洞抽水分摊抽水费流程的通知》，明确分摊抽水费用流程，旨在加速抽水进程，继续推动低海拔区域的高品位锡矿区复产进程。非洲、澳洲区域原锡生产正常，对应我国进口量大体稳定。随着市场预期缅甸复产进程加速，锡价整体略承压运行：截至2026年3月27日，沪锡主力合约收于36.25万元/吨，相较前期高点有所回落。 供给端-中期研判：非洲、东南亚、澳洲油品缺口相继暴露，加工能源成本与运输成本高企或开始显著冲击锡矿供应。据海关数据，2026年2月我国进口锡矿1.7万吨，其中前四大进口国分别为缅甸（39%），刚果金（17.8%），印度尼西亚（8.8%），澳大利亚（7.7%）。非洲方面：据Argus，截至2026年3月中旬，南非和坦桑尼亚的港口仅存有约两个月的柴油储备，用于向非洲内陆地区输送，以维持采矿、物流等业务的正常运转；倘若霍尔木兹海峡不能很快开通，一些采矿作业或将在4月中旬之前被迫减少燃料消耗，且刚果金内陆锡矿运输到港口成本预计将持续高企，或显著打击采矿与出口积极性。东南亚方面：据缅甸中文网，由于目前缅甸军委会政府已指令加油站对货车每日限售燃油，缅甸长途货运服务商协会（MHFTSA）于3月20日向缅甸工商联合总会（UMFCCI）提交文件，称现行燃油配额制度已导致货车无法在长途运输中获取充足燃油，严重制约物流效率。印尼同样面临原油短缺问题，其原油储备仅可满足其25-26天的消费需求。我们认为，燃料短缺除了干扰物流运输外，或同时对矿山端的抽水、通风及设备运转等核心生产环节形成制约，尤其对地下矿体影响更为显著，可能导致在产矿山被动降负荷、复产项目节奏延后，对原锡供应形成“二次冲击”。澳洲方面：主力锡矿（Renison等）位于塔斯马尼亚，矿山至港口运输路径较短、电网保障相对稳定，整体干扰相对有限；但若柴油短缺逐步演进为极端，则仍有降负生产的可能。中期来看，锡价受供给扰动有望坚韧上扬。 供给端-长期展望：全球原锡储采比下滑趋势不改，看好锡价中枢长期继续震荡抬升。据百川盈孚，全球锡资源静态储采比已降至14-16年，远低于铜、锌等基本金属，处于各类小金属中的极低水平；此外，全球高品位锡矿不断萎缩、矿石品位持续下滑也加剧了供给紧张程度。我们认为，静态储采比持续处于低位、资源开采成本抬升的长期趋势未改变，叠加下游焊料需求受AI及电子产业结构性增长驱动持续提升，锡价长期重心上移的逻辑未变，看好锡价长期震荡上行。 风险提示 国际原油价格大幅波动风险，半导体电子等下游需求不及预期风险。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。