Q4短期承压，期待需求改善

青岛啤酒（600600.SH）非白酒 2026年03月27日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：熊欣慰执业证书编号：S0740519080002Email：xiongxw@zts.com.cn分析师：何长天执业证书编号：S0740522030001Email：hect@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)1,364.20流通股本(百万股)1,364.20市价(元)62.47市值(百万元)85,221.27流通市值(百万元)85,221.27 事件：2025年公司收入为324.73亿元，同比增长1.04%；归母净利润为45.88亿元，同比增长5.60%；扣非后归母净利润为41.30亿元，同比增长4.53%。其中2025Q4公司收入为31.07亿元，同比增长-2.26%；归母净利润为-6.86亿元，上年同期为-6.45亿元；扣非后归母净利润为-7.92亿元，上年同期为-7.35亿元。2025年股利支付率提升至69.9%。 全年保持升级趋势，Q4量稳价跌。2025年公司销量为765万千升，同比增长1.5%；其中2025Q4销量为75万千升，同比增长0.2%。分档次看，2025年主品牌销量449万千升，同比增长3.5%，主品牌收入同比增长1.4%，主品牌均价同比下降2.1%；其他品牌销量316万千升，同比增长-1.4%，其他品牌收入同比下降0.5%，其他品牌均价同比提升0.9%；主品牌中中高端产品销量332万千升，同比增长5.2%；类经典销量118万千升，同比下降0.9%。2025Q4主品牌销量50万千升，同比下降0.3%；其他品牌销量25万千升，同比增长1.0%；主品牌中中高端产品销量38万千升，同比增长2.1%；类经典销量12万千升，同比增长-7.2%。2025年公司吨酒营收同比下降0.66%至4162元/千升；其中2025Q4吨酒营收同比下降2.40%至4120元/千升。2025年公司吨酒成本同比下降3.32%至2426元/千升，主要受益于原材料价格下降；2025Q4吨酒成本同比下降0.40%至3101元/千升，成本红利逐渐减弱。2025年受禁酒令等因素影响，即饮市场销售占比从41.2%下降至40.3%。 股价与行业-市场走势对比 Q4毛利率同比下降，盈利能力承压。2025年公司啤酒业务毛利率同比提升1.60个pct至41.72%；2025Q4公司毛利率同比下降1.51个pct至24.72%。2025年公司销售、管理、财务费用率同比分别-0.51、+0.13、+0.53个pct至13.81%、4.51%、-1.24%。2025Q4公司销售、管理、财务费用率同比分别-2.27、+1.46、+1.39个pct至34.91%、16.17%、-2.82%。综合来看，2025年公司归母净利率同比提升0.61个pct至14.13%，2025Q4公司归母净利率同比下降1.80个pct至-22.09%。 相关报告 1、《经营整体平稳，结构持续提升》2025-10-282、《量价表现平稳，成本显著回落》2025-08-273、《2024Q4经营改善，2025年换届开启新篇章》2025-03-31 营销总裁更换，有望释放活力。公司原营销总裁蔡志伟辞职，由李辉担任新的营销总裁。李辉1978年出生，属于公司中生代领导层，负责销售管理、创新发展、数字化转型工作。曾任公司战略投资管理总部副部长，营销中心创新营销事业总部总经理、营销中心市场发展研究总部总经理，具有丰富的企业战略管理、数字化转型和市场营销工作经验。新的营销总裁上任后，有望加快公司在新零售渠道的布局。 盈利预测：2025年的旺季受禁酒令影响，公司整体表现平淡。展望2026年，旺季低基数叠加世界杯赛事加持，以及餐饮持续复苏，有望推动量价表现持续向好。根据公司年报，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年收入为338.23、349.76、360.25亿元（2026-2027年前值为336.47、343.96亿元），同比增长4%、3%、3%，归母净利润分别为48.97、52.21、55.16亿元（2026-2027年前值为49.83、52.74亿元），同比增长7%、7%、6%。EPS分别为3.59、3.83、4.04元，对应PE为17.4倍、16.3倍、15.4倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研报信息更新不及时的风险 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。