“三资”改革背景下仓储物流与园区资产证券化路径研究

2026年3月25日 结构融资部吴超 摘要：在国有企业改革深化的背景下，地方国资监管正加快向资本运营转型，以资源、资产、资金为核心的“三资”改革成为提升国有资产配置效率的关键路径。与此同时，我国资产证券化市场的持续发展为基础施存量资产盘活提供了重要的市场化工具。仓储物流与园区等资产投资规模大、回收周期长、现金流稳定，具备较高的证券化潜力。通过资产证券化释放资产价值，形成“投资—运营—退出—再投资”的资本循环机制，是国有企业提升资本运营效率、实现存量资产盘活的重要路径。本文将在梳理“三资”改革政策背景的基础上，分析仓储物流与园区资产的行业特征与融资结构问题，结合资产证券化市场发展与典型案例，系统总结相关基础资产实现证券化的必备条件与现实障碍。 一、“三资”改革背景下的基础设施盘活机制 近年来，国有企业改革进入深水区，地方国资监管模式从传统的行政管理，向以资本为纽带、以市场化运作为核心的资本运营模式转型，目的是解决国有资产配置效率不高、资源闲置、资金周转不畅等问题，推动国有资本做优做强。在此转型进程中，以国有资源、国有资产、国有资金为核心的“三资”改革，逐渐成为推动国有资产提质增效、实现价值最大化的关键抓手。所谓“三资”，通常指国有资源、国有资产和国有资金，其改革核心在于通过市场化机制实现资源价值显性化、资产价值金融化以及资金配置效率最优化。 从实践路径来看，通过“资源资产化—资产证券化—资金杠杆化”的闭环实现国有资产价值重构。首先，通过产权确权、资产评估与规范注入等方式，将分散的土地、厂房及仓储设施等物理资源转化为权属清晰、价值可量化的经营性资产，即实现资源资产化。其次，通过资本市场工具将流动性较低的不动产资产转化为标准化金融产品，实现资产证券化。最后，通过证券化回笼资金作为资本金投入新的基础设施或产业项目，形成“投资—运营—退出—再投资”的良性循环机制，实现资金杠杆化。 从时间维度来看，我国不动产资产证券化发展已转为成熟，商业地产和产业园区资产已逐步成为资产证券化的重要基础资产类型，2020年基础设施公募REITs试点启动后，不动产资产证券化进一步加速发展。与此同时，国有“三资”改革作为系统性政策体系也在近年来不断深化，2022年国务院办公厅印发《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》，对盘活存量资产进行总体部署；2024年以来，湖北、安徽等地由省级政府牵头推进深化国有“三资”管理改革，系统推进国有资源、国有资产与国有资金的盘活利用。随着各地“三资”盘活行动的推进，资产证券化在仓储物流和产业园区等存量基础设施盘活中的作用日益凸显。 在这一政策背景下，通过资产证券化实现基础设施资产价值释放，逐渐成为国有企业提升资本运营效率、推动存量资产盘活的重要路径。 二、仓储物流与园区资产的行业现状与资产特征 在基础设施建设和产业升级过程中，国有企业尤其是中央企业和地方城投平台长期承担着重要角色，作为区域经济发展的重要载体，国企持有的大量仓储物流和园区资产既承担国有资产 保 值 增 值 的 经 济 职 能 ， 也 承 担 服 务 产 业 发 展 和 稳 定 供 应 链 体 系 的 社 会 责 任 。根据《基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目行业范围清单（2025年版）》，仓储物流基础设施是指面向社会提供货物储存服务并收取费用的仓储设施，包括通用仓库及冷链仓库等专业仓储设施；园区基础设施则包括位于国家级新区、开发区及战略性新兴产业集群中的工业厂房、研发平台、创业孵化器以及产业服务平台等设施。 从资产属性来看，仓储物流与园区资产呈现出以下特征：第一，资产具有明显的重资产属性，仓储物流和园区建设通常需要较大的前期资本投入，建设周期一般为1至3年，形成资产后流动性较弱；第二，长期且稳定的收益特征，园区运营收入主要来源于租赁收入和物业服务收入，投资回收周期通常在15至20年之间；第三，在融资结构方面普遍存在期限错配特征，园区建设资金通常依赖银行贷款，银行贷款期限一般为3至8年，或将短于资产收益周期，企业因此面临较大的再融资压力。 随着我国仓储物流和园区体系逐渐成熟，行业发展格局正由过去以“增量建设”为主导的模式转向以“存量盘活”为核心的发展阶段；运营水平正处于从“招商引资”向“产城运营”的转型期。在此背景下，通过资本市场工具提升资产流动性、优化融资结构，成为仓储物流和园区资产运营的重要发展方向。 三、仓储物流与园区资产证券化市场发展及典型案例 2022～2025年，以仓储物流和园区作为基础资产的资产证券化产品发行规模持续增长，累计发行66单，发行规模合计791.18亿元。产品类型包括CMBS/CMBN、类REITs、机构间REITs和公募REITs等。其中，从产品类型来看，公募REITs的发行规模占比为56.29%；从基础资产类型来看，以仓储物流作为基础资产的产品发行规模占比24.58%。从区域分布来看，优质基础资产主要集中在长三角、珠三角和京津冀等经济活跃地区，这些区域产业基础较好、园区运营较为成熟。 回顾我国资产证券化发展历程，仓储物流与园区资产证券化的运作模式出现较早。近年来，相关产品发行规模持续扩大，创新扩容步伐加快，进一步丰富了“三资”改革背景下基础设施盘活的实践路径。 数据来源：WIND，大公国际整理 国内首单以仓储物流资产为基础资产的储架式CMBS项目为“中信证券—普洛斯仓储物流1期资产支持专项计划”，该项目储架规模50亿元，首期发行规模15.02亿元，产品期限18年；原始权益人为普洛斯投资（上海）有限公司，底层资产为多个现代化物流仓储园区物业，包括位于上海等核心物流节点的高标准仓储设施。这些物流园区位于城市外围交通枢纽区域，接近高速公路、港口或航空货运节点，具备明显的区位优势和产业集聚效应。园区整体出租率较高，租户主要为电商、第三方物流及供应链企业，租赁合同期限较长，租金收入稳定。该项目的落地标志着仓储物流资产开始成为资本市场可交易的标准化资产，为后续类似项目提供了可复制的结构框架，具有重要的示范意义。 在近年来市场扩容的进程中，产品发行人的区域布局逐步向中西部地区延伸，涌现出具有标志性意义的首单项目。例如“渤海汇金-中泰-新疆软件园1期资产支持专项计划”，于2025年7月在上海证券交易所成功发行，是新疆首单产业园区类REITs，也是西北五省区首单区县级国有企业产业园区类REITs，该产品发行规模9.25亿元，期限18年，优先级“软件园A”和“软件园B”评级分别为AAAsf和AA+sf，原始权益人为新疆软件园有限责任公司。该产品基础资产为新疆唯一一家自治区级（省级）软件园区—新疆软件园，园区以软件信息、云计算大数据、物联网、卫星应用、人工智能和电子商务等产业为主要发展方向，2024年园区实现产值约63亿元，园区经营现金流稳定且具有较强可预期性。该项目的成功发行，为新疆国有企业通过金融创新盘活存量产业园区资产提供了实践范本，推动区域经济高质量发展。 四、仓储物流与园区资产证券化的可行性特征 从已成功发行的实践案例来看，能够顺利实现证券化的仓储物流及园区资产通常具备若干共同特征。这些特征既是资本市场筛选基础资产的重要标准，也是国有企业培育可证券化资产的重要参考。此外，部分项目未能成功发行，其背后的原因同样值得探讨。 1、基础资产具备稳定且可预测的现金流 成功发行的园区项目通常保持较高出租率，并拥有期限较长的租赁合同，租户结构相对稳 定。高出租率能够保证现金流持续流入，而长期租约则增强未来收益的可预期性。相反，现金流稳定性不足往往是导致项目推进受阻的重要原因。例如，一些园区招商能力较弱、入驻率波动较大，或租户集中度过高、租约期限较短，难以满足证券化产品对现金流稳定性与可预测性的要求。此外，一些新建园区仍处于培育阶段，经营记录较短，资本市场对其未来收益缺乏足够信心。 2、基础资产的权属清晰合规 土地与房产权利关系明确、产权登记完备且不存在重大法律纠纷，是基础资产能够入池的前提条件。实践中，能够成功发行的项目往往在前期完成了较为规范的产权确权与合规整改。相比之下，一些园区在土地性质、产权结构或建设审批等方面存在历史遗留问题，例如工业用地变相用于商业开发、产权分割不清或未通过消防验收等情况，这些问题均可能成为项目发行的障碍。 3、基础资产的良好区位条件可提升产品的竞争力 资产所处区域的经济发展水平、产业基础和交通条件会直接影响资产估值与投资吸引力。从已发行项目的区域分布来看，项目多集中在京津冀、长三角和珠三角等核心经济区域，以及部分国家级新区和战略性新兴产业集群。这些区域产业基础雄厚、配套设施完善、招商能力较强，资产抗周期波动能力相对更强。而区位条件一般的园区往往面临招商难度大、租金溢价能力弱等问题，降低产品对投资者的吸引力。 4、基础资产运营阶段较为成熟 能够实现证券化的园区资产一般已经形成稳定的经营记录，并拥有专业化运营团队。成熟的运营团队能够持续优化租户结构、提升租金水平并控制空置风险，从而保障资产长期收益的稳定性。而部分地方园区仍停留在传统的物业出租模式，缺乏产业规划、企业服务和资源整合能力，难以形成持续的招商吸引力和租金增长空间，投资者对其长期价值往往持谨慎态度。 此外，资产组合的聚集效应也是实现证券化的可行特征之一。实践中，单个园区资产规模较小的项目通常需要整合多个同类资产形成资产组合，以扩大证券化产品发行规模、摊薄发行成本，并提升对投资者的吸引力。此外，外部市场环境也会对发行进程产生重要影响，例如资本市场利率水平、投资者风险偏好以及同类产品供给节奏等因素，均可能影响资产证券化产品的发行窗口。 总体而言，成功发行的项目通常在现金流稳定性、产权合规性、区位条件及运营能力等多个维度具备较强优势，上述方面是未来资产培育与提升的重点方向。 五、总结与展望 随着国有企业改革的持续深化与国有“三资”管理体系的不断健全，依托市场化手段盘活存量基础设施，已成为优化国有资本配置、提升资本运营效能的关键举措。仓储物流和园区作为典型的重资产基础设施类型在资产证券化市场中具备良好的发展基础。从实践经验来看，资 产证券化不仅能够有效释放基础设施资产价值，还能够帮助企业优化资产负债结构，缓解期限错配问题，并形成良好的资本循环机制。随着国企“三资”改革政策的深化，未来仓储物流与园区资产证券化市场仍具有较大的发展空间，其在国有资本运营中的核心作用也将进一步凸显。 展望未来，一方面，国有企业需要进一步加强基础资产规范化管理，通过产权确权、资产整合与运营能力提升等方式培育更多符合证券化条件的优质资产；另一方面，监管部门和资本市场也需要持续完善相关制度安排，拓宽产品的发行渠道，为存量资产盘活提供更加稳定和可持续的市场环境。通过政策引导与市场机制的协同作用，仓储物流与园区资产证券化有望在促进国有资本良性循环、支持实体经济发展方面发挥更加重要的作用。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。