贷款市场报价利率（LPR）形成机制改革下租赁资产证券化发展路径

目 录 贷款市场报价利率（LPR）形成机制改革下租赁资产证券化发展路径 2019年8月17日，中国人民银行发布公告，宣布贷款市场报价利率（LPR）形成机制改革，改革后的LPR报价方式于8月20日起正式施行。改革规定各银行在新发放的贷款中主要参考LPR定价，并在浮动利率贷款合同中采用LPR作为定价基准。 作为推进利率市场化改革的重要一步，LPR改革的实际传导效率、给金融市场带来何种影响、对降低经济实体融资成本作用成为市场热议话题。本文通过总结LPR形成机制改革施行现状，结合近几年来融资租赁行业的资产运营模式及资产端、负债端情况，分析LPR对融资租赁行业及相关债券市场产生的机遇和挑战，探讨租赁资产证券化未来发展路径和趋势。总体来看：  从改革后的五次报价结果来看，报价基本符合市场预期，短期内LPR有望继续保持平稳过渡，而长期仍存在下降空间；  随着利率市场化进程的不断深化和行业竞争的加剧，越来越多的租赁公司将锚定LPR进行定价，并运用远期利率协议、利率期货、利率互换等金融衍生工具对冲利率风险；  以LPR为基准定价的新发放贷款数量及规模有逐步扩大趋势，证券端发行利率的设计将更多考虑采用与资产端一致的利率定价方式，依据LPR定价的资产证券化产品将不断增加；  资产端与证券端均以LPR为基础浮动设置使得现金流的流入流出计算愈加复杂，如何评价LPR产生的利率风险对证券兑付的影响成为信用评级机构和投资者必须考虑的课题。 资产证券化 专题研究 一、LPR形成机制改革施行现状 二、LPR改革对融资租赁行业的影响 三、LPR改革下的融资租赁资产证券化发展挑战与探索 作 者 大公资信 结构融资部 李丁怡 联系电话：010-67413300 邮箱：research@dagongcredit.com 2 / 6 一、LPR形成机制改革施行现状 2019年8月17日，中国人民银行发布公告，宣布贷款市场报价利率（LPR，Loan Prime Rate）形成机制改革，改革规定各银行在新发放的贷款中主要参考LPR定价，并在浮动利率贷款合同中采用LPR作为定价基准。改革后的LPR报价方式于8月20日起正式施行。这是政府推动利率市场化改革，解决贷款基准利率和市场利率并存的“利率双轨”问题并降低实体融资成本的又一有力举措。 1、LPR形成机制改革内容 LPR最初于2013年10月开始运行，被称为贷款基础利率，是基于商业银行对其最优质客户的贷款利率计算并发布的贷款市场报价利率，其他贷款利率可在此基础上加减点生成。但由于在实际操作中LPR依旧参照贷款基准利率来确定，加之银行的贷款利率仍普遍锚定贷款基准利率，尤其存在银行间通过协同行为以贷款基准利率的一定倍数设定隐形下限，导致LPR机制本身未能反映市场利率变动情况，阻碍市场利率向实体经济传导。 改革后的LPR频率由原先每日报价改为每月报价一次，而期限品种由原有1年期一个期限品种扩大至1年期和5年期以上两种。报价方式为报价行按公开市场操作利率(主要指中期借贷便利利率，MLF)加点1向全国银行间同业拆借中心报价，交易中心按去掉最高和最低报价后算术平均的方式向0.05%的整数倍就近取整数计算得出最终LPR。报价行范围由原来10家扩大至18家，涵盖全国性银行、城市商业银行、农村商业银行、外资银行和民营银行。 央行设定三个考核时点和与之对应的新发放贷款中LPR作为定价基准的应用占比的“358”目标，具体来说，要求截至2019年9月末，全国性银行业金融机构新发放贷款中，应用LPR作为定价基准的比例不少于30%；截至同年12月末，上述占比要不少于50%；截至2020年3月末，上述占比不少于80%；二是将贷款利率竞争行为纳入宏观审慎评估（MPA，Macro Prudential Assessment）体系，所有银行业金融机构不得通过协同设定贷款利率隐性下限，否则在MPA考核中实行“一票否决”。 2、LPR形成机制改革实施现状 从五次报价结果来看，基本符合市场预期，短期内LPR有望继续保持平稳过渡，而长期仍存在下降空间。 2019年8月20日，LPR形成机制改革后的首次报价公布：1年期LPR为4.25%，较基准利率下降10个BP，较改革前LPR下降6个BP；5年期以上LPR为4.85%，较基准利率下降10个BP。在当时市场利率波动平稳、MLF利率无变化等因素影响下，LPR的首次报价实质上体现了避免一次性降幅过大，引起利率市场震荡的考量。12月20日，LPR第五次报价揭晓，1年期LPR为4.15%，5年期以上LPR为4.80%，与第四次报价相比均无变化。从五次报价结果来看，基本符合市场预期，短期内LPR有望继续保持平稳过渡，而长期仍存在下降空间。 1 报价行加点幅度主要受银行自身资金成本、市场供求和风险溢价等因素影响。 3 / 6 表1：改革后LPR报价及现有贷款基准利率对比（单位：%） 日期 改革后LPR报价 现有贷款基准利率 1年期LPR 5年期以上LPR 1年期 5年期以上 2019年8月20日 4.25 4.85 4.35 4.90 2019年9月20日 4.20 4.85 2019年10月21日 4.20 4.85 2019年11月20日 4.15 4.80 2019年12月20日 4.15 4.80 数据来源：中国人民银行网站，大公整理 二、LPR改革对融资租赁行业的影响 1、融资租赁行业发展现状 根据《2019年1-9月中国融资租赁业发展报告》，截至2019年9月末，全国融资租赁合同余额约为66,800亿元人民币，较2018年末增长0.5%。其中，金融租赁约25,150亿元，增长0.6%；内资租赁约20,900亿元，增长0.5%；外商租赁约合20,750亿元，增长0.3%。 截至2019年9月末，全国融资租赁企业2总数约为12,027家，较上年末增加250家，增幅为2.1%。其中，包括2019年银保监会批准营业的中车金融租赁公司在内的金融租赁公司共70家。 进入2019年，随着宏观经济环境下行压力、行业竞争日趋激烈以及融资租赁监管体系调整的影响，融资租赁行业在享受高速发展红利后进入瓶颈期，企业数量、业务总量和注册资金等仅有小幅增长。 2、LPR改革对融资租赁行业的影响 融资租赁行业作为与实体经济连接最紧密的金融服务行业之一，承载着盘活资产、融通资金的重要作用，而身处资本密集型行业，租赁公司的股东背景、资金链、盈利能力和风控水平至关重要。租赁公司处于行业产业链中游，具备资源整合能力，一方面对接上游供应商、经销商与资金端，另一方面采用直租、售后回租、转租赁等不同业务模式服务下游客户企业，从中赚取利差盈利。租赁公司的股东背景和对于公司业务资金支持力度直接影响公司的资金链与盈利能力，公司总是不断筹措更低成本的资金以扩大利润空间，实现经济效益。 关于LPR报价机制改革对融资租赁行业的影响，本文分别从属非银行金融机构的金融租赁公司和原属商务部监管的非金融机构的内外资融资租赁公司的各自负债端和资产端进行剖析。 （1）金融租赁公司 对于金融租赁公司来说，负债端利率黏性仍然较强，资产端参照LPR定价新签合同，将从一定程度上缩减利润空间。 从负债端来看，金融租赁公司的资金多来源于已高度市场化的股东增资、银行等同 2 不含单一项目公司、分公司、SPV公司和收购的海外公司，也不包括港澳台地区当地的租赁企业。 4 / 6 业资金，尤其是银行系融资租赁公司受益于母行的资金支持及同业拆借优势，融资渠道宽泛，融资成本较低，较内外资融资租赁公司具备显著资金优势。现阶段来看，12月20日公布的一年期LPR报价为4.15%，利率黏性仍较强，如果没有行之有效的措施降低银行负债成本，期冀银行让渡利润给金融租赁公司进而降低实体企业融资成本的愿景能否短期内实现仍存疑。 就资产端而言，金融租赁公司依靠银行和央国企等股东丰富的客户资源，获取的承租人客户包括地方政府（含地方投融资平台）和国企等，多分布于航空、基础设施建设、大型设备、船舶等单笔合同金额较大且期限较长的重资产行业，普遍信用质量较好，客户拥有较强的议价能力。伴随监管部门的大力推进LPR改革机制的落地，金融租赁公司参照LPR定价新签合同，使贷款定价透明度增加，一定程度上缩减了金融租赁公司的利润空间。 （2）融资租赁公司 对融资租赁公司而言，LPR机制改革将有利于负债端降低融资成本，资产端因暂未强制采用LPR定价，利润空间仍可保证。 从负债端来看，融资租赁公司无法同金融租赁公司一样进入银行间市场进行同业拆借，绝大部分的融资租赁公司资金成本较高，仍以商业银行为主，融资渠道单一。由于贷款利率机制传导的阻滞作用，商业银行一直存在较高的利差，而LPR机制改革使商业银行贷款定价锚定市场基准利率，长期来看有望降低融资租赁公司融资成本。 就资产端而言，融资租赁公司可细分为厂商系租赁公司和独立第三方租赁公司。厂商系租赁公司股东多为设备制造厂商，其业务开展多集中于厂商内部及上下游客户，优势行业包括机械设备、医疗、电力设备、汽车等专业性细分领域，具备链条内的专业客户资源及技术优势，拥有供应链整合优势。独立第三方租赁公司客户主要为中小微企业，行业分布广泛，客户基数大，但面临客户整体下沉带来的信用质量趋弱的风险。目前监管部门未强制要求融资租赁公司采用LPR定价，现阶段实际运作中仍主要发放固定利率的贷款，这一利率由融资租赁公司的资金成本和客户企业的信用水平决定。随着利率市场化进程的不断深化和行业竞争的加剧，越来越多的融资租赁公司也将锚定LPR进行定价。 3、LPR机制带来的利率风险 “借短用长”的期限错配问题，将使租赁公司面临以浮动市场利率借入资金，却以固定利率收回租金，加剧利率风险。 LPR机制改革在有助于打通货币市场与资本市场之间资金流动壁垒的同时也为融资租赁行业带来特定的利率风险。我国融资租赁合同余额体量庞大，租赁公司资产端存量租赁资产期限一般都在1年以上，以3年期和5年期为主，租赁利率仍根据贷款基准利率浮动，租金支付方式主要为按季支付，而负债端的期限和定价受借款银行限制，期限往往不超过一年，这种“借短用长”的期限错配模式本就是租赁公司面临的风险。而LPR随MLF波动按月报价的特性以及机制改革传导的滞后及黏连效应会导致租赁公司以浮动市场利率借入资金却仍以固定利率收回租金，加剧了利率风险，对公司盈利造成实际影响。 5 / 6 面对这一风险，租赁公司一方面需加强自身对于市场预期利率的科学判断，建立健全租赁资产LPR定价机制管理，另一方面需在有条件的情况下灵活运用远期利率协议、利率期货、利率互换等金融衍生工具来对冲利率风险3，缩减因浮动利率而产生的市场风险敞口。 三、LPR改革下的融资租赁资产证券化发展挑战与探索 1、租赁ABS市场发展现状 伴随金融监管趋严，金融租赁ABS市场惨淡，但融资租赁ABS市场活跃，并成为融资租赁公司重要的资金募集方式。 金融租赁ABS作为金融租赁公司盘活存量资产的结构化融资工具曾被寄予厚望，但由于近年来监管审批的日趋严格和发行成本较向金融机构借款和金融债明显偏高等因素制约，金融租赁公司发行ABS的意愿并不强烈。 2018年全年仅有河北省金融租赁有限公司作为发起人发行了1单金融租赁ABS产品，规模为18.51亿元。2019年截至11月末，仅有江苏金融租赁股份有限公司和河北省金融租赁有限公司发行了2单产品，发行规模分别为19.2亿元和19.84亿元。相比之下，金融债市场蓬勃发展，2018年全年共有19家金融租赁公司发行总计30单的金融债，发行总规模为903亿元。2019年截至11月末，金融租赁公司共发行金融债30单，发行规模总计648亿元。 融资租赁ABS市场却比较活跃。一方面由于融资租赁公司无