25Q4整体平稳，收入结构逐步变化

九华旅游（603199.SH）旅游及景区 2026年03月26日 证券研究报告/公司点评报告 评级：增持（维持） 分析师：郑澄怀执业证书编号：S0740524040004Email：zhengch@zts.com.cn分析师：张骥执业证书编号：S0740523060001Email：zhangji01@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)110.68流通股本(百万股)110.68市价(元)39.17市值(百万元)4,335.34流通市值(百万元)4,335.34 核心观点：25Q4收入高单位数增长，业绩持平，反应收入结构的变化。拉长看，九华旅游的稳定增长趋势未改变，26年上半年旺季仍预期正增。 调整盈利预测，维持“增持”评级。公司25年实现收入8.79亿元，yoy+14.9%，实现归母净利润2.13亿元，yoy+14.4%。公司25年收入、利润皆为历史新高。但25H2整体略低于此前预期，25H2收入3.96亿元，yoy+7.1%，归母净利润0.71亿元，与去年同期基本持平。基于此，我们略下调盈利预测，预计26/27/28年公司归母净利润分别为2.32/2.49/2.66亿元，(之前盈利预测26/27年分别为2.59/2.89亿元)，对应PE18.6/17.4/16.3x，维持“增持”评级。 股价与行业-市场走势对比 分业务看，客运业务成为最主要增长点，主要因景区交通管理趋严格。25年，公司索道/客运/旅行社/酒店业务收入分别增长12.3%/25.0%/23.9%/7.5%，所有业务中客运业务增长最快，因公司拥有景区内的客运专营权。随景区客流增长，九华山交通管制逐步趋严，进一步利好公司客运业务。 公司25Q4收入增但利润平，反应收入结构变化。25Q4，公司收入2.11亿元，yoy+7.7%；公司归母净利润0.32亿元，与去年基本持平。主要原因毛利率变化，公司25Q4毛利率43.6%，同比降2.0pct，主要原因判断为，索道收入占比下降客运收入占比上升，因索道毛利率最高，收入结构变化带来毛利率整体下降。 相关报告 1、《连续三个季度双位数增长，基本面进入加速期》2025-08-21 九华旅游稳定性拉长看仍稀缺，关注远期项目进展。25年公司收入利润均创历史新高，长期业绩稳定性在上市景区中极其稀缺。虽然收入结构略有变动，但公司各项业务均保持稳定增长。此外，远期项目预计也将为未来贡献收入利润增量，核心包括：狮子峰索道建设、百岁宫缆车升级改造。 风险提示：(1)自然灾害风险；(2)客流不及预期的风险；(3)景区各类票价变动的风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。