BaTeLab（2149 HK）发布 FY25 财年业绩，营收基本持平，同比增长 0.9%，净利润下降 26.8% 至 1.22 亿元人民币，主要受股权激励费用约 5300 万元和人民币升值带来的外汇损失约 1400 万元影响。剔除这两项非核心因素后，调整后净利润同比增长 18.5%。毛利率从 FY24 的 53.0% 下降至 FY25 的 51.7%，主要由于约 3500 万元存货减值。
公司正处于渠道优化、供应紧张和原材料成本上升的过渡阶段，平衡增长与盈利能力。预计 2025-2028 年营收复合年均增长率（CAGR）为 12.4%，毛利率将保持稳定在约 52%。
SKU 扩张持续推进，但受渠道优化影响，营收增长 modest，2025 年新增约 150 个 SKU，总产品组合超过 1000 个，营收仅略有增长。管理层持续从分销商销售转向直销，FY25 分销商销售额占比降至 66%，较 2024 年的 81% 和 2025 年上半年的 77% 继续下降。预计管理层将继续优先考虑直销，以增强长期盈利能力、加强客户关系，并减少对第三方分销商的依赖。
公司中期战略仍以扩大模拟产品组合、改善客户结构和支持供应链控制为中心。管理层计划继续增加新 SKU，进一步提高直销和准直销比例，以支持更好的定价纪律和长期盈利能力。公司还瞄准服务器电源和部分新兴应用等新增长领域。在供应方面，BaTeLab 正推进晶圆厂建设，预计到 2027 年底投产，以改善产能安全性和供应链韧性。
维持“买入”评级，目标价从 9300 港元下调至 5700 港元，基于 2026 年预期市盈率 17 倍（此前约 26.6 倍）。鉴于公司当前的流动性状况，认为基于同行的估值方法已不太适用。公司股价 increasingly 由股票特定流动性驱动，而非行业估值倍数。因此转向历史向前市盈率框架，以 2026 年预期市盈率 17 倍对公司进行估值，与其平均向前市盈率一致。
关键数据：
- FY25 营收：58.4 亿元人民币
- FY25 净利润：12.2 亿元人民币
- 调整后净利润同比增长：18.5%
- 毛利率：51.7%
- 预计 2026-2028 年营收 CAGR：12.4%
- 预计毛利率：52%
- 目标价：5700 港元（对应 2026 年预期市盈率 17 倍）
