投资逻辑
制冷剂供给格局作为长周期价格上行的核心支撑，长期趋势不改。制冷剂作为典型的供给侧严格受限的产品品种，是少数具有长周期盈利持续改善的产品。三代制冷剂行业已度过2020-2022年的基准期白热化竞争，进入行业管控生产阶段：
- 前期未在配额期生产销售的企业无法获得配额（除非高价购买或企业收并购）；
- 现有生产企业也受配额生产约束，无法自由放大供给能力；
- 行业供给格局集中，尾部企业逐步淘汰，仅少数企业获配额生产；
- 初期定价模式已根本性扭转，制冷剂凭借供给端约束提升产业链定价话语权，下游产品价格敏感度可控；
- 短期内无经济性价比或成熟的替代性产品，预估较二代制冷剂维持更长的生命周期。
全球及国内制冷剂生产配额约束依然存在，2026年是第二组发展中国家氢氟碳化物配额基准期的最后一年，后期进入配额约束的国家将进一步增多。无论是全球还是国内，生产端供给限制持续，制冷剂仍具头部定价权和配额壁垒，长周期维度看好涨价。2月底制冷剂行业迎来2026年三代制冷剂整体涨价，R134a报价上调1000元，R32上调500元，R125上调1000元，R410上调500元，制冷剂即将迎来国内需求旺季，整体价格上行调整具有行业基础。
短期影响
短期制冷剂及空调出口受中东局势小幅度影响，但影响可控，后期预估将有修复。制冷剂及产业链形成两类出口敞口：制冷剂直接出口和下游空调出口。中东作为高温地区，是产业链终端需求地区之一，短期的地区冲突确实对行业产生了一定影响：
- 我国制冷剂出口中，中东占比9%（R22、R32、R134a、R125/143a、R410），此次因中东地区局部冲突和霍尔木兹海峡运输限制，出口出现大规模交付推迟；
- 中东是中国家用空调主要出口区域，2025年出口超1700万台，占出口总量的20.8%，受战争冲击的核心地区空调出口规模836万台，占出口总量的10.2%，受影响排单有所下行。
阶段性的运输影响形成限制，但后期需求反弹和补库需求将有望回补部分前期影响。中东天然条件使得空调具有必要性，难以替代，前期本土制冷剂厂商仍有库存，伴随库存逐步消化，一旦海峡运输放开，将带来直接的需求加速释放和明显的补库需求，叠加部分区域重建，未来制冷剂及下游产业链还将迎来明显的需求回暖反弹阶段。
投资建议
短期内中东地区冲突叠加霍尔木兹海峡确实对制冷剂出口及下游空调出口形成影响，但这部分影响有望在运输放开后获得明显回补，且此次油气价格影响将有望促使国内新能源车渗透率提升，带动车用制冷剂R134a需求进一步上行。预估制冷剂的长期大逻辑依然未变，仍建议关注制冷剂行业龙头企业。
风险提示
高油价对于需求的抑制风险，促进消费的政策波动风险，地缘冲突进一步加剧的风险等。
