归母净利、每股派息齐增，固废龙头经营拐点显现

优于大市 归母净利/每股派息齐增，固废龙头经营拐点显现 核心观点 公司研究·财报点评 环保·环境治理 运营收入占比持续提升，归母净利润同比增长16%。2025年公司实现收入275.21亿港元，同比下滑9.05%，主要原因是新建项目减少，导致建造收入下降；运营/建造/财务收入占比分别为71%/10%/18%。2025年公司实现归母净利润39.25亿港元，同比增长16.23%，主要系毛利率更高的建造收入占比提升和减值收窄所致，其中物业、厂房及设备损耗3.63亿港元（减亏2.37亿），无形资产损耗1.63亿港元（减亏5.34亿）。报告期内公司毛利率为40.28%，同比增长2.15pct；净利率为17.1%，同比增长4pct；管理费用率增长1.65pct至11%；财务费用率下降1.3pct至8.6%。 证券分析师：刘汉轩010-88005198liuhanxuan@guosen.com.cnS0980524120001 证券分析师：黄秀杰021-61761029huangxiujie@guosen.com.cnS0980521060002 证券分析师：崔佳诚021-60375416cuijiacheng@guosen.com.cnS0980525070002 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值5.75-6.03港元收盘价5.18港元总市值/流通市值31821/31821百万港元52周最高价/最低价5.30/3.04港元近3个月日均成交额48.35百万港元 环保能源：该板块实现收入150亿港元，同比-6%。其中运营收入101亿港元，同比+4%；建造收入13亿港元，同比-49%；财务收入35亿港元，同比-3%。板块贡献集团应占净盈利45.08亿港元，同比增长17%，主要原因是财务费用有效压降。 环保水务：该板块实现收入54亿港元，同比-22%。其中运营收入30亿港元，同比+5%；建造收入13亿港元，同比-56%；财务收入11亿港元，同比+1%。板块贡献集团应占净盈利6.02亿港元，同比下降26%，主要系建造收入下滑所致。 绿色环保：该板块实现收入67亿港元，同比-4%。其中运营收入63亿港元，同比-2%；建造收入1亿港元，同比-59%；财务收入3亿港元，同比-3%。板块贡献集团应占净盈利0.87亿港元，实现扭亏，主要系商誉、无形资产和物业、厂房及设备损耗减少所致。 分红：随着有现金流流入的运营收入占比不断提升，公司的分红能力亦和意愿均有增强。2025年全年公司每股派息27港仙，派息率由2024年的41.8%提升至42.3%，派息的绝对值由14.1亿港元提升至16.6亿港元。对应2026.3.23收盘价股息率约为5.2%。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《光大环境（00257.HK）-H+A布局提速，期待公司估值持续修复》——2025-11-24《光大环境（00257.HK）-运营收入占比超70%，中期派息比例提升7pct》——2025-08-24《光大环境（00257.HK）-建造收入、减值拖累业绩，派息比率41.8%创历史新高》——2025-03-31《光大环境（00257.HK）-垃圾焚烧行业龙头，自由现金流转正价值有望重估》——2024-12-27 风险提示：建造利润下滑；应收账款回收不及预期、分红提升不及预期。 投资建议：上调盈利预测和目标价，维持“优于大市”评级。考虑到公司毛利率更高的运营收入占比不断提升，现金流好转，同时通过提高分红加大投资者回报力度，有望带动公司的估值修复，我们上调盈利预测和目标价。预计2026-2028年归母净利润41.27/43.86/44.75亿港元（26-27年原值为37.15/38.87亿 港 元 ）， 同 比 增 速5.1%/6.3%/2.0%， 当 前 股 价 对 应PE=7.7/7.2/7.1x，通过多角度估值，预计公司合理估值5.75-6.03港元之间，较当前股价有11%-16%的溢价，维持“优于大市”评级。 运营收入占比持续提升，归母净利润同比增长16%。2025年公司实现收入275.21亿港元，同比下滑9.05%，主要原因是新建项目减少，导致建造收入下降；运营/建造/财务收入占比分别为71%/10%/18%。2025年公司实现归母净利润39.25亿港元，同比增长16.23%，主要系毛利率更高的建造收入占比提升和减值收窄所致，其中物业、厂房及设备损耗3.63亿港元（减亏2.37亿），无形资产损耗1.63亿港元（减亏5.34亿）。报告期内公司毛利率为40.28%，同比增长2.15pct；净利率为17.1%，同比增长4pct；管理费用率增长1.65pct至11%；财务费用率下降1.3pct至8.6%。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 环保能源：该板块实现收入150亿港元，同比-6%。其中运营收入101亿港元，同比+4%；建造收入13亿港元，同比-49%；财务收入35亿港元，同比-3%。板块贡献集团应占净盈利45.08亿港元，同比增长17%，主要原因是财务费用有效压降。 环保水务：该板块实现收入54亿港元，同比-22%。其中运营收入30亿港元，同比+5%；建造收入13亿港元，同比-56%；财务收入11亿港元，同比+1%。板块贡献集团应占净盈利6.02亿港元，同比下降26%，主要系建造收入下滑所致。 绿色环保：该板块实现收入67亿港元，同比-4%。其中运营收入63亿港元，同比-2%；建造收入1亿港元，同比-59%；财务收入3亿港元，同比-3%。板块贡献集团应占净盈利0.87亿港元，实现扭亏，主要系商誉、无形资产和物业、厂房及设备损耗减少所致。 分红：随着有现金流流入的运营收入占比不断提升，公司的分红能力亦和意愿均有增强。2025年全年公司每股派息27港仙，派息率由2024年的41.8%提升至42.3%，派息的绝对值由14.1亿港元提升至16.6亿港元。对应2026.3.23收盘价股息率约为5.2%。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 绝对估值：5.75港元 输入条件：基于公司历史财务报表中反映的公司资本结构和财务状况情况，我们假定目标权益资本比为30%，3年期的日度数据计算贝塔系数为2.77，无风险利率根据10年期国债到期收益率并做调整设定为2.0%，风险溢价为6.5%，债务资本成本为3.0%，计算得出WACC值为7.67%。 FCFF估值结果：在永续增长率为1.5%的假设条件下，测算光大环境对应每股权益价值为5.75元，高于目前股价11%。 绝对估值的敏感性分析 该绝对估值相对于WACC和永续增长率较为敏感，表4是公司绝对估值相对此两因素变化的敏感性分析。 相对估值：6.03港元 我们选取港股环保上市公司绿色动力环保和粤海投资作为可比公司，2025-2027年可比公司对应的平均PE估值均值分别为10.4/9.9/9.6X，我们给予公司2026年9倍PE，对应股价6.03元，高于目前股价16%。 投资建议：上调盈利预测和目标价，维持“优于大市”评级。考虑到公司毛利率更高的运营收入占比不断提升，现金流好转，同时通过提高分红加大投资者回报力度，有望带动公司的估值修复，我们上调盈利预测和目标价。预计2026-2028年归母净利润41.27/43.86/44.75亿港元（26-27年原值为37.15/38.87亿港元），同比增速5.1%/6.3%/2.0%，当前股价对应PE=7.7/7.3/7.1x，通过多角度估值，预计公司合理估值5.75-6.03港元之间，较当前股价有11%-16%的溢价，维持“优于大市”评级。 风险提示：建造利润下滑；应收账款回收不及预期、分红提升不及预期。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032