2025年报点评电解铝利润持续修复，煤炭减值拖累业绩
铝2026年03月25日 推荐（维持）目标价：40.1元当前价：29.18元 神火股份（000933）2025年报点评 电解铝利润持续修复，煤炭减值拖累业绩 事项： 华创证券研究所 3月23日，公司发布2025年报，公司全年实现营业收入为412.41亿元，同比增长7.47%；归母净利润为40.05亿元，同比下降7.00%；扣非归母净利润为40.75亿元，同比下降0.94%；其中第四季度，公司实现营业总收入102.4亿元，同比增长1.8%，环比下降3.22%；归母净利润5.16亿元，同比下降32.9%，环比下降67.47%；扣非净利润4.96亿元，同比下降29.3%，环比下降68.39%。评论： 证券分析师：刘岗邮箱：liugang@hcyjs.com执业编号：S0360522120002 证券分析师：李梦娇邮箱：limengjiao@hcyjs.com执业编号：S0360525040002 电解铝利润持续修复，煤炭资产减值拖累公司业绩。2025年，国内电解铝、河南氧化铝平均价格同比+4%、-21%，永城无烟精煤、瘦煤、平顶山动力煤平均价格同比-17%、-24%、-14%。氧化铝下跌和铝价上涨部分抵消了煤炭价格下滑对利润影响，公司全年毛利润96.3亿元，同比+18.3%。但因公司下属和成煤矿停建、大磨岭煤矿停产及刘河煤矿、薛湖煤矿相关资产产生的经济效益低于预期，公司对上述煤矿相关资产分别计提资产减值准备4.86亿元、4.44亿元、1.78亿元、1.46亿元，导致全年资产减值损失为-12.56亿元，全年归母净利润为40.05亿元，同比下降7.00%。分子公司看，新疆煤电净利润30.88亿元，同比+49.62%，新疆炭素净利润2.99亿元，同比+128.18%，云南神火净利润29.15亿元，同比+98.12%，新龙公司净利润0.53亿元，同比-85.67%，兴隆公司净利润0.17亿元，同比-94.86%。 公司基本数据 总股本(万股)224,900.44已上市流通股(万股)224,742.01总市值(亿元)656.26流通市值(亿元)655.80资产负债率(%)42.19每股净资产(元)10.9212个月内最高/最低价38.04/16.14 公司期间费用持续优化，略弥补了减值带来的业绩压力。2025年，公司实现销售+管理+研发+财务费用总额15亿元，同比-13%，期间费用率3.6%，同比下降了0.8个百分点，主要来自公司研发费用和销售费用的下降。此外，公司实现投资收益3.37亿元，占利润总额的5.16%，其中来自联营企业和合营企业的投资收益3.26亿元；营业外支出为2.6亿元，主要来自子公司神火国贸确认纠纷和解损失及公司发生的罚款和滞纳金。 公司煤炭、铝产品产量稳中向好，产销基本平衡。2025年，公司电解铝首次满产，并实现产销平衡；生产煤炭716.53万吨（其中永城矿区331.30万吨，许昌、郑州矿区385.23万吨），销售721.68万吨（其中永城矿区334.58万吨，许昌、郑州矿区387.10万吨），分别同比+6%、+8%；生产碳素产品57.75万吨（其中新疆厂区37.84万吨，云南厂区19.91万吨），销售57.02万吨（其中新疆厂区38.68万吨，云南厂区18.34万吨），分别同比+32%、+28%；生产铝箔10.83万吨，销售10.74万吨，分别同比+12%、+10%；生产冷轧产品19.39万吨，销售18.44万吨，分别同比+17%、+10%；供电98.27亿度，同比-5%。当前看，公司4.5微米的高端超薄双零铝箔和8-10微米双面光超薄电池铝箔已经实现稳定量产，2025年12月，公司向神火新材增资10亿元，支持其业务拓展；公司与中国电力国际共同投资建设80万KW风电项目以实现绿电替代，目前项目已实现首期并网发电。 相关研究报告 《神火股份（000933）2025年半年报点评：煤价下跌拖累业绩，铝利润持续修复，关注煤价上涨的业绩弹性》2025-08-19《神火股份（000933）2024年报点评：电解铝成 本上行拖累公司业绩，铝板块利润修复空间大》2025-03-26 投资建议：参考铝价变动，我们预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为80.55亿元、85.48亿元、90.34亿元（26-27年前值为58.5亿元、66.6亿元），同比增长101.1、6.1%、5.7%。我们采用分部估值法，根据同行业可比公司估值情况和公司历史估值变化，对煤炭和电解铝2026年分别给予16倍和11倍PE，对应目标价40.1元，维持“推荐”评级。 风险提示：（1）海外衰退超预期；（2）国内经济复苏低于预期；（3）公司煤矿经营面临行政监管。 附录：财务预测表 金属行业组团队介绍 高级分析师：刘岗 中南大学材料学硕士。多年有色金属实业经历，参与过多项国内外大型有色矿企的工程项目。7年卖方研究经验，多次获得水晶球、金牛、金麒麟、Wind等最佳分析师奖项，2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：马野 美国东北大学金融学硕士。曾任职于天风证券研究所、浙商证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 分析师：李梦娇 对外经济贸易大学人口、资源与环境经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所
