金融赋能消费与香港角色
宏观专题 宏观经济深度研究 金融赋能消费与香港角色 2026年3月24日 程实，博士(852) 2206 8049shi.cheng@icbc.com.cn 在经济迈向高质量发展的新阶段，服务消费正成为推动消费结构升级与促进经济结构优化的重要方向，这也对金融体系的功能定位与发展模式提出了新的要求。从供给、需求与支付三个维度来看，金融体系不仅通过多层次融资渠道为消费企业提供资本支持，推动消费供给向品质化与规模化升级，还通过财富效应、信用支持与风险保障等机制优化居民资产负债表，稳定消费预期并提升消费能力。同时，数字金融的发展降低了交易成本，拓展了消费场景与消费边界。对于服务消费而言，以资本市场为基础的财富增长模式，相比以信贷扩张为基础的债务驱动模式，更有利于支撑服务消费需求的持续增长。一方面，服务消费多以无形商品形式存在，难以形成稳定的抵押品基础，与传统以抵押担保为核心的信贷融资模式适配性有限。另一方面，服务消费对居民收入变化具有较高弹性，需求扩张更依赖收入和财富的稳定增长。此外，相比债务驱动模式，资本市场机制在风险分担方面亦有优势，有助于支持需求可持续增长。在这一转型过程中，香港作为国际金融中心，凭借成熟的资本市场体系、完善的资产定价机制与跨境金融基础设施，在权益融资、金融创新与跨境支付等方面大有可为。尤其是在当下全球不确定性上升与国际分工重构背景下，香港在资本形成、商品贸易与金融服务三个层面的协同结构，有助于连接区域资本、商品与消费的良性循环，为经济发展提供更加稳定的资本配置机制与风险分担渠道。 周烨(852) 2683 3232dorothy.zhou@icbci.com 相关研究： 3/19/2026：《地缘政治风险与货币政策路径——2026年3月美联储议息会议点评》 3/16/2026：《全球经济秩序变化的底层逻辑》 3/6/2026：《破局开新，蓄势致远——2026年政府工作报告解读》 2/25/2026：《生产与生活之间：服务业扩能提质的逻辑》 2/12/2026：《美国经济四重风险》 2/9/2026：《结构性货币政策的传导与边界》 金融赋能消费，消费成就金融。从金融和消费的关系出发，金融是贯穿消费形成始终的重要变量，其资源配置效率与风险定价能力，在很大程度上影响了消费结构升级的方向与潜力释放的强度。具体而言，金融对消费的影响可以从供给侧、需求侧与支付场景三个维度展开分析。从供给侧看，金融体系通过多层次融资渠道，为消费企业提供必要的资本支持。一方面，银行信贷为企业日常运营与流动资金需求提供基础保障；另一方面，股权融资、债券融资、产业基金及各类创新融资工具，则为企业在不同发展阶段提供差异化资金来源。更进一步看，资本在市场机制下的筛选与定价过程，也有助于提升行业集中度与供给效率，从而推动消费供给体系由分散化向品质化、规模化方向升级。金融对供给侧的支持，本质上是通过优化资本形成机制，提升消费产业的整体生产能力与质量水平。从需求侧来看，金融对消费的进一步赋能，集中体现在对居民资产负债表与消费预期的持续优化之中。消费本质上是一种跨期决策行为，既取决于当期收入，也取决于对未来收入、资产价值与风险环境的判断。在这一过程中，金融通过财富管理、信用支持与风险保障等多重机制，可以强化和支持居民消费能力与消费意愿。从支付场景来看，金融通过支付体系与数字化发展重塑消费场景。现代支付体系，包括数字支付、实时清算与跨境结算网络等，显著降低了信息与结算摩擦，提高了交易频率与便利性，拓展了消费场景与消费边界。综合来看，金融通过优化供给结构、稳定消费意愿与降低交易成本三条路径作用于消费体系，使消费增长建立在更加稳固与可持续的基础之上。 2/4/2026：《区间有序、路径难测——混沌演化视角下的人民币汇率再探索》 2/2/2026：《全球生产网络与绕不开的中国——“经纬之间纵横其链”中国价值链系列研究之三》 1/30/2026：《分位数视角下的美元指数走势》 1/29/2026：《独立性承压下的货币政策路径——2026年1月美联储议息会议点评》 1/26/2026：《以历史主动精神应对混沌演化——变局世界与潜能中国系列研究之二》 1/22/2026：《人工智能重塑劳动力市场的理论认知》 1/14/2026：《从银价波动看“变乱交织、动荡加剧”》 1/7/2026：《价值链攀升的中国坐标——“经纬之间纵横其链”中国价值链系列研究之二》 1/6/2026：《人工智能时代的中国比较优势》 1/5/2026：《如何充分挖掘经济潜能？——变局世界与潜能中国系列研究之一》 资料来源：工银国际绘制 服务消费扩张与金融结构转型。随着服务消费成为推动消费结构升级与经济结构优化的重要方向，服务消费的发展也对金融体系提出了新的要求。首先，服务消费通常缺乏可抵押资产，通过传统信贷方式获得融资支持相对受阻。在信贷主导的金融体系中，消费增长往往依赖债务扩张。然而，由于服务消费（旅游、教育、文化娱乐等）难以像有形商品（车、房等）一样作为抵押资产，信贷支持对服务消费的直接作用相对有限。其次，信贷消费本质上是一种跨期资源转移机制，通过提前动用未来收入来实现当期消费，从而在短期内释放消费需求。然而，当居民杠杆率持续上升时，债务偿付压力可能侵蚀可支配收入，从而对中长期消费形成约束。国际清算银行（BIS）工作论文指出，当偿债负担持续上升时，居民可支配收入被债务偿还占用，从而压缩消费增长空间。从服务消费的特点来看，相比于有形商品消费，服务消费具有较高的收入弹性，其增长对居民收入和财富稳定提升的敏感度更高。从这一意义上看，以资本市场为基础的财富增长模式，相比以信贷扩张为基础的债务驱动模式，更有利于支撑服务消费需求的持续增长。NBER工作论文也指出，资产财富增长有助于缓解家庭融资约束，从而提高创业概率并促进企业形成。此外，从宏观金融结构的角度来看，信贷主导的融资体系往往会强化经济体系中的风险联动。在债务融资占比较高的经济结构中，经济环境恶化可能使得企业与居民部门同时面临偿债压力，放大经济周期波动。而资本市场的发展能够通过股权融资在投资者之间分散风险，从而提高经济体系的风险分担能力。当企业经营风险能够在更大范围内分散时，就业与经济预期也将更加稳定，从而支持整体消费意愿。 消费新模式下香港的角色定位。因此，从债务扩张支持转向资产扩张支持，是金融支持消费的重要路径。这种转型不仅有助于提高消费的韧性与可持续性，也意味着金融体系功能定位向分散风险和稳定预期转变。在这一意义上，作为高度开放且制度成熟的国际金融中心，香港资本市场具备完善的权益融资体系、成熟的资产定价机制与跨境资本流动平台功能，其核心价值在于提供多元化、可分散风险的资产配置工具。在消费金融结构转型过程中，香港可以通过两个主要方面发挥功能：一方面，香港资本市场可以作为权益融资与长期资本形成平台，为内地服务消费企业提供股权与中长期资金支持，从供给侧改善消费结构升级的资本基础。随着医疗健康、文旅娱乐、数字内容与新消费品牌的快速发展，相关企业对股权融资与跨境资本的需求持续上升。香港资本市场在国际投资者结构、估值体系及融资工具多样性方面具有独特优势，能够为消费类企业提供多层次融资渠道。在消费服务业与轻资产行业融资方面，香港市场的灵活性与国际认可度，也有助于吸引全球长期资金进入消费产业链。另一方面，香港亦可成为消费金融创新的重要输出地。随着香港金融数字化不断推进，可为服务消费提供高效金融基础设施支持。通过推动数字金融、跨境支付与多币种结算体系发展，有助于降低跨境消费交易成本，提升区域消费流动性与便利度。更进一步看，在中国商品全球大循环新模式加速形成的背景下，香 证券研究 港不仅是资本市场的重要节点，也是商品循环的关键枢纽。随着全球贸易体系加速演进，贸易融资、汇率风险管理与供应链金融成为价值创造的重要环节。香港成熟的多币种清算体系、离岸人民币市场与衍生品风险管理工具，可以为进出口贸易企业提供汇率对冲与资金周转支持，增强贸易体系韧性。总体而言，在全球不确定性上升与国际分工重构背景下，香港在资本形成、商品贸易与金融服务三个层面的协同结构，有助于连接区域资本、商品与消费的良性循环，为经济发展提供更稳定的资本配置机制与风险分担渠道。 参考文献： Chodorow-Reich, G., Nenov, P.T., Santos, V. and Simsek, A., 2024.Stock MarketWealth and Entrepreneurship.NBER Working Paper No. 32643. Cambridge, MA:National Bureau of Economic Research. Lee, J. and Shim, I., 2026.Lending to vulnerable households and consumption:Evidence from Korea.BIS Working Papers No. 1331. Basel: Bank for InternationalSettlements. 重要披露 工银国际的股票评级 超越基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）超越相应市场基准指数20%以上中性：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数在-20%至20%以内落后基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）落后相应市场基准指数20%以上暂无评级：分析师目前对于预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数的变化幅度无法给出确信的判断 工银国际是中国工商银行的全资子公司 本报告所载的意见纯粹是分析员对有关证券或发行人的个人看法﹔彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的特别建议或所表达的意见直接或间接收取任何报酬。 工银国际证券有限公司 地址：香港中环花园道3号中国工商银行大厦37楼电话：(852) 2683 3888传真：(852) 2683 3900 一般披露 主要负责撰写本研究报告全部或部份内容的分析师在此声明：(i)本研究报告的任何观点均精准地反映了上述(每位)分析师个人对目标证券和发行人的看法;及(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体观点相联系。本研究报告所载资料由工银国际证券有限公司编制和发表。 此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用，而我们在该等司法管辖范围并无相关注册或牌照，且在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致工银国际证券有限公司、集团成员及/或其联属方(统称“工银国际”或”我们”)需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求。仅就本文件而言，此研究报告不应被视为是一种邀约或邀请购入或出售任何文中引述之证券。 本研究报告(i)供阁下作个人参考之用；(ii)若要约发行在任何司法管辖区为违法，本研究报告不应诠释为出售证券的要约或招揽购买证券的要约；(iii)本研究报告的资料可能基于来自我们认为可靠的第三方来源但并未获工银国际独立核实。本研究报告仅提供一般参考资料，并非为提供个人投资意见，也没有考虑个别人士的具体投资目的、财务状况和特定需要。在准备本研究报告时，工银国际并无进行任何确保本研究报告中提及的证券适合任一特定投资者的步骤。阁下应自行决定涉及本研究报告提及的证券的所有交易，并因应阁下的财务情况、投资经验及投资目的，衡量每一交易是否适合阁下。 本研究报告可能含有来自第三方的资料，包括信贷评级机构的评级；除非事先获第三方的书面许可，不得以任何形式分发该第三方材料。第三方材料供应者不保证任何资料(包括评级)的准确性、完整性、时间性或是否可以使用，工银国际和第三方材料供应者无论什么原因也不会就误差或遗漏(无论是不是因为疏忽)承担责任，同时也不会就因使用该材料而产生的结果承担责任。第三方材料供应者并无作出任何明确或隐
