核心观点
2025年经调整净利润同增41%，符合预期。公司实现收入47.63亿元，同比+24.1%；经调整净利润5.08亿元，同比+41.0%，宣布派发股息0.52港元/股。
分业务看
- 餐厅经营/外卖业务分别实现收入35.4/12.0亿元，分别同增14.2%/66.5%，收入占比分别为74.3%/25.3%。
- 外卖占比同比提升6.4pct，借力外卖大战&优化外卖专属菜品，预计2026年外卖占比仍会小幅提升。
新模型效率改善
- 截至2025年底，公司总门店数达到609家，期内新开157家、净增144家，同增31%，其中小型餐厅为主。
- 购物中心餐厅新开设每平米月均收入较2025年之前开设的餐厅同增48.4%，平均现金回收期为12.6月。
- 一线及新一线及海外市场/二线/三线及以下城市门店数分别为323/136/150家，占比分别为53.0%/22.3%/24.6%，分别同比+3.4pct/-2.4pct/-1.0pct。
- 展望2026年，境内门店有望维持同比超30%增长。
同店增速
- 2025年，公司餐厅日均销售额为1.89万，同比下滑12.9%；人均消费（堂食+外卖）54.6元，同比降低2.8%；翻台率同比表现持平为3.0次/天。
- 同店收入同降0.8%，环比25H1（-1.7%）降幅收窄，25Q1-4同店收入增速分别为-8.3%/+4.4%/+0.5%/1.0%，外卖加码&堂食渐进复苏助力。
效能提升带动净利率改善
- 原材料成本/其他资产折旧及摊销占比分别同比-1.9/-0.7pct，毛利率改善主要系采购议价能力提升，折旧摊销成本下滑系单店门店初期造价成本降低。
- 外卖业务开支占比提升1.1pct主因发力外卖业务布局影响。
- 2025年，公司经调整归母净利率10.7%,同比+1.3pct。
投资建议
- 考虑新模型验证良好，提升26-27年业绩预测至6.5/8.2亿元（调整方向+7%/+15%），新增28年预测10.0亿元，对应PE估值为7.6/6.0/4.9x。
- 过往公司估值水平显著低于行业均值，主因市场担心公司品牌生命周期问题，未来伴随同店增速持续企稳，新模型扩张逻辑持续验证，业绩兑现后担忧有望缓解，估值水平有望上行。
- 新增年度分红率50%+承诺也有望增强投资偏好，维持“优于大市”评级。
风险提示
- 食品安全、行业竞争加剧、同店收入下滑、门店扩张不及预期。
