名山为基，弹性可期

证券研究报告 公司研究 2026年03月24日 本期内容提要: 存量业务稳定向上。从景区来看，黄山景区发力数字化营销联动打法，促进客流稳步增长，减少免票政策带来门票ASP提升；太平湖景区和花山谜窟景区打造多样化旅游产品和体验，及全域旅游的带动，有望逐步减亏。从索道缆车来看，转化率较高，盈利能力较强。从酒店来看，山上酒店的盈利能力显著好于山下酒店，北海酒店的投运爬坡有望带来业绩增量。 增量业务弹性可期。黄山东大门、东海景区和东海索道有望在26年7月投运，一方面增加1/3的游览面积，疏解南大门的客流压力，有望有效促进客流增长，利好景区业务；另一方面，受托管理东海索道，短期增加管理费收入，未来东海索道注入后利好索道业务。另外，景区内外均有酒店设施即将开工建设，建成投运后有望贡献增量。 资料来源：聚源，信达证券研发中心 有望充分受益于服务消费政策及春秋假普及。23年以来，我国发布了一系列促进服务消费和文旅消费的文件，鼓励丰富旅游产品和服务供给，激发消费需求；并通过增加假期时间、鼓励探索春秋假等方式，促进较长假期的形成及错峰出行，带动旅游意愿的提升和旅游消费的增长。25年杭州春假（4月27~30日）期间，黄山风景区接待的杭州游客数量同增92%，平均每名杭州免票青少年带动1.63个成年人购票入园；25年四川秋假期间，四川省内门票总体预订量同增3.4倍。 收盘价（元）13.0552周内股价波动区间(元)14.39-11.10最近一月涨跌幅(％)-4.09总股本(亿股)7.29流通A股比例(％)100总市值(亿元)95.18资料来源：聚源，信达证券研发中心 盈利预测与投资建议：公司依托稀缺核心景区资源，完善旅游全产业链布局。从短期来看，黄山东大门和东海索道的投运有望打开客流成长空间、并增厚索道业绩表现；北海宾馆投运后爬坡有望增厚酒店业绩表现。从中期来看，我国服务消费的崛起、春秋假在周边省份铺开以及入境游的高增有望带动量价齐升。预计25/26/27年EPS为0.40/0.49/0.56元/股，对应PE估值为33x/27x/23x。虽然公司当前估值水平与可比公司水平基本相当，考虑到核心景区资源的稀缺性以及短期催化，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动对旅游行业的影响，恶劣天气和自然灾害对旅游行业的影响，新项目投运推迟及爬坡低预期的风险，存量项目运营改善低预期的风险。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 目录 一、公司概况：依托名山景区资源，完善旅游产业链布局.......................................................6二、业务分析：静待东大门&东海索道投运，北海宾馆顺利爬坡............................................72.1景区业务.......................................................................................................................82.1.1黄山景区：营销成效显著，客流表现优异...................................................82.1.2黄山东大门和东海景区开放将增加游览面积、缓解客流压力....................92.1.3太平湖景区....................................................................................................102.1.4花山谜窟景区：打造沉浸式主题乐园.........................................................112.2索道及缆车业务.........................................................................................................132.2.1存量项目：转化率高，盈利能力强.............................................................132.2.2受托管理东海索道，未来有望注入.............................................................152.3酒店：北海宾馆爬坡有望增厚业绩.........................................................................16三、财务分析：疫情后收入稳增，利润压力有望扭转.............................................................17四、行业分析：有望充分受益于服务消费政策及春秋假普及.................................................184.1服务消费政策频现，景区有望受益于春秋假.........................................................184.2国内游量增为主，入境游增长靓丽.........................................................................214.3黄山市旅游增长强劲，交通持续优化打造“1~2小时旅游圈”...........................24五、盈利预测与投资建议.............................................................................................................25六、风险提示................................................................................................................................27 表目录 表1：公司发展历程................................................................................................................6表2：太平湖门票及各类水上活动价格.................................................................................11表3：花山谜窟门票及各类活动价格.....................................................................................12表4：索道及缆车具体情况...................................................................................................13表5：索道及缆车票价格......................................................................................................14表6：公司旗下酒店的具体情况............................................................................................16表7：促进服务消费和文旅消费相关政策内容......................................................................19表8：2025年部分省市秋假放假情况...................................................................................20表9：2026年部分省市春假放假情况...................................................................................21表10：高铁网络不断优化，缩短重点城市至黄山通行时间..................................................25表11：收入预测拆分............................................................................................................26表12：可比公司估值 ............................................................................................................27 图目录 图1：公司股权架构（截至25Q3末）..................................................................................7图2：黄山风景区导览图........................................................................................................7图3：黄山风景区进山游客人数及同比增速...........................................................................8图4：黄山风景区门票ASP（确认收入口径）......................................................................9图5：东海景区的两个景群和三条景线..................................................................................9图6：黄山风景区东大门综合服务中心................................................................................10图7：太平湖景区景色.........................................................................................................10图8：太平湖景区游船.........................................................................................................10图9：太平湖文旅净利润......................................................................................................11图10：花山世界·花山谜窟园区四大主题片区.................