批发和零售贸易行业研究：社零增速环比回暖，服务及悦已消费动力强劲

核心观点

• 中国中免业绩：2025年收入536.94亿元，同比-4.92%；归母净利润35.86亿元，同比-15.97%。排除商誉减值影响，归母净利润同比-8.04%。主营业务毛利率同比+0.51pct，存货周转率同比增长约10%。
• 毛利率增长：25Q4毛利率达32.66%，同比增长4.12pct，是21年以来Q4最高。主要因高客流增长下折扣率收窄、人民币升值。预计Q1毛利率高增将延续，经营杠杆展现弹性。
• 离岛免税表现：3月1-13日离岛免税销售额约16.9亿，日均销售额约1.30亿，较25M3增长38.8%；日均购物人次约2.00万，较25M3同期增长39.9%。

行业数据追踪

• 社零数据：1-2月社零增速2.8%，好于预期。服务零售额同比增长5.6%，餐饮收入同比增长4.8%，餐饮复苏势头强劲。
• 结构性机会：线上零售同比增长9.2%，乡村零售额增速（3.2%）快于城镇0.5个百分点。必选领域粮油食品零售额同比增长10.2%，可选领域金银珠宝、服装鞋帽分别增长13.0%、10.4%。

行情回顾

• 板块表现：上周商贸零售板块下跌4.55%，在9个申万大消费一级行业板块中位列第8。
• 个股表现：吉峰科技、怡亚通等涨幅居前，主要受益于供应链、消费复苏等；赫美集团、新世界等跌幅居前。

投资建议

• 免税：短期看折扣缩减、货币升值驱动利润率增长；中期看高端消费复苏、日本旅游回流逻辑不变。
• 黄金珠宝：持续推荐老铺黄金（消费者对涨价接受度高，品牌力持续验证）、潮宏基（产品上新带动盈利能力提升）。
• 线下零售：建议关注永辉超市，其商业模式向胖东来路线转型，具备长期增长潜力。
• 跨境出海：建议关注安克创新、小商品城、焦点科技、华凯易佰、巨星科技、创科实业、乐歌股份。

风险提示

• 业务拓展不及预期；内需消费不及预期；产品表现不及预期；国际贸易政策大幅波动。