富途控股（FUTU）：核心业务稳健增长，全球化与AI加密布局加速未来空间（繁体版）

買入 2026年3月19日 核心業務穩健增長，全球化與AI加密佈局加速未來空間 ➢25Q4及全年業績：富途控股2025年第四季度總營收達到64.38億港元，較去年同期的44.33億港元增長45.3%，全年總營收228.47億港元，同比增長68.1%，均創歷史新高。公司收入結構多元化特徵更加顯著，三大主營業務板塊持續貢獻強勁增長，全年業績全面超預期。 金煊852-25321960Lexy.jin@firstshanghai.com.hk ➢盈利能力再上臺階：公司在2025年第四季度的盈利能力進一步強化，毛利潤達到57.10億港元，毛利率高達88.7%，較去年同期的82.5%顯著提升。運營費用為15.63億港元，同比增長僅8.6%，遠低於收入增長幅度，公司規模擴張下運營杠杆效應凸顯。運營利潤達到41.47億港元，同比增長87.0%，運營利潤率從去年同期的50.0%大幅提升至64.4%。淨利潤達到33.69億港元，同比增長80.2%。按非GAAP準則計算的調整後淨利潤為34.56億港元，同比增長77.0%。淨利潤率從去年同期的42.2%提升至52.3%， 再 創 新 高 。全 年 非GAAP淨 利 潤116.45億 港 元 ， 同 比 增 長101.9%。 主要資料 行業金融服務股價144.67美元目標價173.60美元（+20.00%）股票代碼FUTU已發行股本1.39億股市值201.42億美元52周高/低202.53/70.60美元每股帳面價值33.67美元主要股東李華（36.26%）騰訊控股（20.36%）Blackrock（3.22%）FMR（2.46%） ➢用戶增長和參與度：截至2025年12月31日，公司註冊用戶總數達到2920萬 ， 同 比 增 長16.0%。總 經 紀 帳 戶 數 達 到594.8萬 ， 同 比 增 長29.8%。更有價值的有資產用戶數增至336.5萬，同比增長39.6%。本季度新增有資產客戶達到23.4萬，同比增長9.0%（環比略降8.0%），全年新增有資產客戶超過95.4萬，超全年指引19%。香港市場仍為最大貢獻市場，但增速有所放緩；馬來西亞市場份額顯著提升，日本、美國等海外市場環比加速，新加坡高淨值客戶淨流入強勁。 ➢客戶資產創五年最高增速：公司的客戶資產規模在2025年第四季度保持歷史高位，總客戶資產達到1.23萬億港元，同比增長65.9%（環比持平，主要受港股持倉市值波動抵消強勁淨流入）。日均客戶資產為1.24萬億港元，同比增長71.0%。增長主要由強勁淨資產流入（香港、新加坡、美國為主）和客戶多元化持倉共同驅動。全年客戶資產增速創五年新高。 ➢目標價173.60美元，維持“買入”評級：基於2025年卓越的全年業績表現、全球化與加密業務的清晰增長前景，以及強勁運營杠杆，市場仍可能未充分定價其長期催化劑。富途已從高增長週期股進化成具備強大網路效應、多元化收入與顯著規模經濟的金融科技平臺，估值體系理應向優質互聯網平臺靠攏。因此，給予公司目標價173.60美元（對應2026E約16xPE），維持“買入”評級。 ➢風險提示：市場波動、利率環境變化、監管不確定性、新市場投入。 25Q4及2025年全年業績情況 核心運營指標與財務資料均實現高速增長 富途控股在2025年第四季度及全年實現了強勁業績表現，總營收Q4達64.38億港元（+45.3% YoY），全年228.47億港元（+68.1% YoY）。公司收入結構多元化特徵明顯，三大主營業務板塊均貢獻顯著增長。 交易傭金及手續費收入：Q4達到27.70億港元，同比增長34.6%。主要得益於總交易量創紀錄3.98萬億港元（+37.8%YoY，+2.0% QoQ），其中美股交易量3.04萬億港元（環比+17.1%），港股8211億港元（環比-31.0%，受市場回檔影響）。全年總交易量14.68萬億港元（+89.4% YoY）。 利息收入：Q4貢獻30.38億港元，同比增長50.2%，在總收入中占比約47.2%，繼續作為核心支柱。全年利息收入104.42億港元（+56.6%）。 其他收入（包括貨幣兌換、基金分銷及IPO認購服務費）：Q4達到6.30億港元，同比增長78.7%。全年183.26億港元（+108.6%），主要來自財富管理產品分銷及IPO認購服務費增長。 利潤率和盈利能力 富途控股在2025年第四季度盈利能力持續強化，呈現強勁運營杠杆。毛利潤達到57.10億港元，毛利率88.7%，較去年同期提升6.2個百分點。運營費用15.63億港元，同比增長僅8.6%，遠低於收入增速。運營利潤41.47億港元，同比增長87.0%，運營利潤率64.4%。淨利潤33.69億港元，同比增長80.2%；非GAAP調整後淨利潤34.56億港元，同比增長77.0%；淨利潤率52.3%，再創歷史紀錄。全年運營杠杆進一步顯現，非GAAP淨利潤率持續提升至約51%。 用戶增長和參與度 截至2025年12月31日，公司註冊用戶總數2920萬（+16.0%），總經紀帳戶594.8萬（+29.8%），有資產用戶336.5萬（+39.6%）。全年新增有資產客戶95.4萬，超指引19%，海外新增占比顯著提升。香港市場連續貢獻最多新客戶（儘管Q4增速放緩），馬來西亞市場份額大幅提升，美國/加拿大、澳大利亞、日本等市場客戶資產與帳戶均實現高雙位數或三位數增長。 客戶資產和交易活動 客戶資產規模保持強勁，總客戶資產1.23萬億港元（+65.9% YoY），日均1.24萬億港元（+71.0%）。Q4環比持平主要因港股持倉市值波動抵消強勁淨流入，所有市場平均客戶資產仍創新高。保證金融資和證券借貸餘額67.7億港元（+33.1%YoY，+7.3% QoQ），客戶風險偏好提升。 交易活動保持高位，總交易量3.98萬億港元（+37.8% YoY）。加密貨幣交易額保持穩健約20億港元，儘管市場情緒疲軟，但香港、新加坡、美國市場加密滲透率持續提升至高個位數/低雙位數。財富管理資產規模擴大至179.6億港元（+62.0%YoY，+2.3% QoQ），主要得益于高股息基金、國內權益基金及伊斯蘭合規產品資金流入。 國際擴張戰略 國際化戰略持續深化，海外客戶新增強勁且廣基，香港仍為最大市場但海外占比進一步提升（馬來西亞、日本、美國等加速）。全年海外經紀帳戶與資產增長顯著，全球化已成為核心增長引擎。 產品和服務 加密貨幣交易：公司在香港、新加坡、美國市場加密業務保持韌性增長，Q4新增超10個幣種，並集成Fear & Greed指數、精選排名、即時資訊等工具。儘管目前對總收入貢獻仍小，但管理層強調滲透率提升仍處於“早期階段”，結合AI工具，增長空間巨大。 財富管理服務：推出更多定制化產品，包括香港高股息基金、新加坡T+1短期收益基金、馬來西亞伊斯蘭黃金追蹤器，並降低結構化產品門檻、擴大Cash Sweep範圍，提升運營效率與客戶黏性。 企業服務：期末IPO分銷和IR客戶達600家，同比增長24.5%。作為聯合帳簿管理人參與多個香港IPO，全年香港IPO認購金額平臺占比領先（Q4達49%），美國IPO（如Medline、BitGo）認購100%中簽。 資料來源：公司資料，第一上海 資料來源：公司資料，第一上海 資料來源：公司資料，第一上海 資料來源：公司資料，第一上海 資料來源：公司資料，第一上海 資料來源：公司資料，第一上海 資料來源：公司資料，第一上海 資料來源：公司資料，第一上海 資料來源：公司資料，第一上海 資料來源：公司資料，第一上海 盈利預測與估值 目標價173.60美元，維持買入評級 基於2025年創紀錄的全年業績、清晰的全球化與多元化增長前景，市場目前可能仍未充分定價其多項長期增長催化劑。富途已進化成為具有強大網路效應、多元化收入結構和顯著規模經濟的金融科技平臺，其估值體系理應向更優質的互聯網平臺公司靠攏。因此，基於以上，給予公司目標價173.60美元，對應2026E約16xPE，維持“買入”評級。 風險因素 市場波動風險：港股、美股及加密市場大幅波動可能導致交易量、客戶資產市值及融資融券餘額顯著下降，直接影響傭金、手續費及利息收入。 利率環境變化：美聯儲及香港金管局利率路徑不確定性，若利率快速下行，將壓縮融資融券及證券借貸利息收入，影響公司核心盈利支柱。 監管不確定性：香港、新加坡、美國、馬來西亞、日本等多地監管政策收緊（包括加密貨幣牌照要求、跨境資金流動限制、反洗錢/投資者保護新規等），可能增加合規成本、限制新產品推出或影響業務擴張速度。 新市場投入：全球化佈局及加密、財富管理、AI工具等新業務前期投入較大，若用戶獲取成本高於預期或滲透率提升慢於預期，可能短期拖累盈利能力。 附錄：主要財務報表 第一上海證券有限公司 香港中環德輔道中71號永安集團大廈19樓電話:(852) 2522-2101傳真:(852) 2810-6789 本報告由第一上海證券有限公司(“第一上海”)編制，僅供機構投資者一般審閱。未經第一上海事先明確書面許可，就本報告之任何材料、內容或印本，不得以任何方式複製、摘錄、引用、更改、轉移、傳輸或分發給任何其他人。本報告所載的資料、工具及材料只提供給閣下作參考之用，並非作為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據，或就其作出要約或要約邀請，也不構成投資建議。閣下不可依賴本報告中的任何內容作出任何投資決策。本報告及任何資料、材料及內容並未有考慮到個別的投資者的特定投資目標、財務情況、風險承受能力或任何特別需要。閣下應綜合考慮到本身的投資目標、風險評估、財務及稅務狀況等因素，自行作出本身獨立的投資決策。 本報告所載資料及意見來自第一上海認為可靠的來源取得或衍生，但對於本報告所載預測、意見和預期的公平性、準確性、完整性或正確性，並不作任何明示或暗示的陳述或保證。第一上海或其各自的董事、主管人員、職員、雇員或代理均不對因使用本報告或其內容或與此相關的任何損失而承擔任何責任。對於本報告所載資訊的準確性、公平性、完整性或正確性，不可作出依賴。 第一上海或其一家或多家關聯公司可能或已經，就本報告所載資訊、評論或投資策略，發佈不一致或得出不同結論的其他報告或觀點。資訊、意見和估計均按“現況”提供，不提供任何形式的保證，並可隨時更改，恕不另行通知。 第一上海並不是美國一九三四年修訂的證券法(「一九三四年證券法」)或其他有關的美國州政府法例下的註冊經紀-交易商。此外，第一上海亦不是美國一九四零年修訂的投資顧問法(下簡稱為「投資顧問法」，「投資顧問法」及「一九三四年證券法」一起簡稱為「有關法例」)或其他有關的美國州政府法例下的註冊投資顧問。在沒有獲得有關法例特別豁免的情況下，任何由第一上海提供的經紀及投資顧問服務，包括(但不限於)在此檔內陳述的內容，皆沒有意圖提供給美國人。此檔及其複印本均不可傳送或被帶往美國、在美國分發或提供給美國人。 在若干國家或司法管轄區，分發、發行或使用本報告可能會抵觸當地法律、規定或其他註冊/發牌的規例。本報告不是旨在向該等國家或司法管轄區的任何人或單位分發或由其使用。 ©2026第一上海證券有限公司版權所有。保留一切權利。