3月FOMC会议点评：不确定的通胀前景，预期内的按兵不动

不确定的通胀前景，预期内的按兵不动 ——3月FOMC会议点评 本报告导读： 3月FOMC会议维持利率不变，美联储政策重心已从前期的预防式宽松转向对通胀风险的再评估。 唐元懋(分析师)0755-23976753tangyuanmao@gtht.com登记编号S0880524040002 投资要点： 政府工作报告影响债市的三个线索2026.03.05冲突时刻，海外债利率如何走2026.03.03把握春季行情下半场2026.02.23春节期间不可错过的事情2026.02.23央行视角下的货币财政协同与存款搬家2026.02.11 市场层面，本次会议并未给出更强的宽松确认，短端利率下行空间受限，长端利率则继续受到通胀预期、财政供给压力和期限溢价的共同牵制。议息当日1-10年期美债收益率小幅上行，30年期美债收益率仅小幅抬升，说明长端并未形成明确的单边下行交易，市场主线更多转向对高油价环境下通胀韧性与长端利率下限的重新评估。 政策信号上，联储年内仍保留一定降息空间，但门槛明显上升。SEP显示，2026年末联邦基金利率预测中值仍为3.4%，与2025年12月持平，意味着年内大致仍对应一次25bp降息空间，但后续能否落地，将更多取决于油价冲击对通胀及通胀预期的传导，而非单纯取决于就业边际走弱。 暂停降息的背后的逻辑在于：1）经济增长仍“较稳健”。从本次会议释放的信号来看，美联储并未将当前经济环境判断为需要立刻追加宽松的状态。声明指出，美国经济活动仍在以“较稳健”的节奏扩张，说明在联储看来，当前增长并未明显失速。鲍威尔在发布会上也延续了这一判断，认为美国经济整体仍具韧性，货币政策现阶段保持不变，仍有助于实现就业与通胀双重目标。2）就业边际降温，但尚未触发紧迫的政策对冲需求。FOMC声明明确表示，近期就业增长仍然偏低，但失业率整体变化不大，说明劳动力市场是在降温，而不是快速恶化，政策层面还没有上升到必须通过当次会议立刻加码宽松来对冲的程度。换言之，就业走弱仍是联储后续观察的重要变量，但当前尚不足以单独主导政策方向。3）通胀仍显粘性。声明中直接指出，通胀“仍然有所偏高”。同时，联储也特别强调，中东局势对美国经济的影响存在不确定性。鲍威尔进一步表示，短期内更高的能源价格会推升总体通胀，现在判断这一冲击的范围和持续时间还为时尚早。在这种情况下，联储显然更倾向于先观察油价冲击是否会进一步向通胀和预期端传导，再决定后续是否恢复降息。整体来看，当前政策环境已不只是“增长放缓”单一逻辑，而是增长、通胀与地缘风险共同作用下的审慎平衡。 本次美联储“按兵不动”释放出三层信号。1）联储的政策重心并未重新转向激进宽松，而是回到“观察通胀与增长双向风险”的平衡状态。2）年内仍保留降息空间，但门槛并不低。3）未来利率路径的决定变量，已经从“是否需要继续支持增长”更多转向“油价冲击和通胀预期能否重新稳定下来”。 风险提示：美联储政策超预期，海外债券市场系统性风险。 目录 1.议息会议按兵不动符合预期，经济和通胀的平衡仍待观察.......................32.市场反应：短端下行受限，长端更多反映油价与通胀扰动.......................43.暂停降息的原因......................................................................................53.1.增长动能仍具韧性............................................................................53.2.就业边际降温，但尚未触发紧迫的政策对冲需求...............................53.3.通胀仍显粘性...................................................................................64.政策信号................................................................................................65.风险提示................................................................................................7 1.议息会议按兵不动符合预期，经济和通胀的平衡仍待观察 北京时间3月19日凌晨，美联储宣布将联邦基金利率目标区间维持在3.50%–3.75%不变。在通胀仍偏高、油价受中东局势扰动上行的背景下，美联储选择暂时按兵不动，继续观察增长、就业和通胀之间的新平衡。声明明确指出，美国经济活动仍在以较稳健节奏扩张，就业增长维持低位、失业率近几个月变化不大，而通胀仍然“有所偏高”。同时，美联储特别新增了对中东局势不确定性的表述，说明当前政策环境下面临的并非单一方 向风险，而是增长与通胀双向风险重新抬升。 从政策信号看，本次会议更应被理解为暂停观察。鲍威尔在发布会开场稿中表示，去年9月到12月美联储已累计降息75bp，使政策利率进入一系列“可能接近中性”的区间，因此当前并不急于继续下调利率。与此同时，他也强调，中东冲突推升能源价格，短期内会抬高总体通胀，但其对经济的持续影响仍有待观察。 这次会议传递出的重要信号是：前期已经完成一轮预防式降息后，当前选择暂时停下来，评估高油价、地缘冲突与通胀黏性对政策路径的影响。SEP显示，美联储官员对2026年末联邦基金利率的预测中值仍为3.4%，意味着年内仍仅对应一次25bp降息，和2025年12月相比并未进一步下修。 米兰支持降息，但主流意见仍以维持现状为主。值得注意的是，本次投票并非完全一致。官方声明显示，Stephen I.Miran对维持利率不变持反对意见，他倾向于在本次会议上降息25bp。这说明联储内部并非没有支持继续宽松的声音，但主流判断仍然认为，在油价冲击和通胀回落节奏不明朗的情况下，维持现状更稳妥。 资料来源：Federal Reserve，国泰海通证券研究 2.市场反应：短端下行受限，长端更多反映油价与通胀扰动 联储维持利率不变，意味着市场无法获得新的宽松确认，短端收益率的下行空间受到限制；尤其是在油价上冲、近期通胀预期抬升的背景下，投资者对继续降息的押注本就已经收敛，因此这次会议更多体现为对“谨慎观望”立场的再次确认。从市场表现看，在决议公布后，标普500指数小幅下跌，1-10年期美债收益率均有约5bp左右的小幅上冲，美元指数上涨约0.5%。这说明市场并未把此次会议解读成更鸽派的转折点，反而更倾向于理 解为在通胀仍偏高、外部风险升温的环境下，美联储没有急于进一步放松，整体基调仍偏谨慎。 相比之下，长端利率方面，其定价并不只取决于政策利率本身，还同时受到中长期增长预期、通胀预期、财政供给压力以及期限溢价等因素影响。当前中东局势推升油价，使中长期通胀路径再度面临扰动；与此同时，美国财政赤字和国债供给压力仍未缓解，因此长端利率缺乏明显下行动力，更容易受到再通胀预期与风险溢价上升的牵制。就市场表现看，3月18日议息当日美国30年期国债收益率仅小幅上行2.5bp，整体波动有限，这也反映出长端并未因联储按兵不动而形成明确的单边定价。整体来看，3月会议后市场交易的关注点，更多转向联储暂缓进一步动作后，市场对高油价环境下通胀韧性与长端利率下限的重新评估。 资料来源：M arket Watch，国泰海通证券研究 资料来源：M arket Watch，国泰海通证券研究 3.暂停降息的原因 3.1.增长动能仍具韧性 从本次会议释放的信号来看，美联储并未将当前经济环境判断为需要立刻追加宽松的状态。声明指出，美国经济活动仍在以“较稳健”的节奏扩张，说明在联储看来，当前增长并未明显失速。鲍威尔在发布会上也延续了这一判断，认为美国经济整体仍具韧性，货币政策现阶段保持不变，仍有助于实现就业与通胀双重目标。在这一背景下，3月会议选择维持政策利率不变，本质上反映的是联储对当前增长韧性仍有一定信心。 3.2.就业边际降温，但尚未触发紧迫的政策对冲需求 就业层面确实较此前有所放缓，但尚未弱到促使立即采取进一步降息措施。FOMC声明明确表示，近期就业增长仍然偏低，但失业率整体变化不大，说明劳动力市场是在降温，而不是快速恶化，政策层面还没有上升到必须通过当次会议立刻加码宽松来对冲的程度。换言之，就业走弱仍是联储后续观察的重要变量，但当前尚不足以单独主导政策方向。 3.3.通胀仍显粘性 本次会议维持利率不变关键原因仍在于通胀约束尚未真正解除。声明中直接指出，通胀“仍然有所偏高”。同时，联储也特别强调，中东局势对美国经济的影响存在不确定性。鲍威尔进一步表示，短期内更高的能源价格会推升总体通胀，现在判断这一冲击的范围和持续时间还为时尚早。在这种情况下，联储显然更倾向于先观察油价冲击是否会进一步向通胀和预期端传导，再决定后续是否恢复降息。整体来看，当前政策环境已不只是“增长放缓”单一逻辑，而是增长、通胀与地缘风险共同作用下的审慎平衡。 4.政策信号 我们认为，本次美联储“按兵不动”释放出三层信号。 第一，联储的政策重心并未重新转向激进宽松，而是回到“观察通胀与增长双向风险”的平衡状态。声明中特别加入了“中东局势对美国经济影响存在不确定性”的表述，并强调委员会会关注双重使命两端的风险。这意味着，当前联储面临的不是单纯的增长下行，而是“高油价可能推升通胀、但外部冲击也可能压制增长”的复杂环境。 第二，年内仍保留降息空间，但门槛并不低。鲍威尔在发布会中指出，政策并不在预设轨道上，SEP对2026年末联邦基金利率的中值仍为3.4%，对应年内大致还有一次25bp降息空间，但这不是承诺，而只是官员在“最可能情景”下的个体判断。换句话说，联储没有彻底关上年内降息的大门，但也没有在3月给出更强的宽松信号。 第三，未来利率路径的决定变量，已经从“是否需要继续支持增长”更多转向“油价冲击和通胀预期能否重新稳定下来”。鲍威尔明确提到，近期较高的近端通胀预期，很可能反映了中东供应扰动引发的油价大幅上涨；但长期通胀预期总体仍与2%目标相符。因此，后续真正决定联储是否恢复降息的关键，并不只是就业是否略有走弱，而是这轮能源冲击对通胀和通胀预期的传导会持续多久。 5.风险提示 美联储政策超预期，海外债券市场系统性风险。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，