美国2月CPI及欧央行3月议息会议点评：预期内的美联储和预期外的欧央行

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 美国2月CPI及欧央行3月议息会议点评 预期内的美联储和预期外的欧央行 2022年3月11日 [Table_Summary] 3月10日，美国2月CPI同比增速+7.9%，环比+0.8%；2月核心CPI同比+6.4%，环比+0.5%，均基本符合市场预期。欧央行3月会议宣布加快资产净购买规模减少的速度，政策态度较市场预期更加鹰派。  美国2月CPI由什么拉动？食品、能源、汽车、住房老四项。 从2021年以来，美国CPI数据基本由五个分项拉动：食品、能源、新交通工具、二手车和住房租金。2月数据中CPI同比拉动项结构基本未发生变化。 在2022年2月美国CPI 7.9%的同比增速中，食品、能源、新交通工具、二手车和住房租金分别拉动1.03%、1.89%、0.51%、1.71%和1.55%。  逼近8%的美国通胀是否构成3月加息50BP的灰犀牛？不会。 核心CPI分项环比增速稳中有降。在核心CPI（除能源食品外）的主要分项中，除了运输服务以外，2月环比增速基本维持平稳或有所下降。运输服务分项和油价高度挂钩，因此我们可以认为美国核心通胀增速是在缓解的。 CPI同比二季度回落的趋势未被证伪。首先，二季度开始美国通胀增速的翘尾因素开始快速下行。其次，二手车和住房租金通胀的领先指标：Manhiem二手车价格指数和Zillow租金指数，均指示二手车和租金通胀将在二季度回落。且二手车与租金CPI同比对领先指标的跟随趋势未被打破。 虽然2月美国CPI同比继续上升，但我们不认为美国通胀在2月恶化。因而我们维持美联储3月加息25BP的判断。  为什么要关注欧央行货币政策？欧洲货币政策今年或成为关键边际变量。 由于欧元区和日本持有大量的海外投资头寸，且其中一大部分集中在美国，因此欧日两地的货币政策往往对美国资产价格（特别美债）影响重大。同时，欧元和日元是美元指数中重要的权重货币，两国货币政策对美元同样影响深远。2022年，在投资者对美国加息预期充分，日本货币政策大概率变化不大的情况下，欧洲货币政策很可能是美债利率和美元指数的关键边际变量。  欧央行3月会议说了什么？高通胀主导下的加快紧缩。 俄乌冲突引发对欧洲经济增长和流动性的担忧令市场预期3月会议欧央行转鸽，但欧央行认为欧洲银行系统未承受严重流动性压力，并选择维护价格稳定，加速紧缩。 欧央行3月会议声明表示将在3月末结束PEPP（和2月会议一致），并把APP资产购买规模改为4月400亿欧元、5月300亿欧元和6月200亿欧元（2月会议为Q2 400亿欧元、Q3 300亿欧元、Q4及以后维持200亿欧元规模，直到不需要为止）。三季度欧央行后资产购买规模转为“数据依赖“，若通胀符合欧央行预期，那么将在三季度终止资产净购买。 这意味着，只有当通胀低于预期，或者欧元区流动性极度紧张时，欧央行才会在三季度继续资产净购买。虽然欧央行将2022年HICP通胀增速的基准情形上调至5.1%，但在极其高昂的能源成本下，欧元区通胀大概率不会低于预期。 尽管欧央行试图在资产购买和利率决策上增加“数据依赖性“，但结合实际通胀数据和前景，这其实打开了欧央行在三季度超预期加息的大门。若市场开始交易这一预期，我们或将在不久后见到美元指数的拐点，以及美债利率的超预期上行压力。  风险提示：海外央行加息节奏超预期；地缘政治风险；通胀失控风险。 [Table_Author] 分析师 周君芝 执业证书： S0100521100008 电话： 15601683648 邮箱： zhoujunzhi@mszq.com 研究助理 谭浩弘 执业证书： S0100121110017 电话： 18221912539 邮箱： tanhaohong@mszq.com [Table_Author] 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 海外事件点评 图1: 美国CPI各分项环比增速（单位：%） 资料来源：BLS，民生证券研究院 图2: 美国CPI各分项的同比拉动（单位：%） 资料来源：BLS，民生证券研究院 图3：二手车价格指数和二手车通胀（单位：%） 图4：Zillow租金指数和房租通胀（单位：%） 资料来源：Wind，Manheim，民生证券研究院（二手车CPI滞后2个月） 资料来源：Wind，Zillow，民生证券研究院（租金CPI滞后3个月） mWkXnVfUgZdYlWoOwOoPnN8OcMaQtRnNsQnPiNoOmPlOnMqRaQmNmRuOoPsPuOoOyQ本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 海外事件点评 图5：市场对欧央行加息预期提高（单位：次） 图6：隔夜ESTR显示欧洲银行融资压力不大 资料来源：Bloomberg，民生证券研究院（注：假设每次加息10BP） 资料来源：Bloomberg，民生证券研究院 1 风险提示 1） 海外央行加息节奏超预期。 2） 地缘政治风险。 3） 通胀失控风险。 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 海外事件点评 插图目录 图1: 美国CPI各分项环比增速（单位：%） ..................................................................................................................................... 2 图2: 美国CPI各分项的同比拉动（单位：%） ................................................................................................................................. 2 图3：二手车价格指数和二手车通胀（单位：%） ............................................................................................................................ 2 图4：Zillow租金指数和房租通胀（单位：%） ................................................................................................................................ 2 图5：市场对欧央行加息预期提高（单位：次） ................................................................................................................................ 3 图6：隔夜ESTR显示欧洲银行融资压力不大 ..................................................................................................................................... 3 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 海外事件点评 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F； 200120 北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层； 100005 深圳：广东省深圳市深南东路5016号京基一百大厦A座6701-01单元； 518001